5月(yuè)13日，年内(nèi)首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布(bù)公告称，其累计有效认购申(shēn)请份(fèn)额总额超过(guò)20亿份(fèn)发(fā)行(xíng)上限，将启动比例(lì)配售。这则(zé)小公告体现出市场对这一“中特(tè)估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中(zhōng)特估(gū)”的(de)行情(qíng)，市(shì)场(chǎng)关注(zhù)度非常高，5月(yuè)15日首批3只央(yāng)企回报(bào)ETF发行(xíng)，更成(chéng)为这(zhè)一波“中特估”行情的催(cuī)化剂(jì)。实际上，早在去年(nián)底及今(jīn)年(nián)一季(jì)度，一些基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特(tè)估”资金(jīn)面、情(qíng)绪面、估值方(fāng)式等问题(tí)成为市场关(guān)注焦(jiāo)点，中国基金报采访多位投(tóu)研人士，解(jiě)析“中特估”这些焦苏三起解的故事，苏三起解的故事简介点问题。

　　央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题(tí)积极追捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出(chū)现(xiàn)启动“比例配售(shòu)”情况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基(jī)金发(fā)行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企回(huí)报ETF，后续跟踪央企科技(jì)引领、央企现代能源等ETF也(yě)将获(huò)批(pī)发行，更(gèng)有扎(zhā)堆上报(bào)的央(yāng)国企基(jī)金在排队入市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特估”行情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　融通红(hóng)利机会基金经理(lǐ)何龙(lóng)表示，央(yāng)企ETF发行在情绪上是(shì)构成催化(huà)因(yīn)素的，近期银行股大涨的一个催化因素就是积极推介相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基(jī)金的申(shēn)报发行，我认为确实会成为引爆行情(qíng)的催化剂，基(jī)本面、资金面(miàn)、政策面都(dōu)在向好(hǎo)，下半(bàn)年(nián)，中特估有可能(néng)独(dú)领风骚。”万(wàn)家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同样，博时基(jī)金指数(shù)与(yǔ)量化投资部(bù)基金经(jīng)理杨振(zhèn)建就(jiù)表示(shì)，近期密(mì)集申(shēn)报(bào)的国(guó)央(yāng)企主题(tí)基(jī)金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大主题，这样的布(bù)局(jú)可以更(gèng)好支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成(chéng)为行情进一(yī)步(bù)上涨的(de)催化剂。去年以来(lái)公募基金发行整(zhěng)体平淡，近期多只国央企(qǐ)主题基金申(shēn)报和发(fā)行，行(xíng)情火热下将(jiāng)为市场带来增量资金(jīn)，有(yǒu)望推(tuī)动进(jìn)一步(bù)上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王帅认为(wèi)，公募基金(jīn)积极布局央国(guó)企主题基金，一方面(miàn)是因为新(xīn)一轮深化(huà)国企改革(gé)的(de)大幕(mù)将拉开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估”概念(niàn)，央(yāng)国企上市公司的投资价值(zhí)凸显(xiǎn)，该主题的(de)基金(jīn)将为投(tóu)资(zī)者提(tí)供更丰(fēng)富的(de)工具以参与到央国企(qǐ)投资。另一方面是落实公募基金行(xíng)业高(gāo)质量发展(zhǎn)的要求，引导更多资金参与央国企改革(gé)，更好发挥公(gōng)募基金服(fú)务资本市场改革、服务实体经济和国家战略的作用(yòng)。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发行将为央(yāng)企相关标的(de)和板块带来增(zēng)量(liàng)资(zī)金，提升交易活跃(yuè)度，有望成(chéng)为中特(tè)估(gū)行(xíng)情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积(jī)极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情明(míng)显，中特估和人工智能成为两大明(míng)显的主(zhǔ)线，而(ér)新能源等前期热门赛(sài)道(dào)股(gǔ)冷却(què)，在此背(bèi)景下(xià)，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中特估(gū)概(gài)念”。

　　万(wàn)家基金(jīn)基金经理章恒直言，自己(jǐ)目前重点关注三大行业，火(huǒ)电、券商、军工，这三大行业(yè)主要是央企或地方国资所(suǒ)在的(de)行业(yè)，民(mín)营企业(yè)占(zhàn)比(bǐ)较少。

　　“首(shǒu)先(xiān)是基于行业本身基本面(miàn)在今年会有重大的向上变(biàn)化(huà)的(de)机(jī)会，比如火电(diàn)，会受益于煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年(nián)市场(chǎng)成(chéng)交量的放大，盈利大幅增(zēng)长等。同时，随着国有企业改革的推进，大概率这些企业(yè)会(huì)进入一个提(tí)质增效、释放(fàng)业绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中特估是过去(qù)5年10年改革的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研(yán)究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这波(bō)中特估的投资机会做(zuò)好了(le)准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始重视中特(tè)估的投资机会，判断(duàn)中特估的机会未来三年分(fēn)两个阶段。”融通红利机会(huì)基金经理何龙(lóng)表示，第一阶段也就是今年以(yǐ)数字经(jīng)济和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极(jí)高的品种，将会迎来(lái)普(pǔ)涨(zhǎng)性(xìng)的机会。第二阶段是未(wèi)来两年，在主题性机会消散以后，基于(yú)顶(dǐng)层设(shè)计对国央经(jīng)营管(guǎn)理价值导(dǎo)向(xiàng)变化，我(wǒ)们判(pàn)断经营成(chéng)果随(suí)之改变是一个慢变量(liàng)，会(huì)在未来两年体现在(zài)每(měi)一个央国(guó)企(qǐ)的报表中。

　　何龙(lóng)强(qiáng)调，目前在挖掘(jué)公司经营层面可能发生显著正向变化的个股提前进行布局，比(bǐ)如(rú)医药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季(jì)报已经显露出不少基金在行动。国(guó)金证券研(yán)究所数(shù)据显示，偏股主动型(xíng)基金2022年年报前十大重(zhòng)仓股股票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基金(jīn)持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持仓中(zhōng)，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动型基金持有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念(niàn)股(gǔ)在偏股主动(dòng)型基金苏三起解的故事，苏三起解的故事简介的持仓中，占比明显提高(gāo)。上述数据显(xiǎn)示(shì)，根据偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年报及2023年一季(jì)报十(shí)大重(zhòng)仓(cāng)股的(de)数(shù)据(jù)，剔除个(gè)股(gǔ)涨(zhǎng)跌影(yǐng)响，估计(jì)了各(gè)基金主动(dòng)加仓“中特估”概念股的市(shì)值占2022年末股票(piào)总市(shì)值比例，一季度超(chāo)过30％的(de)偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年(nián)末不持有“中特估”概(gài)念(niàn)股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券(quàn)数据(jù)统(tǒng)计也显(xiǎn)示，一季(jì)度(dù)主(zhǔ)动(dòng)偏股型公募(mù)基金对港股央国企的持股(gǔ)市(shì)值比重达到2019年(nián)以(yǐ)来的新高，港股央国企持(chí)股总市(shì)值占(zhàn)港(gǎng)股(gǔ)持股(gǔ)总市值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国央企专门的(de)股票库

　　可以(yǐ)说中国特色估值(zhí)体系，正深刻影响(xiǎng)基金(jīn)公司的投(tóu)研，落实到(dào)日常(cháng)的投研流(liú)程和实践之(zhī)中，不少(shǎo)基(jī)金公司(sī)在加大投研(yán)力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基(jī)金(jīn)经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变(biàn)研究员过(guò)去(qù)对(duì)国央企的固(gù)定思维，需要实地考察(chá)国央企，并(bìng)且需要利用当前国央企愿意交流的契机，多花精(jīng)力去进(jìn)行跟踪发(fā)现变化。

　　另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，融通(tōng)基(jī)金在行动上，要求(qiú)研究员将自(zì)己所覆盖行业的所(suǒ)有国(guó)央企构(gòu)建专门(mén)的(de)股票(piào)库，并进(jìn)行长期跟踪(zōng)，包括考察(chá)其实地调研的的成果，了解国央企经(jīng)营(yíng)思(sī)路和(hé)财务导向(xiàng)的变(biàn)化(huà)，结合行业趋(qū)势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认(rèn)识”上的重视。他表示(shì)，通过(guò)深入学习，对“中特(tè)估(gū)”有了更深(shēn)刻的认识：首(shǒu)先要认识市场(chǎng)体制机制、行业产业结构(gòu)、主(zhǔ)体持续发展能力等方面所体现的鲜明中国元(yuán)素(sù)和发展阶(jiē)段特征，“中特估”应该是(shì)在此(cǐ)基础上构建的具有时代特征(zhēng)和中国(guó)特色、符合国家战略(lüè)导向的估(gū)值体系，而不(bù)是简单套用国外的传(chuán)统估值模(mó)型。

　　“中(zhōng)特估是一(yī)种新的(de)提法，但(dàn)是这个(gè)概念所涉及到(dào)的行业(yè)和公司，一直在发(fā)生的(de)变化。”万家基(jī)金经理章恒表示，万家基金(jīn)一(yī)直非常关(guān)注传统(tǒng)产业的(de)变化，诸(zhū)如煤(méi)炭(tàn)、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因此(cǐ)也是一(yī)定能够抓住中(zhōng)特估(gū)这波行情的(de)机会的。同时，随着时局的变化，也在增加相关行业的研究力(lì)量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家魏凤(fèng)春表示(shì)，积极(jí)践行(xíng)中国特(tè)色的估(gū)值体系是资(zī)本市(shì)场使命，投资者需要学(xué)习领(lǐng)会并针(zhēn)对(duì)原有的估值(zhí)体系进行(xíng)改造(zào)，以适应(yīng)现(xiàn)实的需要。明(míng)确该体(tǐ)系的框架(jià)是第(dì)一位的工作(zuò)，合理设置(zhì)指(zhǐ)标(biāo)也非常重(zhòng)要(yào)，投资者的认(rèn)可和实(shí)施(shī)是最终该体系能(néng)否具(jù)备长(zhǎng)期价(jià)值(zhí)的基础。不过，他也提醒，人为的拔估(gū)值是很(hěn)大(dà)的认知误区，市(shì)场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国(guó)家战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企(qǐ)是国民经济的支(zhī)柱，国(guó)企央企发展(zhǎn)要(yào)符合国家(jiā)战略发(fā)展发(fā)向，更需要承担社(shè)会公共责(zé)任(rèn)等。而这(zhè)些都(dōu)应该考虑进估值(zhí)体(tǐ)系(xì)之中(zhōng)，也引(yǐn)发市场(chǎng)关(guān)注(zhù)。

　　多数受(shòu)访(fǎng)的基金(jīn)经理认为，对于国(guó)央企的估值方(fāng)式要充分体现(xiàn)企业(yè)的(de)社(shè)会价值与国家战略价(jià)值，目前已经形(xíng)成(chéng)了初(chū)步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担(dān)社(shè)会价值、符合国家(jiā)战略(lüè)发(fā)展(zhǎn)的价值？首(shǒu)要任务(wù)就构(gòu)建(jiàn)中国特色的价值评价体系(xì)，改变从以(yǐ)私(sī)人股东权(quán)益出发，现金(jīn)流折现为(wèi)主要方(fāng)法(fǎ)的(de)单一价值估值体系，转向社会整体价值(zhí)观念、纳(nà)入中国特(tè)色的ESG评价(jià)体系，充分体现企业(yè)的社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值(zhí)。”博时基金(jīn)指数与量化(huà)投资部基金(jīn)经(jīng)理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年来国资委指导国内团队对于中(zhōng)国特色ESG披露(lù)与评价(jià)体系不断(duàn)探索，结合国际通(tōng)用规(guī)则，目前已经形成(chéng)了初步的企业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监、基金经理王帅也(yě)认(rèn)为，“中特估”应该(gāi)是注重企(qǐ)业价值的可持续估值，要重视股东、员工和社(shè)会(huì)责任等(děng)要素对企业稳健成长的重大意(yì)义，重(zhòng)视(shì)稳定的现金流(liú)、持(chí)续增长的盈利(lì)、科技(jì)创新对提升企业内在价值的(de)积(jī)极作(zuò)用，这样有利(lì)于提高估值定价(jià)模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等(děng)实务工(gōng)作中，都有成(chéng)熟的量(liàng)化指标可以使用，包括净(jìng)资产收益率(lǜ)、营业现金比率(lǜ)、资(zī)产负债率(lǜ)、研发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基(jī)金经理李欣更细(xì)致(zhì)分析在估(gū)值思(sī)维(wéi)、估(gū)值(zhí)结论(lùn)、估值判(pàn)断上有变(biàn)化(huà)，尤(yóu)其是估值的方法和指标上，他(tā)认为其(qí)包括(kuò)产业链(liàn)上下游的衡量、全要素成(chéng)本等(děng)，以及在纵向和横向上的研究，强调政(zhèng)策优(yōu)惠、产(chǎn)业发展、市场(chǎng)竞争力和(hé)可持续发展等各(gè)种(zhǒng)因素(sù)与企业价值的关系。这些因素在对估值结论和判断(duàn)的影(yǐng)响上，也(yě)使得中国特(tè)色的估值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估(gū)值(zhí)结论和估值判断的变化，都(dōu)是为了更好地适应中国的(de)市场和经济特点(diǎn)，提供更精(jīng)准、更合(hé)理的企业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信基金(jīn)首(shǒu)席(xí)经济学家(jiā)魏凤春直(zhí)言，这需要在实践中进行探索，目(mù)前尚没有公认的(de)指(zhǐ)标可以使用(yòng)。

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