5月以(yǐ)来，房地(dì)产板块个股多出现(xiàn)小幅(fú)上涨，截至5月10日收盘，中(zhōng)信房地产指数(shù)本月涨幅约(yuē)为(wèi)2％。而以公募基金为代(dài)表的机(jī)构对(duì)于这一(yī)板块已经在悄(qiāo)然(rán)布局(jú)。数据显(xiǎn)示(shì)，以南方和华夏的(de)两只老(lǎo)牌ETF基金为例，5月9日时所(suǒ)公布的总(zǒng)份(fèn)额(é)均较4月28日时有小(xiǎo)幅增(zēng)长。根据基金一季报统(tǒng)计，龙头与地方国企央企获得增持，持仓数(shù)量占流通(tōng)股(gǔ)比重增幅五(wǔ)只个股(gǔ)分(fēn)别为华发(fā)股份+3.40％、滨(bīn)江集(jí)团+1.71％、中(zhōng)新集(jí)团+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商积余(yú)+0.92％。

　　公、私募配置房地(dì)产或(huò)“底部回升”

　　行业(yè)红利时代已过 精(jīng)耕细作成(chéng)共识

　　从公(gōng)募(mù)基金对房地(dì)产的配置看，2019年末，公募所持有的房(fáng)地产行业标的(de)市值(zhí)约1188亿元，占(zhàn)其所持股票市值的4.66％左右；2020年市场表现出色，但公募所持(chí)房(fáng)地产公司市值在股票资产中的占(zhàn)比却断崖式(shì)下跌(diē)至(zhì)1.85％；2021年，这(zhè)一数值更是(shì)进一步降至1.56％。

　　不过(guò)2022年终于出现了三年(nián)来的首次(cì)回升(shēng)，年底(dǐ)这一数(shù)值(zhí)从1.56％升(shēng)至1.65％。与此(cǐ)同时，公(gōng)募对房地产(chǎn)行业的持股比例也同步回升(shēng)，从(cóng)2021年底(dǐ)的6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这(zhè五的大写是什么)样的势头似乎在今(jīn)年一季度得(dé)以(yǐ)延续。数据统计(jì)显示，公募(mù)重仓持(chí)有房地产板块一季度市值TOP15门槛(kǎn)为1.6亿(yì)元，较2022年四季(jì)度提升6.71％。持仓市值前五个股分(fēn)别为(wèi)保利发展、招(zhāo)商蛇(shé)口、万(wàn)科(kē)A、华发股份(fèn)、滨江集团，持(chí)仓市值占板块比重合计达47.29％，环比(bǐ)下降(jiàng)3.05％。

　　从中不难(nán)发(fā)现，公募对于(yú)房地产的(de)投资愈(yù)发有集(jí)中(zhōng)于龙头(tóu)的趋势。Wind显示，在公募基金(jīn)一(yī)季(jì)报(bào)汇总(zǒng)的重仓股(gǔ)中，房(fáng)地产板块排名最高的是保利发(fā)展，在基(jī)金重仓第(dì)33位。排名(míng)第二的是招商蛇口(kǒu)，排在(zài)第78位。而老牌(pái)龙头股万(wàn)科A排(pái)在第96位。对比去年四季报，变(biàn)化之(zhī)处首先在于几只房(fáng)地产(chǎn)龙头股从(cóng)排(pái)位(wèi)上看均有(yǒu)退步，尤其是万科最为明显；其(qí)次(cì)是金(jīn)地集团(tuán)退出(chū)百大之列。但(dàn)考虑(lǜ)到(dào)房地(dì)产是复苏(sū)链上最后(hòu)一(yī)环，且首季并(bìng)非行业销(xiāo)售旺季，其传导到二级市场乃至机(jī)构持仓上还需要时间周期。

　　形成(chéng)共(gòng)识的是(shì)，经(jīng)济圈判断房地(dì)产已经进入大分化时代(dài)，一(yī)二(èr)线(xiàn)城市(shì)好于三四线城市。而映射(shè)到二级市场(chǎng)投资上，配置房(fáng)地产(chǎn)行业轻松收获行(xíng)业贝塔的红利期一去不返(fǎn)了。“如果按(àn)照产业周期来(lái)分(fēn)类(lèi)，包括房地产(chǎn)等(děng)几类(lèi)行业在盖特纳(nà)曲线里属于成熟(shú)期或者衰退期的行业，传(chuán)统(tǒng)认知(zhī)上没有(yǒu)什么投(tóu)资(zī)机会的(de)。但(dàn)在这几年特殊(shū)的行情里(lǐ)包括(kuò)煤炭、电解铝等类似的行业也出现了一些机会，背后的逻(luó)辑是供给侧发生了更大(dà)的(de)变化。”一不愿具名的上海公募基金经理(lǐ)指出。

　　不过也有公(gōng)募(mù)人士持谨慎乐观态度：“行业(yè)前几(jǐ)年17亿～18亿平(píng)方米(mǐ)的年销售面积很难再出现了，2022年光是居民(mín)存(cún)款数量增加(jiā)了15万亿元。中国(guó)存量有400亿平方米建筑面积，考虑(lǜ)存量地产(chǎn)的更新(xīn)，也有近10亿平方米。需求端还(hái)需要有一定(dìng)的(de)政策出来(lái)去刺激购房。”

　　宝盈(yíng)基金(jīn)房地(dì)产研究(jiū)员(yuán)吕(lǚ)功绩也指出：“时至今(jīn)日，无论从城镇化的(de)进(jìn)程，还是人均住房面(miàn)积（接近30平/人），我国均已告别住(zhù)房短缺时(shí)代(dài)，而目前居民的杠(gāng)杆率和房价收(shōu)入也不支撑每(měi)年(nián)18万亿元的销售额(é)，以及(jí)过快上行的房价，因而行业(yè)高(gāo)增的时代已经(jīng)过(guò)去，未来(lái)行业的需求或将回落，在此过(guò)程中，伴随(suí)着地产的(de)高杠杆属性，就很容易出(chū)现信用(yòng)风险问题(tí)（类似2022年的民(mín)营地产爆雷），行业进入到(dào)供给侧出(chū)清的过程。这个过程中，综合竞争力(lì)强的公司就(jiù)能够通过(guò)大(dà)鱼(yú)吃小鱼的(de)方(fāng)式，获得市占率(lǜ)的提升。当行业(yè)需(xū)求见顶回落时(shí)，行(xíng)业的贝塔已经过去了，但(dàn)不代表没有(yǒu)投资机会，机会在(zài)于城市、位置、产品的(de)阿尔法，而对应到股票(piào)投资，就是强竞争力(lì)公司的阿(ā)尔(ěr)法。”

　　或许也是(shì)基于(yú)这(zhè)样(yàng)的认识转变，精耕细(xì)作个股成(chéng)为公(gōng)募乃至整体机(jī)构的(de)务实(shí)之举。

　　机(jī)构(gòu)配置房地(dì)产“风物长宜放(fàng)眼量”

　　头部央国企、优质区域性(xìng)标的成(chéng)香饽饽

　　5月以来，房地产板(bǎn)块(kuài)个股(gǔ)多出现小(xiǎo)幅上涨(zhǎng)，截至(zhì)5月10日收盘，中(zhōng)信房地产指(zhǐ)数本月涨幅约为2％。从具体的个股来看，《红周(zhōu)刊》利用Wind统计申万房地产板块个股，在纳(nà)入统计的124只(zhǐ)房地产(chǎn)类(lèi)标的(de)股中(zhōng)，本月(yuè)以来实现股(gǔ)价(jià)上涨的达(dá)到(dào)了(le)81家(jiā)。

　　其中，上述时间段恰好(hǎo)排名前五的公司(sī)月内涨幅超过了10％，它们分别是上实发展、浦(pǔ)东金桥、*ST泛海、华夏幸福、荣安地产。排(pái)名(míng)第(dì)一的上实发展，五一假期归来(lái)后日成交量(liàng)明显放大，4日、5日连续两个交易日收出涨(zhǎng)停(tíng)。从该股的(de)基本面来看，上(shàng)实发展的主(zhǔ)营(yíng)业务为房地产(chǎn)开发与(yǔ)经营。公(gōng)司(sī)的(de)主要产(chǎn)品及服务为房地(dì)产销售、房地产租(zū)赁、物业管理服务、工(gōng)程项目、酒店经(jīng)营。从业绩数(shù)据来看，2022年，其实现营业收入(rù)52.48亿元，比上期(qī)减少47.85％，归母净利润(rùn)1.23亿元(yuán)，同比下降33.24％。2023年第(dì)一季度(dù)，其实现(xiàn)营业(yè)总收入27.87亿(yì)元，同比增长183.02％；归母净利润2.86亿元，同比扭(niǔ)亏。

　　不过从十大流通股股东来看(kàn)，各类机(jī)构都有对其布局的例子(zi)。以3月31日(rì)时的首(shǒu)季十大流通股(gǔ)股东来看， 具体包(bāo)括公募的上银(yín)基(jī)金、私募的迎水文(wén)龙(lóng)、中(zhōng)央汇金、长城资产管理公司等都跻(jī)身(shēn)前(qián)十(shí)的行(xíng)列。

　　巧合的是(shì)，涨幅暂时排名(míng)第(dì)二的浦东金桥也是上海本(běn)地房企，其第一季度的收入利润规(guī)模大幅度复苏。究其原因，一方面是(shì)该(gāi)公司(sī)后疫(yì)情时代出租率复(fù)苏至近(jìn)年来最(zuì)高，另一(yī)方面则是(shì)公司拿地结算持续性向(xiàng)好，从数字上看，一季度新(xīn)增虹口135、138住宅地(dì)块，总建筑面积约54万平(píng)方(fāng)米。

　　在这样(yàng)的业绩势头向好背景下，自然也吸引了知(zhī)名(míng)机构(gòu)在其(qí)中(zhōng)持续驻足(zú)。从第(dì)一季度十大流通股股东(dōng)来看(kàn)，知名私募高毅(yì)邓晓峰的(de)两只产(chǎn)品依(yī)然在前十中，这也是连续第(dì)三个(gè)季度他有(yǒu)的两只产品杀入前十。同时(shí)榜单(dān)中还(hái)有一支(zhī)大名鼎(dǐng)鼎的QFII阿(ā)布扎比投资局，其当季(jì)还小(xiǎo)幅(fú)增加了持股(gǔ)。

　　除去(qù)上述两家上海(hǎi)区域性地产公司(sī)外，荣安(ān)地(dì)产则是主要布局在深圳的地产公司，一季(jì)报交出的也(yě)是一份报喜的(de)成绩单：首(shǒu)季(jì)公司实现营业收入(rù)51.85亿元(yuán)，同比(bǐ)增长35.51％。归属于上市公司股东的净(jìng)利润6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从机构态(tài)度来看，《红周(zhōu)刊》注意到两(liǎng)只公募(mù)指基首季(jì)新杀入(rù)十大流(liú)通股股东行(xíng)列。具体(tǐ)说来， 南方中证全指房地产ETF上榜排(pái)名第七位，富国(guó)中证指数1000增(zēng)强则排名第九位，此外联袂出现的(de)机(jī)构还有(yǒu)QFII高(gāo)盛国际和私募迎水聚宝。

　　接受《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》采(cǎi)访时(shí)，兴(xīng)证(zhèng)全球基(jī)金相(xiāng)关人士分析：“经历过行(xíng)业洗牌和(hé)兼(jiān)并重组后，龙头(tóu)的价值更(gèng)为笃定突出；从(cóng)拿地端看，2022年土地市场大(dà)幅降温，优质(z五的大写是什么hì)土地供给较多（券商测算对应(yīng)潜在(zài)毛利率在25％以(yǐ)上，目前房企的利润率仅20％），绝大多数房(fáng)企受限于信用问题(tí)或(huò)者资金紧张(zhāng)没法拿地，龙头房(fáng)企趁机获取低成(chéng)本土地，龙头房(fáng)企的拿地(dì)力(lì)度（拿(ná)地金额(é)/销售金额）基本在(zài)30％以上(shàng)；从融资(zī)上看，龙头(tóu)房企杠杆率(lǜ)较(jiào)低，净负(fù)债率(lǜ)基本在(zài)70％以下，而其他房企(qǐ)的净负债率普遍都在100％以上，加杠杆空间有限，从融资成本(běn)看，龙(lóng)头房企(qǐ)的融资成本不(bù)断下滑，基本在3％、4％左右；对应到2023年的销售(shòu)，龙(lóng)头房企明显跑赢(yíng)行业，1～4月百(bǎi)强(qiáng)房企(qǐ)的(de)销售(shòu)额(é)增速为9％，而TOP14的销售额增速为29％。”

　　需要强调的是，在当前中特(tè)估的浪潮下，央国企地产股或(huò)存在(zài)发展(zhǎn)的大好机(jī)会(huì)。中信证券指(zhǐ)出：“房地产行(xíng)业的(de)结构性机会(huì)依然存在(zài)，少部分公(gōng)司(sī)尤其是(shì)央企(qǐ)占据(jù)显著优势，其主(zhǔ)要又体现为库存的(de)优势(shì)。央企地产公司，现阶段表现出较低的融(róng)资成本，优质的开发资源(yuán)和良好的不动产(chǎn)资产运(yùn)营能力的多(duō)重竞争优(yōu)势。”

　　“即使没(méi)有(yǒu)中(zhōng)特估，国央企(qǐ)相(xiāng)较于(yú)民营(yíng)地产公司也是更有优势的(de)。”吕(lǚ)功绩强(qiáng)调，“对于减值、土(tǔ)地资源债权债务关系等问题，市场对民(mín)营房(fáng)开企业(yè)的资产会有更多担忧和质(zhì)疑，所以在这一(yī)轮行业出清的过程中，央国企相(xiāng)较于民企来说估值的修复更(gèng)明显。中特(tè)估的角度(dù)从中长期的维度(dù)看，行业的逻辑在于集中度提升后，行业进入高(gāo)质(zhì)量(liàng)发展阶段，具(jù)备(bèi)较快速发展阶(jiē)段更稳定且可预(yù)期(qī)的盈(yíng)利和现金流创造能力，以此带(dài)来(lái)估值中枢的提升，应该关注估值相对较低，企(qǐ)业自身资(zī)产的质(zhì)量(liàng)好、运营能(néng)力强(qiáng)、可以创(chuàng)造(zào)持续现金(jīn)流的企业。”

　　“存(cún)量时代(dài)中行业普涨的概率比较(jiào)低，行(xíng)业内部将出现(xiàn)分化(huà)，要关注将受(shòu)益于行业集中(zhōng)度提升的头部公司(sī)。”星石投(tóu)资首席(xí)研究官方(fāng)磊(lěi)也表示。

　　顺应(yīng)机(jī)构这一思路的话，或许还是(shì)保利发展、招商(shāng)蛇口等国资背(bèi)景(jǐng)龙头前(qián)途更为(wèi)光(guāng)明。不过(guò)国投(tóu)瑞银基金投(tóu)资部副总监(jiān)綦(qí)傅鹏表示(shì)：“需要客观(guān)地去持续(xù)观察国企央企在三个(gè)方面(miàn)是否可以维持(chí)，首先(xiān)是融资成本保持低位，其次是销售份额持续提升(shēng)，再(zài)次是拿地份额持续提升。”

　　复苏速度缓(huǎn)慢(màn)

　　机(jī)构需要多(duō)给(gěi)一些耐心

　　而《红周(zhōu)刊(kān)》也根据房企一季报(bào)梳(shū)理发现，对于2022年(nián)的业绩(jì)出(chū)现的整体下滑，2023年一季度的业绩分化更(gèng)趋明(míng)显，保利发展(zhǎn)、滨江集团等房企营收(shōu)、净(jìng)利均实现了业绩的回正，甚(shèn)至是较(jiào)大(dà)增速的增长(zhǎng)。而(ér)这些公司(sī)也是机构(gòu)的(de)重仓(cāng)对象。

　　对此，知名(míng)房地产业内人士张宏伟(wěi)向《红周刊》分(fēn)析表示(shì)，业绩出现明显改(gǎi)善(shàn)的房企，主要是因(yīn)为过去两(liǎng)三年时(shí)间，尤其是(shì)在2021年下半年民营房企(qǐ)不怎么投资(zī)拿(ná)地之后，国有(yǒu)企业仍在持续性(xìng)地拿地，且主要(yào)集中(zhōng)在核心城市，投资(zī)力度(dù)较大。投资的驱动能(néng)够推动房企(qǐ)销售业绩的(de)增(zēng)长，从而(ér)在2023年一季(jì)度市场恢复但仍处(chù)于(yú)调整(zhěng)的过程中，能(néng)够保有一个正(zhèng)增长。

　　不过(guò)张宏伟同时也(yě)提醒表示，在房地产的复(fù)苏(sū)过程中，还面(miàn)临(lín)着一些不确定(dìng)性。其实整个市场从四(sì)月份开始又在往下掉。除了(le)杭州、成都等极个别城市(shì)四月环比三(sān)月相对表现较好之外，包括北京、上海在(zài)内的绝大多数城(chéng)市都出现环(huán)比下滑的(de)情况。而现在五月的市场表(biǎo)现也不太(tài)乐观。按照(zhào)现在的经济状(zhuàng)况、收(shōu)入情况，以及市场的去库存压(yā)力、企(qǐ)业(yè)的资金面压力(lì)，可能会出现，到六月份(fèn)房企为了(le)半年(nián)报冲业绩出现市场的短期反弹(dàn)外的一(yī)个市场乏(fá)力现象(xiàng)。也就是说，第(dì)二季(jì)度、第(dì)三季度增长不确定(dìng)性(xìng)的压(yā)力(lì)仍旧较大。

　　上海利檀投资(zī)董事(shì)长陈昊扬(yáng)也向(xiàng)《红(hóng)周刊》指出(chū)，现在整(zhěng)个(gè)房地产以及其上下(xià)游产业链的(de)复(fù)苏(sū)速度(dù)都(dōu)比想(xiǎng)象的要(yào)慢(màn)很多，我们(men)要多(duō)给(gěi)一些耐心，这个时候，在房地产(chǎn)以及上(shàng)下(xià)游就(jiù)不是赚(zhuàn)快(kuài)钱的(de)时候，只能赚他基本(běn)面的钱。但这(zhè)也意味着，只有极为少(shǎo)数的(de)、做得(dé)比(bǐ)同行(xíng)好得多的企业，会伴随整(zhěng)个行业的(de)弱复(fù)苏，业绩会(huì)逐步体现(xiàn)出来。所以只能耐心地去等待它的基本面不断(duàn)地凸显出来，这需要(yào)时(shí)间(jiān)。

　　（本文已刊发(fā)于5月(yuè)13日《红周刊(kān)》，文中提及(jí)个股仅为举例分(fēn)析，不做买卖推荐(jiàn)。）

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