文：天风宏观宋雪涛(tāo)/联系人(rén)孙永乐(lè)

　　4月居民新增(zēng)存款-1.2万亿，同比多减(jiǎn)4968亿元，这是居民存款在连续13个(gè)月同比多增(zēng)后，首次回落。

　　在过去一年多时间里，居民部(bù)门积攒了一大(dà)笔超额储蓄。今年这笔(bǐ)超额(é)储蓄能否顺利释(shì)放对判断(duàn)经济(jì)和资本市场走势(shì)至关重要。这里我(wǒ)们(men)尝试回答(dá)两个问题(tí)。一是(shì)4月居(jū)民存款(kuǎn)同比多减是(shì)不是超额储(chǔ)蓄释放的开始？二(èr)是这一趋势能否(fǒu)延续？

　　对上述(shù)问题的(de)回答取决于存款(kuǎn)会受到哪些因素(sù)的影响。一般影响居民存款的主要有(yǒu)这么(me)几(jǐ)种行为：可支(zhī)配收入(rù)、消费支出、金融资产相(xiāng)关收支和(hé)房地(dì)产相关收支(zhī)。

　　收入增(zēng)长、消(xiāo)费减少、金融资产赎回、购房(fáng)减少会推(tuī)动存款增(zēng)加(jiā)；反之，收入减少、消费(fèi)增(zēng)加、认购金(jīn)融(róng)资(zī)产、购房增加、提前还贷(dài)等(děng)则会带动存款(kuǎn)回(huí)落。

　　2022年居民存(cún)款(kuǎn)同比多增7.9万(wàn)亿(yì)是居民少消费(fèi)、少投资、少购(gòu)房的结(jié)果（详见《超额储蓄能否(fǒu)转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民(mín)收入增速(sù)放(fàng)缓并提(tí)前(qián)还贷，但因为(wèi)投资、购房(fáng)等(děng)下滑幅(fú)度更大，所(suǒ)以存款同比大幅多增(zēng)。

　　2023年一季(jì)度居民存款同比多增2.1万亿(yì)则是收入修(xiū)复和理(lǐ)财存款化(huà)的结果。

　　一(yī)季(jì)度居(jū)民(mín)人均(jūn)可支配收入同比增长525元，理财存(cún)续(xù)规模(mó)相比于2022年末下滑(huá)2.6万亿(yì)至24.2万亿。另外，受(shòu)银行办理速(sù)度(dù)放缓等因素影响，RMBS（个(gè)人住房抵押贷款(kuǎn)支持证(zhèng)券）条件早偿率指数 2 相比(bǐ)于2022年(nián)有所(suǒ)回落(luò)，即居民提前还(hái)款(kuǎn)对存款的(de)拖累相比于(yú)去年(nián)末略有放(fàng)缓。

　　但(dàn)是，随着居民消费和购房行为修(xiū)复，其(qí)对(duì)存款的(de)支(zhī)撑力度减弱，一季度人均消(xiāo)费支出(chū)同比增加345元（低(dī)于收(shōu)入涨幅）、购房支(zhī)出(chū)同比(bǐ)多增1575亿元。但因为支撑因素的规模(mó)更大(dà)，所以存款继续(xù)回升。

　　4月和一季度最核心的(de)不同在(zài)于理(lǐ)财市场的(de)变化。4月居(jū)民存款下滑可能的原因(yīn)一是居民存款理财(cái)化；二是提前还贷规模增(zēng)加。因为居(jū)民(mín)收入和消费(fèi)数据不足，暂时无法判断消(xiāo)费和收入在4月对存款的影响(xiǎng)。

　　存款回流(liú)理财(cái)是4月(yuè)存款(kuǎn)回落的核心(xīn)原(yuán)因，4月理财存量规模环比增加1.26万亿至(zhì)25.5万亿，结束了自去年10月以来(lái)的下行趋势，重回(huí)扩张区间。

　　居民增配理财(cái)等(děng)资(zī)产(chǎn)是理财风险(xiǎn)降低(dī)、收益回升和存款利(lì)率下滑共同作用(yòng)的结果(guǒ)。受益(yì)于债券市场(chǎng)走强，今年理财市场表现(xiàn)逐步好转(zhuǎn)，理财产品单位破净率从2022年12月峰(fēng)值(zhí)的29.2％持(chí)续下滑(huá)至(zhì)2023年5月12日(rì)的(de)4.7％，叠加这一时期下(xià)滑的存款利(lì)率，存款(kuǎn)对居民的吸引力逐渐减弱，而理财对居民的吸引力则不断增强(qiáng)。

　　从(cóng)5月理(lǐ)财规模上看，随着(zhe)破净率进一步回落，居民(mín)还(hái)在(zài)继续增配理财产品，存款(kuǎn)理财化趋势有(yǒu)望延续。

　　提前还(hái)贷规模扩大是存款下(xià)滑的又一个原因。4月早偿率月均(jūn)值相比于2月低点上行(xíng)4.3个百分(fēn)点，相比于3月上行1.9个百分点。

　　居民加大(dà)提前(qián)还贷力度一是(shì)因为(wèi)首(shǒu)套房(fáng)利(lì)率还(hái)在(zài)下降，居民提前还贷以降低(dī)成本，4月沈(shěn)阳、马鞍山等(děng)多地继续降(jiàng)低首套房利(lì)率，贝(bèi)壳研究院(yuàn)数据显示百城首套(tào)主(zhǔ)流(liú)房贷(dài)利(lì)率平(píng)均为4.01％，环比(bǐ)3月继续回落1个BP。二是政策放松(sōng)后，1、2月(yuè)份(fèn)部分积(jī)压的还贷业务在3、4月份办(bàn)理，这会推动提前(qián)还贷(dài)规模走高。

　　总的来(lái)说，随着理财市场(chǎng)好转，此前因居民少消费(fèi)、少投资、少买房(fáng)等(děng)积攒(zǎn)下来的超(chāo)额储(chǔ)蓄已经开(kāi)始部分回流理(lǐ)财市场了，且5月初这一趋势(shì)还在延续。

　　往(wǎng)后来看(kàn)，理财市(shì)场和提前还贷在(zài)后续(xù)几(jǐ)个月里或(huò)继续成为(wèi)超额存款的主要流向。

　　五一旅游人(rén)均消费水平未见明显改善(shàn)或部分表明当下居民(mín)消费意愿依(yī)旧(jiù)偏弱，鱼目混珠这个故事，鱼目混珠的典故考(kǎo)虑到(dào)超额储蓄的持有(yǒu)分化(huà)且并非主(zhǔ)要来自消费，后续(xù)超(chāo)额储蓄(xù)对消费的支(zhī)撑力度依(yī)旧(jiù)偏(piān)弱。（详见《超额储蓄能否转化(huà)成超额(é)消费》，2022.12.31）。同时，随着前(qián)期积压(yā)的购房需求逐渐释放，房地产销售目(mù)前已经有(yǒu)走弱迹象(xiàng)，地产(chǎn)短期或不会成为超储(chǔ)的主要流向。但是(shì)因为按(àn)揭(jiē)利(lì)率(lǜ)存(cún)在明显利差，居(jū)民提前还贷行(xíng)为或将延续(xù)。从这个角(jiǎo)度来看，主要(yào)因为(wèi)少(shǎo)买房、少投资而积攒下(xià)来的储蓄(xù)，在理财市场环境好转和存款利率下滑的(de)背景下或将继续回流到理财市(shì)场。

　　1 存款同比(bǐ)增速(sù)使(shǐ)用金(jīn)融机构住(zhù)户存款余额+4月新(xīn)增(zēng)来进行估算

　　2早偿率是指在个人住房(fáng)抵押贷(dài)款中债务人提前偿付的金(jīn)额在资产池未偿本金余额的占(zhàn)比(bǐ)

　　风险提示

　　地产(chǎn)销售变动超预期，超(chāo)额储蓄释放弱于预期，理财市场波动(dòng)加大

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