来源：梁中华宏观研究

　　·概 要(yào) ·

　　美联(lián)储如期加息25BP，并按(àn)计(jì)划缩表。坚(jiān)持加息的(de)关键仍是通胀压力太(tài)大。

　　本(běn)次美联储声(shēng)明较3月有(yǒu)何变(biàn)化？第一，重申(shēn)经(jīng)济依然稳(wěn)健，表述(shù)修改为(wèi)“一季度经(jīng)济温和增(zēng)长，就业强劲，失业率在低位”。第(dì)二，重申美国银行稳健，明确银行风险导致(zhì)家庭和企业信贷的收紧。第三，重申(shēn)通胀压力，“通(tōng)货膨胀(zhàng)仍然很高，委(wěi)员会仍然高度关注通(tōng)货膨(péng)胀风险”。第四，修(xiū)改货币政(zhèng)策表述，重申“委(wěi)员会评(píng)估货(huò)币政策的滞后影响”，删除(chú)“委(wěi)员会预计一些额外的(de)政策紧缩(suō)可能是适当的(de)”。

　　鲍威(wēi)尔有(yǒu)何表态？关(guān)于经济，认为经济(jì)可能面临(lín)来自紧缩(suō)信贷的阻力，其影响还需(xū)要(yào)时间来体现；预计(jì)美国经济(jì)温和增长，有可能避(bì)免衰退，或者(zhě)是(shì)温和衰退。关于加息，本外公总是在妈妈身上睡觉好吗，外公在妈妈身上做什么次(cì)加(jiā)息依然(rán)是共识(shí)；认为原则(zé)上不(bù)需要利率提(tí)高那么(me)高，正在评(píng)估是否达到(dào)限(xiàn)制性水平，认为或(huò)已经达到（或已经接近(jìn)达到）。关于降息，强(qiáng)调劳动力市(shì)场在走弱(ruò)，但依然强劲，薪资水平仍(réng)高；通胀有所缓和，但依然高企，远高于目标(bi外公总是在妈妈身上睡觉好吗，外公在妈妈身上做什么āo)，降低通胀仍需较长时(shí)间，当(dāng)前降息并(bìng)不合适(shì)。关于(yú)银(yín)行和(hé)债务上限，强调(diào)地区性银行(xíng)发挥非常重要的作(zuò)用，不希望大型银行进行大规模收购，银行业总体上有所改善(shàn)，美国银(yín)行系统健康且具有弹性(xìng)。强调应及时提高债务上限(xiàn)。

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　　如期(qī)加息(xī)25BP

　　如(rú)期加息(xī)25BP。2023年(nián)5月(yuè)3日，美联储5月(yuè)FOMC会议(yì)决(jué)定加息25BP，上(shàng)调(diào)联邦基金利率(lǜ)区(qū)间(jiān)至5.0％-5.25％，利(lì)率回升至2006年(nián)6月以来的高点。此外，上调准(zhǔn)备金(jīn)余额利率（IORB）至5.15％，上(shàng)调隔夜逆回购利(lì)率（ON RRP）至5.05％，上调主要(yào)信(xìn)贷利率至5.25％，上调(diào)隔夜回购利(lì)率至5.25％。

　　按计划缩表，美联储(chǔ)将(jiāng)继续减持美国国债(zhài)、机构债务和机构抵押贷(dài)款支持证券，上限为950亿(yì)美元(yuán)（600亿美元国债(zhài)和350亿(yì)美元MBS）。

　　我们认为，美联储坚持加(jiā)息的关键(jiàn)仍在(zài)于通胀压力较大。例(lì)如，3月美国核(hé)心通(tōng)胀季调环比仍在0.4％的(de)高位，且已经连续4个月处于高位；核心(xīn)通胀年化同比也仍在4.9％，边际上并没有明显(xiǎn)降(jiàng)温。本轮加息是(shì)80年(nián)代以(yǐ)来最(zuì)快的(de)一次，10次便累计加息(xī)500BP。

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　　加息或(huò)将结束(shù)

　　从(cóng)声明来看，与2023年3月相(xiāng)比有(yǒu)哪些变化？

　　关(guān)于经(jīng)济方面，重申经济依然稳健。不过(guò)表述修改为“1季度经济(jì)活动以适(shì)度(dù)的速度增(zēng)长，最近几(jǐ)个月(yuè)就业增(zēng)长(zhǎng)强劲(jìn)，失(shī)业率(lǜ)保(bǎo)持在(zài)低位(wèi)”。

　　关于通胀方(fāng)面，重申通胀压力。“通货(huò)膨胀仍然很高”、“委(wěi)员会仍然(rán)高度(dù)关注通货膨胀风险”、“致(zhì)力于恢复2％的通胀目标(biāo)”。

　　关于加息方面，或将停(tíng)止加息。重申委员会将评估货(huò)币政(zhèng)策的滞后(hòu)影响，“在确定额外的政策(cè)紧缩在(zài)多大程度上适合于随着时(shí)间的推移(yí)将通货膨胀率恢复到2％时，委员(yuán)会将考虑货币政策(cè)的累积紧缩，货币政策(cè)影(yǐng)响(xiǎng)经济活动和通货膨胀的滞(zhì)后，以及经济(jì)和金融发展(zhǎn)”。重点是(shì)删除了(le)“委员会(huì)预计，一些额外的政策(cè)紧缩可能(néng)是适当的(de)，以实现一种货币政(zhèng)策立场”，表明美联储加(jiā)息(xī)或将结束。

　　关于(yú)银(yín)行风险，重(zhòng)申(shēn)美国银行稳健。“美(měi)国银行(xíng)体系稳健且富有(yǒu)弹性”；明确银行风险导致了家庭和企(qǐ)业信贷的收紧（上一次表(biǎo)述为“可(kě)能(néng)”），重申这对经(jīng)济(jì)、就业和通胀的影响(xiǎng)存(cún)在不确定性(xìng)，“家庭和企(qǐ)业信贷(dài)条件收紧可能(néng)会拖累经济活动(dòng)、就业(yè)和通胀，这些(xiē)影响的(de)程度仍不(bù)确定。”

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　　鲍威(wēi)尔有(yǒu)何表态？

　　关于经(jīng)济，仍期待“软着陆”。美联储主席鲍威尔认为，经济(jì)可能面临来自紧(jǐn)缩信贷(dài)的阻力，其(qí)影响还需要时间来体现(xiàn)（尤其(qí)是(shì)住房和(hé)投(tóu)资(zī)领域）。不过明(míng)确指(zhǐ)出，如(rú)果美(měi)国出现经济衰(shuāi)退，希望是(shì)温和的(de)；强(qiáng)调(diào)，美国可能会(huì)出现轻微的经济(jì)衰退。

　　关(guān)于加息，或已经达到限制性水(shuǐ)平。美联储在(zài)3月(yuè)议息会议时，就已经(jīng)在(zài)讨(tǎo)论停止加息的问(wèn)题；不过，鲍威尔指出本(běn)次(cì)加(jiā)息依(yī)然(rán)是共识，所有人全(quán)票通过，一些政策制定(dìng)者谈(tán)到停(tíng)止加息，但(dàn)不是本(běn)次会议。

　　对于未来利率终点的(de)问(wèn)题(tí)，鲍威尔认为原则上(shàng)不(bù)需要利率提高那么高，正在评(píng)估是否达到限制性水平，认(rèn)为(wèi)或已经达到了限制性水平（或已(yǐ)经接近达(dá)到），也(yě)就意味(wèi)着也(yě)许(xǔ)可以暂停加息了(le)。后续(xù)政(zhèng)策变化的关(guān)键仍(réng)是审视数据，尤其是通胀。

　　关于降息，当前并(bìng)不合适。鲍(bào)威尔强调，美国劳动力市场在走弱，但(dàn)依(yī)然(rán)强劲，失业率仍在低位(wèi)，薪资水平仍高(gāo)，高于2％的通胀水平。整体通胀有所缓和，但依然高企(qǐ)，远高(gāo)于(yú)目标水平，降低(dī)通胀仍需较长时间，当前(qián)降息并不合(hé)适。

　　关于(yú)银行(xíng)风险，鲍(bào)威(wēi)尔强调地区性(xìng)银行发挥非常重要的作(zuò)用，不希(xī)望(wàng)大(dà)型银行进行大规(guī)模收购，银行业总(zǒng)体(tǐ)上有所(suǒ)改善，美(měi)国银行系统(tǒng)健康且(qiě)具有弹性(xìng)。银行危机的影响程度目前尚(shàng)不确(què)定。

　　关于(yú)债务上限风(fēng)险，鲍威尔(ěr)强调应及(jí)时(shí)提(tí)高债务(wù)上限(xiàn)，如果没有达成债务协议，经济后果“高度不确定(dìng)”。此前，美(měi)国(guó)财(cái)政部长(zhǎng)耶(yé)伦(lún)也强调，如果(guǒ)国(guó)会不尽(jǐn)早(zǎo)采取行(xíng)动(dòng)提高债(zhài)务上限(xiàn)，美国可能最早(zǎo)于6月1日(rì)出现债务违约。

　　由于美(měi)联(lián)邦政府触及31.4万亿美元的(de)法定举债上限(xiàn)，美国财政部(bù)于今年1月宣布采(cǎi)取特别(bié)措施，避免联邦(bāng)政(zhèng)府发生(shēng)债务违约。美国国(guó)会预算(suàn)办公(gōng)室(shì)5月1日发(fā)布的最新报告显示，美国在6月初耗尽资(zī)金的风(fēng)险较之前更高。

　　往前看，美国银行风险(xiǎn)演变成系统(tǒng)性风(fēng)险的概率或(huò)有限，但中小银行破产(chǎn)或依然会出(chū)现(xiàn)。目前市场依然预期美(měi)联储6-7月维持利率(lǜ)水平不变，9月(yuè)开(kāi)始降(jiàng)息（概率达70％），年内(nèi)至(zhì)少降息50BP（概率(lǜ)达(dá)90％）。我们认(rèn)为，美国经济虽在下滑，但依(yī)然有韧性；美国通胀压力仍大，年内(nèi)降息(xī)概率或较(jiào)低(dī)。

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