文：天(tiān)风(fēng)宏观宋雪(xuě)涛(tāo)/联系人(rén)孙永(yǒng)乐

　　4月(yuè)居民新(xīn)增存款-1.2万亿，同比多减4968亿(yì)元，这(zhè)是(shì)居民(mín)存款(kuǎn)在连续13个月同比(bǐ)多增后，首次回(huí)落。

　　在过(guò)去一年多时间(jiān)里，居民部门积攒(zǎn)了一大笔(bǐ)超额储蓄(xù)。今年这笔超额储蓄能否顺利(lì)释(shì)放对(duì)判断经济(jì)和资本市场走(zǒu)势至关重要。这里我们尝(cháng)试回答两个问(wèn)题。一(yī)是4月(yuè)居民存款同(tóng)比多减是不是超额(é)储蓄释放的开始？二是这一趋势能否延续？

　　对(duì)上述问题的回(huí)答取决于存款会受到(dào)哪些因素的影响。一(yī)般影(yǐng)响居民存(cún)款的(de)主要有这么几(jǐ)种行为：可支(zhī)配收入(rù)、消费支出、金融(róng)资产(chǎn)相关收支和房地产相关收支。

　　收(shōu)入(rù)增长、消费(fèi)减(jiǎn)少(shǎo)、金融(róng)资产赎(shú)回(huí)、购(gòu)房减(jiǎn)少(shǎo)会推(tuī)阴肖是指哪几个肖动存款增(zēng)加；反之，收(shōu)入减少、消(xiāo)费增(zēng)加、认购金(jīn)融资(zī)产、购房增加、提前(qián)还贷等则会(huì)带动存(cún)款(kuǎn)回落(luò)。

　　2022年(nián)居(jū)民存款同(tóng)比多(duō)增7.9万亿(yì)是(shì)居民少消费、少投资、少购房的结(jié)果(guǒ)（详见《超额(é)储(chǔ)蓄能否(fǒu)转化成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时(shí)虽然居民收(shōu)入增速放缓并提前还贷，但因为投资、购房等(děng)下滑幅(fú)度更大(dà)，所(suǒ)以(yǐ)存款同(tóng)比(bǐ)大幅多增。

　　2023年一季(jì)度居民(mín)存款(kuǎn)同(tóng)比多增2.1万亿则(zé)是收入修复和理财存款化的结(jié)果。

　　一季度(dù)居(jū)民人均可支配(pèi)收(shōu)入(rù)同比增长(zhǎng)525元，理财存续规(guī)模(mó)相(xiāng)比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受(shòu)银行(xíng)办理(lǐ)速度放缓等因素影响(xiǎng)，RMBS（个人住(zhù)房抵(dǐ)押贷(dài)款(kuǎn)支持证券(quàn)）条(tiáo)件早偿(cháng)率指数(shù) 2 相比于2022年(nián)有所(suǒ)回落，即(jí)居民(mín)提前还款对存款(kuǎn)的拖(tuō)累相比于去年末略有放缓。

　　但是，随着居民消费和购房行为修复(fù)，其(qí)对存(cún)款的支撑力度(dù)减(jiǎn)弱，一季度人均(jūn)消费支(zhī)出同比增(zēng)加345元（低于收入涨(zhǎng)幅）、购(gòu)房支出同比多增1575亿元。但因为支撑(chēng)因素的规(guī)模更大，所以存款继续回升。

　　4月和(hé)一季度最核心的不同在于理财市场(chǎng)的变化(huà)。4月(yuè)居民(mín)存款下滑可能(néng)的(de)原因一是(shì)居民存款理(lǐ)财化；二是提前(qián)还贷规模增加。因为居(jū)民(mín)收(shōu)入和(hé)消费数据不足，暂时无(wú)法判断(duàn)消费(fèi)和收入在4月对存款的影响。

　　存款回流理(lǐ)财是4月(yuè)存款回落的(de)核心原(yuán)因，4月理财(cái)存量规模环比增加1.26万亿(yì)至25.5万亿(yì)，结束了自(zì)去年(nián)10月以(yǐ)来的下行趋势，重回扩张区间(jiān)。

　　居民增配理财等资产(chǎn)是理财风险降低、收(shōu)益回升(shēng)和存款利(lì)率下滑共同作(zuò)用的结果(guǒ)。受益于(yú)债(zhài)券(quàn)市场走强(qiáng)，今年理财市场表现逐(zhú)步好转，理财产品(pǐn)单位破(pò)净率从2022年(nián)12月峰值的29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期下(xià)滑的存款利率，存款对居(jū)民的(de)吸(xī)引力逐渐减弱(ruò)，而理财对居民的吸引力则不断增强(qiáng)。

　　从(cóng)5月(yuè)理财规模上看，随着破净率进(jìn)一步回落，居民还(hái)在继续增配理财产品，存款(kuǎn)理(lǐ)财(cái)化趋势有望(wàng)延续。

　　提前(qián)还贷规模扩大是存款下(xià)滑(huá)的又(yòu)一个原因。4月早偿(cháng)率(lǜ)月均值(zhí)相比于(yú)2月(yuè)低点上行(xíng)4.3个(gè)百分(fēn)点，相比于3月(yuè)上行1.9个百分点(diǎn)。

　　居民加大提前还贷力度一是因为(wèi)首(shǒu)套房利(lì)率还在(zài)下降，居(jū)民提前还贷以降低成(chéng)本，4月沈阳、马鞍山(shān)等多地继(jì)续降低(dī)首套(tào)房利率(lǜ)，贝壳研(yán)究院(yuàn)数据显示百城首套主流(liú)房贷利(lì)率(lǜ)平均为(wèi)4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是(shì)政策放松后，1、2月(yuè)份(fèn)部分积压的还贷业务在3、4月(yuè)份办理，这会推动提前还贷规模走(zǒu)高。

　　总(zǒng)的来说，随着理财市场(chǎng)好转，此前因居(jū)民少消费、少投资、少买房等积攒下来的超额储(chǔ)蓄已经开始部(bù)分回流理财市场了，且5月初这一趋势还在延(yán)续。

　　往后来看，理财市场和提前还贷在后续几个月里(lǐ)或继续成为超额存款的主(zhǔ)要流向。

　　五一旅游(yóu)人均消费水平(píng)未见(jiàn)明显改善或(huò)部(bù)分表(biǎo)明当下居民消费意愿依旧偏弱，考虑到超额(é)储蓄的(de)持有分化且并非主要来自消费，后续超额(é)储(chǔ)蓄(xù)对消费的支撑力度依旧偏弱。（详见(jiàn)《超额储蓄(xù)能(néng)否转化成(chéng)超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。同时，随着前(qián)期(qī)积压的(de)购(gòu)房(fáng)需求逐(zhú)渐释(shì)放，房地产(chǎn)销售目(mù)前(qián)已(yǐ)经有走弱迹(jì)象，地(dì)产(chǎn)短期或不(bù)会(huì)成为超(chāo)储的主要流向。但是(shì)因为按揭利率存在明显利差，居民(mín)提(tí)前还贷行为或将(jiāng)延续(xù)。从这个角(jiǎo)度(dù)来看，主要因为少买房、少投资而积攒(zǎn)下(xià)来的储蓄，在理(lǐ)财市(shì)场环(huán)境好转和存款利率(lǜ)下滑的背景(jǐng)下或将继续回流到理财市场。

　　1 存款同比增(zēng)速(sù)使用金(阴肖是指哪几个肖jīn)融机(jī)构住户(hù)存款余额+4月新(xīn)增来进(jìn)行估(gū)算(suàn)

　　2早(zǎo)偿率是指在(zài)个人住房(fáng)抵押贷(dài)款中债务人提前(qián)偿付的(de)金(jīn)额在资产池未(wèi)偿本金余额(é)的占比

　　风(fēng)险提示

　　地(dì)产销(xiāo)售(shòu)变动超预期，超额储蓄释放弱于(yú)预期，理财市场波动加大

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