来源：高瑞东宏观(guān)笔记

　　核心观(guān)点

　　本周(zhōu)聚焦(jiāo)：

　　一(yī)季(jì)度，国(guó)内经济回暖主(zhǔ)要(yào)缘于疫后复(fù)苏红利驱(qū)动，表现为(wèi)生产恢(huī)复推(tuī)动出口形势(shì)好(hǎo)转(zhuǎn)，出(chū)行(xíng)需求释放(fàng)催化下游消费(fèi)回(huí)暖。从行业表现(xiàn)看，制(zhì)造(zào)业(yè)从去年四(sì)季度的(de)“量价齐(qí)跌(diē)”转向“量升价跌(diē)”，企业或(huò)从(cóng)主动去库转向(xiàng)被动去(qù)库。从景气度边际表现看，下游(yóu)消费制造>；中游(yóu)装备制造>；上游原材料加工；服(fú)务业中，交通运输、住(zhù)宿(sù)餐饮、房地(dì)产等线下(xià)活动回(huí)暖，但距离疫(yì)情前仍有一定差距。

　　向前看，考(kǎo)虑到(dào)疫后经济脉(mài)冲式修复放(fàng)缓、海外总(zǒng)需求回落(luò)预期逐步兑(duì)现，消费回暖和产业升(shēng)级(jí)将成(chéng)为推动下一阶段国内经济复(fù)苏的(de)主线。

　　制(zhì)造(zào)业(yè)、服务业是驱动一季度经济复苏的主因

　　从一季(jì)度(dù)GDP表现看(kàn)，制造业，交通(tōng)运(yùn)输、房地产等行业景气度明(míng)显提升，而建筑(zhù)业景气(qì)度回落，与年初(chū)出口数(shù)据(jù)好转、服(fú)务消费快(kuài)速(sù)恢复、房(fáng)地(dì)产(chǎn)销售回暖而投(tóu)资疲弱的特点相(xiāng)一致。

　　从制造业内部来(lái)看，今年3月，制造(zào)业(yè)各(gè)行(xíng)业景气度普遍回(huí)暖，多数从去年(nián)12月的(de)“量价齐跌(diē)”转入“量升(shēng)价(jià)跌(diē)”，指向经济(jì)复苏初期(qī)，供给端(duān)修复(fù)好(hǎo)于需(xū)求端，行业整体去(qù)库进(jìn)程尚(shàng)未(wèi)结束。从行业(yè)景气度边际(jì)改善情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材(cái)料(liào)加工，煤炭(tàn)行业景气度(dù)表现为(wèi)高位放(fàng)缓。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产后(hòu)周期相关的(de)酒饮料茶、纺织服装、文(wén)教娱、烟草(cǎo)、家(jiā)具(jù)制造行业景气度较高，部分行业(yè)表现(xiàn)为“量价(jià)齐(qí)升”。

　　中(zhōng)游装备制造业(yè)行业景气度居中，表现为“量升价跌”。从“量”维度看(kàn)，电气机械(xiè)、专用设备、运输设(shè)备>；；；汽车(chē)制造、金属制品>；；；通(tōng)用设(shè)备、电(diàn)子设(shè)备。

　　上游原材料加(jiā)工行业(yè)景(jǐng)气度改(gǎi)善幅度最弱(ruò)，由于行业库存水平偏高(gāo)，多数行业仍然受到价(jià)格下跌的困扰，表现为“量(liàng)升价跌”。从(cóng)“量(liàng)”维(wéi)度看(kàn)，有色金属>；；；黑色金(jīn)属(shǔ)、非金属矿物(wù)>；；；石油石化行业。

　　消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级或是推动下(xià)一阶段经济复(fù)苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主(zhǔ)要受益于疫后复苏红(hóng)利(lì)驱动。需求方面，出行(xíng)类消费快速复(fù)苏(sū)，前期积压(yā)的购房、服务消费需求得以(yǐ)释放；供给方面，国内复工复产加快推进，生产端(duān)快(kuài)速恢复，是(shì)推动年初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏(sū)节奏有(yǒu)所(suǒ)放缓，指(zhǐ)向(xiàng)疫后复苏(sū)红利驱动边际转弱，随着(zhe)未来海外(wài)总需求回(huí)落的预期逐步兑现，后续(xù)驱动(dòng)国内(nèi)经(jīng)济(jì)增(zēng)长的线索(suǒ)，大(dà)概率来自于消费回(huí)暖(nuǎn)和产业升(shēng)级(jí)两条主线。

　　一(yī)是，一季(jì)度居民收入(rù)向上(shàng)修复，消费倾向明显(xiǎn)回(huí)升，已经高于2020-2022年疫情期间水(shuǐ)平，同(tóng)时(shí)信贷数据(jù)指向居民“去杠杆”势头(tóu)缓(huǎn)和，未来消费回(huí)暖的确(què)定性进一步增强。预计交通、住宿、餐(cān)饮(yǐn)、娱乐等服务消费有(yǒu)望持续修复，家电(diàn)、家(jiā)具、纺服等与出行及地产后周期相关的可选(xuǎn)消费也有望进一(yī)步回暖。

　　二是，产(chǎn)业升级路径驱动(dòng)下，汽车和“新三样(yàng)”产(chǎn)品(pǐn)出(chū)口优(yōu)势增(zēng)强，有望(wàng)维持出(chū)口韧性；随(suí)着(zhe)下(xià)游消费稳步修复(fù)、二季度PPI同比(bǐ)触底回(huí)升，制(zhì)造业企业盈利有(yǒu)望向上修复，企业将从(cóng)主动去库逐步转向(xiàng)被动去(qù)库、主动补库，设备投(tóu)资需(xū)求有望改(gǎi)善，推(tuī)动中游装备制(zhì)造景气度维持高位。

　　风险提示：国内经济恢复力度不及预期；海外需(xū)求(qiú)超预期回落(luò)。

　　一、节后消费降温，带动(dòng)CPI涨(zhǎng)幅明显回落

　　一(yī)、本周聚(jù)焦(jiāo)：疫后经济复苏有哪些结构(gòu)性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一季度经济复(fù)苏(sū)的主因

　　一季度我国GDP总量实现超预期增长，指向疫(yì)后复苏背(bèi)景下(xià)，国内经济(jì)企稳回升。但(dàn)不同(tóng)于海外国(guó)家(jiā)疫后复苏的规律，本轮国(guó)内(nèi)疫后复苏发生(shēng)在(zài)外需(xū)回落、国内经济转向高质量发(fā)展、居民前期“去杠杆(gān)”的过程(chéng)中，因(yīn)此(cǐ)驱动疫后(hòu)经济复苏(sū)的力量并不均衡，行业分化特征(zhēng)明(míng)显。因此，我们(men)重点从行业(yè)层面，观测当前各(gè)行业(yè)景(jǐng)气度(dù)水平。

　　从GDP不变(biàn)价(jià)观测各行业表(biǎo)现来(lái)看，今年(nián)一季度制造业(yè)、交(jiāo)通运输业、房地产业景气度明显提升，而建筑业景气度回(huí)落，与(yǔ)年初出口数据好转、服务(wù)消(xiāo)费快速恢复、房(fáng)地产销售回暖而投资(zī)疲弱(ruò)的情况相一致。

　　我们以2019年为基期计算各(gè)年份的复(fù)合(hé)增速，观察各行业增加值变化。

　　今年一(yī)季度第一产(chǎn)业增加值增速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于2019年(nián)、2020年全年增速，与(yǔ)近年来加快建设(shè)农业强国(guó)，推(tuī)进(jìn)农业农村现代化(huà)的目标有关。

　　今(jīn)年一季度(dù)第(dì)二产业增(zēng)加值增速升至5.4％，高于去年四季(jì)度的4.4％。其中，制造业迎来(lái)较快复(fù)苏(sū)，增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速提(tí)升至5.9％，高于去年(nián)四季(jì)度的4.7％，但低(dī)于(yú)2021年全年增速，与(yǔ)去年下半年(nián)之后外(wài)需转弱(ruò)、居民(mín)商品消费恢复偏慢(màn)有(yǒu)关。而建筑业景气度明(míng)显回(huí)落，增加值增(zēng)速(sù)回落至1.9％，低于去年(nián)四季度的3.1％，主(zhǔ)要受房地(dì)产新开工(gōng)拖累。

　　今年一季度第三产业增(zēng)加值增(zēng)速小幅升至(zhì)4.7％，略高于去(qù)年(nián)四季度的(de)4.6％，但相较(jiào)疫情前仍存在产出缺口。其中，受益于(yú)居民出行活动恢复，交通运输、仓储(chǔ)和邮政业增加值增速明显提升，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速(sù)；住(zhù)宿和餐饮业增加值(zhí)增速小幅回升，尽管高于疫(yì)情三年来(lái)的平均增速，但绝(jué)对水平不及2019年，指(zhǐ)向供给水平(píng)恢复较(jiào)慢。而受(shòu)益于新房和二手房销售回暖，今年(nián)一季度(dù)房地产业增加(jiā)值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领域复苏分化，中下游改善幅度好于(yú)上游

　　对(duì)于行(xíng)业(yè)景(jǐng)气度的(de)观测，我们采(cǎi)用量(liàng)（各行(xíng)业工业(yè)增(zēng)加值增速）与价格（各行业工业品(pǐn)价格增速）分别作为(wèi)供(gōng)需的衡量指标(biāo)。主(zhǔ)要选取(qǔ)28个主要行业自2019年以来的(de)月度数(shù)据，首先将(jiāng)各行(xíng)业增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速调整为以(yǐ)2019年为基(jī)期的复(fù)合(hé)增(zēng)速，其(qí)次计算2019年-2023年(nián)3月(yuè)，每月的(de)增加(jiā)值增速和(hé)PPI增速(sù)的分位(wèi)数水平，通过对比2022年12月(yuè)和2023年3月的分(fēn)位数水平，捕(bǔ)捉其边际变(biàn)化。

　　今(jīn)年(nián)3月，制造业(yè)各行业景(jǐng)气度(dù)出(chū)现普遍回暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量价(jià)齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指(zhǐ)向(xiàng)经济复苏(sū)初期(qī)，供给端修复(fù)好于需求端(duān)，行业整体去(qù)库(kù)进(jìn)程(chéng)尚未结束。从行(xíng)业景气(qì)度边际改善情况来看，下游消费(fèi)制造(zào)>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游原材料加工，煤(méi)炭行业景气(qì)度(dù)呈现高位放缓情(qíng)况。

　　下游(yóu)消(xiāo)费制造行业中，与出行、地产后(hòu)周期相关(guān)的行业景气度最高，部分(fēn)行业(yè)步入“量价(jià)齐(qí)升”阶段。今年3月，与居民外出消费相关的，酒饮料茶、纺(fǎng)织服装、文教(jiào)娱乐的量价分位数水平均(jūn)处在高(gāo)景气度区间(jiān)，烟草、家(jiā)具制造行业也(yě)呈现“量价齐升”的特征(zhēng)；食品(pǐn)制造景气度有所(suǒ)回(huí)落，农副加工行业(yè)表(biǎo)现为(wèi)“量价齐跌”，食品(pǐn)制造行业表现为“量(liàng)升价跌”，二(èr)者价格下跌主(zhǔ)要与高(gāo)库存(cún)水平有关，今年2月，库存同比均处在2016年以来(lái)90％以(yǐ)上分位数水平(píng)；而随着(zhe)防(fáng)疫(yì)需(xū)求(qiú)的(de)降温，医药(yào)制造业景气度有(yǒu)所回落，表现为(wèi)“量(liàng)跌价平”。

　　中游(yóu)装备制(zhì)造业行业景气度居中，均表现为(wèi)“量升价跌”。一方(fāng)面与原(yuán)材(cái)料成本下跌有关，另(lìng)一方面，也与年初(chū)外需(xū)表现好于内需，部分(fēn)行业(yè)仍在去库进(jìn)程(chéng)有关。其中，电气机械、专(zhuān)用(yòng)设备、运输设(shè)备工(gōng)业增加值增(zēng)速改(gǎi)善(shàn)幅度最大，受益于国内产业升级、出口(kǒu)优势带来(lái)的韧性驱动；其次是汽车(chē)制造、金属制品，改善(shàn)幅(fú)度最弱的(de)是通用设备、电子(zi)设备，与(yǔ)房地产新开工强度较弱、消费电子行业周(zhōu)期性走弱有(yǒu)关。

　　上(shàng)游原(yuán)材(cái)料加(jiā)工行(xíng)业景气(qì)度改善(shàn)幅度偏弱(ruò)，由于行业库存水(shuǐ)平偏高，多数行业仍受制于价(jià)格下跌的困扰，表现(xiàn)为“量升价跌”。其中，有色金属行业(yè)生(shēng)产端改善幅度最大，3月(yuè)增加值增速位于2019年以(yǐ)来70％分位数水平(píng)，但受全球大宗商品(pǐn)下(xià)行周期(qī)影响，价格(gé)依旧承压(yā)；随着年初(chū)建筑业施工回暖，相关的黑色金属、非(fēi)金属制品景(jǐng)气度提升，但(dàn)由(yóu)于库存水平偏高，价格(gé)仍处在下跌区间(jiān)，拖累整体盈利水平；石化链条行业生产(chǎn)水(shuǐ)平普遍回暖，但分位数水(shuǐ)平(píng)仍处在(zài)50％以(yǐ)下的景气(qì)度偏低区间，今年由于(yú)能源(yuán)危机缓解，产品(pǐn)价格相较去年同期也出现普遍下跌。

　　煤炭(tàn)开采景气度仍处在(zài)高位，但出(chū)现边际放缓，生(shēng)产及价(jià)格水(shuǐ)平同步回落。这与去年(nián)以来行业(yè)产能持续(xù)扩张有关，今(jīn)年2月，煤(méi)炭开采产(chǎn)成品库(kù)存(cún)同比处在2016年以来94％分位(wèi)数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是推动下一阶段(duàn)经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度(dù)，国内经济复苏主要受益于疫后复苏红(hóng)利(lì)。一方面，消费场景(jǐng)恢复后，出(chū)行类消费快速复苏，前期积(jī)压的(de)购房、服务性(xìng)需求得以释(shì)放；另一方面，国(guó)内复工复产加快推(tuī)进，保证供给端的(de)快速恢复，是(shì)推(tuī)动年(nián)初(chū)出口数据好转的重要原因(yīn)。

　　进入3月，经济复(fù)苏节奏(zòu)有(yǒu)所放缓，指(zhǐ)向疫后红利释(shì)放效果转(zhuǎn)弱，随(suí)着未来海外总需求回落(luò)的预期逐步兑现，后续驱动国(guó)内经(jīng)济增长的(de)线索，大概率来(lái)自于消费回暖和(hé)产业升级两条主线。

　　一是，随(suí)着居民收入提升和消费意愿改善(shàn)，未来消费回暖的确定性进一(yī)步增(zē一公里等于多少千米，一公里等于多少千米等于多少米ng)强(qiáng)，交通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费，以及家电、家具、纺服等可选消(xiāo)费景(jǐng)气度均有望(wàng)提升(shēng)。

　　从一季度居民收入和消费数据看(kàn)，居民收入(rù)增速提升，消费倾(qīng)向开始回升，已(yǐ)经高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水(shuǐ)平。以2019年为基(jī)期的复(fù)合增速看，今(jīn)年一季度(dù)，全国居民(mín)人(rén)均可支(zhī)配收入增速提(tí)升至(zhì)6.4％，高于(yú)去年四(sì)季(jì)度的5.6％，居民人(rén)均消费(fèi)支(zhī)出增速提(tí)升至(zhì)5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季度居民平均(jūn)消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期(qī)均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来随着服务业恢复持续向好，有望(wàng)带动相(xiāng)关就业岗位加快恢复，进一步提振(zhèn)居民消费意(yì)愿。

　　从居民存贷款数(shù)据看，居民储蓄意愿(yuàn)有所减弱(ruò)，消(xiāo)费和投资信心正在筑底(dǐ)。今年以来，居民(mín)储(chǔ)蓄意愿有(yǒu)所(suǒ)减弱，“去杠(gāng)杆”势(shì)头缓和(hé)。从存款数据(jù)看(kàn)，3月居民新(xīn)增存(cún)款同比增量降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的(de)同比增(zēng)量均值(zhí)，也低于2022年6617亿元的(de)月(yuè)均同比(bǐ)增量。从(cóng)贷款数据看，3月(yuè)居民部门新增净融资同比多增4859亿元，其中，短(duǎn)期信贷同(tóng)比多增2246亿元，中(zhōng)长(zhǎng)期信(xìn)贷(dài)同比多增2613亿元(yuán)。居民部门新增净融资(zī)连续2个月维持同(tóng)比扩张，指(zhǐ)向居民预期可能正在筑(zhù)底，“去杠杆”势头开始放(fàng)缓。今年第一季(jì)度(dù)城镇储户(hù)问卷调查结果显(xiǎn)示，倾向(xiàng)于“更多储蓄(xù)”的居民(mín)占58.0％，比上(shàng)季(jì)度(dù)减少3.8个(gè)百分点；倾向于“更多(duō)消费(fèi)”和(hé)“更多投资”的居民(mín)分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别高于上季度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意(yì)愿降低、消费和(hé)投(tóu)资意(yì)愿(yuàn)提升。

　　二是，产业升(shēng)级路径驱动下(xià)，汽车和“新(xīn)三样”产品(pǐn)出(chū)口优势(shì)增强，以及相(xiāng)关行(xíng)业设备投资(zī)更(gèng)新，有望推(tuī)动中(zhōng)游装备(bèi)制造景气度维持(chí)高位。

　　一方(fāng)面，今年(nián)一季度国(guó)内出口数据回(huí)暖，除与欧美供需缺口短期(qī)走阔、国(guó)内复工复产加快推进外(wài)，也受(shòu)益于RCEP政策红(hóng)利(lì)持(chí)续释放，以及汽车和“新三(sān)样”产品出口(kǒu)优势增强(qiáng)。今(jīn)年在海(hǎi)外总需求回(huí)落背景下，我国与RCEP国家贸易往(wǎng)来加强、以及新能源产品优势(shì)强化，有望维持(chí)装备制造领域(yù)出口韧性(xìng)。

　　另一方面，企(qǐ)业盈(yíng)利下滑和库存高位，对制(zhì)造(zào)业(yè)投资扩产造成一定压(yā)力(lì)。但随着下游(yóu)消费稳步修复、二季度PPI同比(bǐ)触底回(huí)升，制造业企业盈(yíng)利有望(wàng)向上修复。目前看，电气(qì)机械(xiè)等装备制造业去库(kù)进程已进入下半(bàn)场，今年(nián)1-2月专用(yòng)设备、通(tōng)用设备产成品(pǐn)库存增(zēng)速呈现触底反弹。随着需求回暖(nuǎn)、盈利(lì)修复，企业将从主动去库(kù)逐步转向(xiàng)被(bèi)动去库、主(zhǔ)动补库，设(shè)备投资需求(qiú)将随之提升(shēng)。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融与流动性数(shù)据：各国国(guó)债收益率多数上行

　　美国(guó)10年(nián)期国债(zhài)收益率上(shàng)行。本周（截(jié)至4月21日）美国(guó)10年期国债收益率3.57％，较(jiào)上周末上行5BP，其中通(tōng)胀(zhàng)预期(qī)较上周下(xià)行2BP，实际收益率(lǜ)1.29％，较上周末(mò)上升7BP。法国10年期国债收(shōu)益(yì)率较(jiào)上周末上行5BP至2.99％，德国(guó)10年期(qī)国(guó)债收益率较上(shàng)周末上行7BP至2.44％，日本10年(nián)期国债收益率较上周末上行(xíng)2BP至0.48％（截至4月(yuè)20日(rì)），英国10年期(qī)国(guó)债收益率(lǜ)较上周末上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收益率(lǜ)利差收窄。本周美(měi)国10年期(qī)和2年期国债期限利(lì)差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级(jí)企业(yè)期权调整利差较上周末持(chí)平为0.55％，美国高收益债期权(quán)调整利差较上周末上(shàng)行11BP至4.54％（截(jié)至(zhì)4月20日(rì)）。

　　2.2全球市场：全球(qiú)股市(shì)涨跌分化，大宗商品价格普跌

　　全球股市涨跌分化(huà)。本(běn)周(zhōu)（4月17日至(zhì)4月21日），欧(ōu)洲(zhōu)股(gǔ)市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国(guó)DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时(shí)MIB下跌0.45％。美(měi)股全(quán)线(xiàn)下跌，标普(pǔ)500、道琼斯工业指数、纳(nà)斯达克指(zhǐ)数(shù)分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分(fēn)化，俄罗(luó)斯RTS、新西兰(lán)标(biāo)普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩(hán)国(guó)综合指数、上证指数、恒生指(zhǐ)数(shù)分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格(gé)普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价格(gé)普跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭(tàn)、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步(bù)伐(fá)或将继续(xù)

　　4月19日，美(měi)联储褐皮书公(gōng)布，显示(shì)近(jìn)几(jǐ)周美国经济增(zēng)长陷入停滞，通胀和招聘(pìn)活动放(fàng)缓，信贷渠道变窄。褐皮书称，最近几(jǐ)周美国总体经济活动几乎(hū)没有变化，几个辖区指出在不确定性增加和(hé)对流动(dòng)性的担忧加剧之(zhī)际，银行收紧了(le)贷款标(biāo)准。近期(qī)美国总体物(wù)价水平温(wēn)和上升，但价(jià)格(gé)上涨速(sù)度或有所放缓。

　　美联储(chǔ)官员表示为应对高通胀，加息步(bù)伐或将继续。4月21日，美联储(chǔ)哈(hā)克称，需(xū)要进一步收(shōu)紧政策来应对高通胀(zhàng)，加息结束后美联储(chǔ)将需要在一段(duàn)时间内维持利(lì)率稳定。同(tóng)日美联储(chǔ)梅斯(sī)特表(biǎo)示，预(yù)计今年(nián)货币政策将需(xū)要(yào)进一步进入限(xiàn)制(zhì)性(xìng)区域，终端利(lì)率或将高于(yú)5％，具体取决于经济和金融形(xíng)势的(de)发(fā)展。

　　欧洲央(yāng)行(xíng)货(huò)币(bì)政策会议纪要公布，绝大多(duō)数委员同意将利率(lǜ)上调50个基点。4月20日公(gōng)布的欧洲央行会议纪(jì)要显(xiǎn)示，货币政策在降低通胀方(fāng)面仍有一段路(lù)要(yào)走，一(yī)些(xiē)委(wěi)员认为整体(tǐ)而言通胀风险倾向于上行。金(jīn)融市场紧张局势被视为经济(jì)和通胀(zhàng)前景(jǐng)重大不(bù)确定(dìng)性的来(lái)源(yuán)。然(rán)而除非形势显著恶化，否(fǒu)则金(jīn)融市场的(de)紧张局势不太可能从根(gēn)本上改变欧洲央行管(guǎn)理委(wěi)员会对(duì)通胀前景的评估(gū)。

　　2.4 海外(wài)政(zhèng)策：欧洲(zhōu)“芯(xīn)片法案”落地(dì)；美(měi)财长耶(yé)伦强调美国(guó)“国家安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理事会和(hé)欧(ōu)洲议会通过了一项临时(shí)政治协议，就涉(shè)及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版(bǎn)本达(dá)成一(yī)致。法案目(mù)标是到2030年，欧(ōu)盟拟动用430亿(yì)欧(ōu)元资金提振半导体行业，以将欧盟(méng)占全球半(bàn)导(dǎo)体制造市场的(de)份额从10％提升至(zhì)至少20％；大幅提升芯片制造工艺，建立欧盟的半导体供(gōng)应链，并与(yǔ)美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡锡表(biǎo)示，正在推出一份债务上限相关立(lì)法措施。白(bái)宫(gōng)需(xū)要开始就债务(wù)上限进行(xíng)谈判；众议院(yuàn)共和党(dǎng)希望(wàng)提高债务上限(xiàn)并(bìng)削减支出；正在推出(chū)一(yī)份债务上限相关立(lì)法措施(shī)；债务法案(àn)将设法收回未使用(yòng)的防疫资金用于日常开(kāi)支；法案(àn)将减(jiǎn)少对国税(shuì)局的拨款，并结束(shù)绿色产业补贴措施。

　　4月(yuè)20日，美(měi)国(guó)财政(zhèng)部长耶(yé)伦就中美关系发表讲(jiǎng)话(huà)，表明(míng)美国无意与(yǔ)中国脱钩，但未(wèi)来(lái)仍将(jiāng)强调(diào)“国家安全”。耶(yé)伦宣称(chēng)，任何与中国脱钩的努力都将是“灾难性的”，美国寻求与(yǔ)中(zhōng)国建(jiàn)立“建设性和公平的经(jīng)济关系”。但“当美国利(lì)益受到威胁时(shí)”，美(měi)国(guó)将坚(jiān)定地捍卫国家安(ān)全，即使以牺牲(shēng)中美(měi)关系(xì)为(wèi)代价(jià)。在国(guó)际(jì)关系中(zhōng)，耶伦表示美中两国有必要“坦诚讨论(lùn)棘(jí)手问题”，比(bǐ)如(rú)帮助面临债务问题的(de)新兴市场和发展中国家等。

　　三(sān)、国内观察(chá)

　　3.1上游：原油、铜价环(huán)比上涨(zhǎng)

　　原油价格环(huán)比上涨(zhǎng)，环(huán)比(bǐ)由负(fù)转正。2023年4月以来(lái)，WTI原油价格环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨10.06％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正为本月(yuè)的(de)10.06％，最新(xīn)月(yuè)度均价为(wèi)80.75美元/桶。布伦特原油价格环比上(shàng)涨7.14％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-5.18％转正(zhèng)为本(běn)月的7.14％，最新月度均价(jià)为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜(tóng)价、铝(lǚ)价环比(bǐ)上涨，铜、铝(lǚ)库存同比下降(jiàng)。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，铜价环比上涨0.86％，环比由负(fù)转正，由上月(yuè)的(de)-1.33％转正为(wèi)本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降(jiàng)幅相对上月扩(kuò)大44.13个百分点。铝价(jià)环比上涨2.25％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为(wèi)本月(yuè)的2.25％，库存(cún)同比下(xià)降(jiàng)10.57％，降幅缩窄15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上(shàng)升，螺纹钢价格(gé)环比下(xià)跌，库存同(tóng)比下降

　　水(shuǐ)泥价格指数环比上升(shēng)。4月以来，全国水(shuǐ)泥价格指数环比上(shàng)涨2.27％，增幅缩(suō)小0.92个(gè)百分点(diǎn)。华北(běi)、东北(běi)、华东、中南、西北(běi)以及西南各区价格指数环(huán)比(bǐ)分(fēn)别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价(jià)格环比下(xià)跌，库(kù)存同比下降，钢坯库存同比(bǐ)上(shàng)涨。2023年4月以来，螺纹钢(gāng)价(jià)格环比由正转(zhuǎn)负，环(huán)比由上月(yuè)的(de)0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢库存同比下(xià)降15.42％，跌幅相对(duì)上月缩窄3.26个(gè)百分(fēn)点。钢坯库(kù)存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩窄，猪价菜价下(xià)跌，水果(guǒ)价格上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄。2023年4月(yuè)以(yǐ)来(lái)，商品房成交面积上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百(bǎi)分点。其中，一线、二线(xiàn)、三线城(chéng)市商(shāng)品房成(chéng)交面积同比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比(bǐ)变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交面积跌幅收窄。2023年4月以来(lái)，百城(chéng)土地供(gōng)应面(miàn)积同比增(zēng)速(sù)为(wèi)5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土地成交面(miàn)积同比增速为-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地成(chéng)交(jiāo)溢价率为5.50％，较(jiào)上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌(diē)，水果价(jià)格(gé)上涨。2023年4月以来(lái)，猪肉价(jià)格环比下(xià)跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅(fú)相对上(shàng)月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环(huán)比下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个(gè)百分(fēn)点(diǎn)。水果价(jià)格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公(gōng)斤，增幅缩小4.54个(gè)百分(fēn)点。

　　乘用(yòng)车日均零售销量增幅扩大。4月以(yǐ)来，乘用(yòng)车日均零售(shòu)销量(liàng)同比增加17.39％，增幅(fú)扩大(dà)16.26个百分点。批发销量同比增(zēng)加15.64％，增幅(fú)扩大(dà)8.26个百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.4流(liú)动性(xìng)：货币市(shì)场利率(lǜ)趋(qū)势分化，国债利率普遍下行(xíng)

　　货币市场利率趋势(shì)分化，国债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上(shàng)月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较(jiào)上(shàng)月(yuè)末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国(guó)债利率较(jiào)上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上(shàng)月末下行(xíng)2bp至(zhì)2.83％。一年期AAA+企业债利率较(jiào)上月末(mò)下行3bp至(zhì)2.7％。十(shí)年期AAA+企业债利率较上月末下(xià)行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政策：发改(gǎi)委(wěi)强调提振(zhèn)消费(fèi)持续回升的动力(lì)；国资委强调着力(lì)发(fā)展战略性新兴产业

　　4月19日，国家发展改革委举行(xíng)4月份(fèn)新(xīn)闻发布会，强调要提振(zhèn)消费持续回升的(de)动力(lì)。接下来将重点做好四方(fāng)面(miàn)工作：一是(shì)，研究起草关于恢复和(hé)扩大消费(fèi)的政策文件，围绕大宗(zōng)消费、服务消费、农村消费等重点领域；二是，下大力气稳定汽车(chē)消费，大(dà)力推动(dòng)新能(néng)源汽车下乡；三是，会同有关方(fāng)面优化就(jiù)业(yè)、收入分配(pèi)和消(xiāo)费全链(liàn)条良性循环促进(jìn)机制；四是，研(yán)究制定关(guān)于营(yíng)造放心(xīn)消费环境的政策文(wén)件。

　　4月19日，国资委党委召开扩大会(huì)议，强调推动(dòng)国资央企着力发展实体(tǐ)经济特(tè)别是战略(lüè)性新(xīn)兴产业。会议认为，要(yào)更好(hǎo)推动国资央企在中国式(shì)现代化新征程中走在前列，着力提升科技自立自强水平(píng)，提(tí)升自主创(chuàng)新能力；着力发展实体经济特(tè)别是战略(lüè)性(xìng)新兴产业，加(jiā)快推进现代(dài)化产业体(tǐ)系建(jiàn)设(shè)；抓好新一轮国企改革深化提升行动组(zǔ)织实施，高水(shuǐ)平参与(yǔ)共建“一带一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办发布会介绍(shào)一(yī)季(jì)度(dù)工业和信息(xī)化发展状况(kuàng)，表示下(xià)一步将制定实施重点行业(yè)稳增长的工作方(fāng)案。一是营造良好产(chǎn)业发展(zhǎn)环境，落实落细稳增长(zhǎng)政策举措，抓实抓细部省协作、部门协同；二是(shì)推动出口保稳提质，加(jiā)大对制造业外(wài)贸(mào)企(qǐ)业的支持力(lì)度，配合有关部(bù)门落实好稳外贸政策(cè)举措；三是促进内需加快恢复，以高质量供给促进消费(fèi)；四是持(chí)续(xù)增强发展动(dòng)能，加快(kuài)战(zhàn)略性新(xīn)兴产业的创新发展。

　　四、财(cái)经日历

　　五、风险(xiǎn)提示

　　国(guó)内(nèi)经济恢(huī)复力度不及预期；海外需求超预期(qī)回落。

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