金融界5月27日(rì)消息 近日因为(wèi)昆明国(guó)资委的一(yī)封(fēng)声明，让(ràng)城(chéng)投债成为关注的焦点，当前地方债(zhài)的规模和地方(fāng)政府的(de)偿债能力已经越(yuè)来越被重视。如何如何(hé)处置地方债(zhài)务？

　　中泰证券首席经济学(xué)家李迅雷发文称，地方债包括地(dì)方一般债、专(zhuān)项债和(hé)包括城投债在内的各种隐形债，其规模究竟有(yǒu)多(duō)大，尚有争议(yì)，但增长(zhǎng)迅猛(měng)。包括银行、保险、基金等在内的机(jī)构投资者是地方债的主要持有者，他们普(pǔ)遍担心的(de)还是城投债(zhài)务(wù)、非标等地方政(zhèng)府隐形(xíng)债(zhài)风险。例如，近期贵(guì)州省(shěng)政府发展(zhǎn)研究中心提出，“化债工作推进(jìn)异常艰(jiān)难，仅依靠自身能力(lì)已无法得(dé)到(dào)有效解(jiě)决。”

　　在李迅(xùn)雷看来，在(zài)土(tǔ)地财政(zhèng)缩水(shuǐ)的(de)背景下，地方(fāng)政府的财(cái)权与事(shì)权不(bù)匹配(pèi)问题又凸显出来。在我国政(zhèng)府(fǔ)杠(gāng)杆(gān)率(lǜ)水平(píng)并不算高的前提下(xià)，我国地(dì)方政府(fǔ)的杠杆率水平(píng)确实够高(gāo)了(le)。需要调(diào)整中央和地(dì)方(fāng)之间(jiān)债务余(yú)额的比例关系。“今(jīn)后(hòu)应加(jiā)大中央(yāng)政府的发债规模，为地(dì)方经(jīng)济减(jiǎn)负。”他明确指(zhǐ)出。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷认(rèn)为，在当前中国经济转型的关键阶(jiē)段(duàn)，维护地方政府的信用(yòng)，防范区域性金融风险显(xiǎn)得尤(yóu)为重要，故(gù)在(zài)城投公(gōng)司还没有(yǒu)与政府部(bù)门完全“脱(tuō)钩”之前，城投债的(de)“信(xìn)仰(yǎng)”仍需要保(bǎo)持。

　　李迅雷建议给予困难省份一定的“托底”支持，在政策上大力度支(zhī)持地方政府“化(huà)债(zhài)”。如帮(bāng)助地方(fāng)政府(fǔ)（如城投公司的借(jiè)新(xīn)还旧）降(jiàng)低债务成本、拉长(zhǎng)债(zhài)务期(qī)限（非债券类(lèi)债务展(zhǎn)期，如(rú)遵义道桥(qiáo)实践(jiàn)银(yín)行贷款展期），通过政策性银(yín)行或商业银(yín)行的低息资(zī)金来降低(dī)债务(wù)成本，让债务更加容(róng)易(yì)滚续。

　　李迅雷还建议(yì)，中央政策上支持地方政府(fǔ)通过出让(ràng)国(guó)有(yǒu)资(zī)产来(lái)偿债。他表示(shì)这类典型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月(yuè)茅台集(jí)团两次公告无偿划转上市(shì)公司共(gòng)计1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅台总(zǒng)股本8％，按当时(shí)市价(jià)计量市值(zhí)约为1600亿(yì)元）至(zhì)贵州国资。

　　以下文字来源李迅(xùn)雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置(zhì)地方债务的辨证思考》

　　截(jié)至2022年末全国城投(tóu)有息债务54.1万亿(yì)元

　　城投平台(tái)成为地方债务主要体现形式

　　城投债是指城(chéng)投企业公开发(fā)行的公(gōng)司债券和中期票据。按(àn)照(zhào)新预算法、“43号文”出台明确城投债与地方政府信(xìn)用脱钩，城投公司(sī)定位(wèi)由地方政(zhèng)府投(tóu)融(róng)资机构转变为市场化运营主(zhǔ)体，地方政(zhèng)府(fǔ)不再(zài)对城投债兜底(dǐ)。但实际上(shàng)市场仍然把城投债(zhài)看作(zuò)由地方政府(fǔ)背书(shū)的高信用等(děng)级债券。

　　因此城投公司通常(cháng)都是地方政府下设(shè)的(de)投融资机构，很难完全(quán)独(dú)立成(chéng)为与政府无关(guān)的纯市场化的企(qǐ)业(yè)。城(chéng)投(tóu)的债务(wù)主要(yào)包括向银行借(jiè)款(kuǎn)和发行债券融资这两种方式，以前一种方(fāng)式为主，但(dàn)后(hòu)一种债权融(róng)资的规模也不小，到2022年末，余(yú)额估计在13万亿(yì)元(yuán)以上(shàng)。

　　总体看，2011年以(yǐ)来，全(quán)国城投有息债务快(kuài)速扩张(zhāng)，每年增速均保(bǎo)持(chí)在10％以上，到2022年末(mò)，全国城投有息债务为54.1万亿(yì)元，相(xiāng)较2011年的6.4万亿(yì)元增(zēng)长了7倍以(yǐ)上。

城投平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究(jiū)所

　　因此，城投平台实际(jì)上已经成为地方债务的(de)主要体(tǐ)现形(xíng)式，规模明(míng)显超过(guò)地方政府的一般债和专项债之和。城(chéng)投平台中，如今，城投平(píng)台的(de)债(zhài)券余额大约为13.8万亿元(yuán)，迄今并无(wú)违(wéi)约案例，说明(m大学辍学和退学的区别，辍学和休学的区别íng)城投债仍属(shǔ)于地方政府背书(shū)的高等(děng)级信用债。但是，城投(tóu)平台的非标违约情况时有发生，银(yín)行贷款展(zhǎn)期、调(diào)整还贷方(fāng)式的也(yě)比(bǐ)较多。

　　地(dì)方政府应(yīng)确保(bǎo)城投债(zhài)按时兑付，不能轻易(yì)违(wéi)约

　　当前市场对地方(fāng)政府债务增长和财(cái)政收入增(zēng)速下(xià)降甚至负(fù)增长的现象普遍担心，尤其对财(cái)力(lì)偏弱的东北、中西部省份，城(chéng)投债的(de)收益(yì)率普遍高(gāo)于东部(bù)发达省市。2022年13个省土地出让金对政府债务利(lì)息覆盖程度不足100％（2021年(nián)只(zhǐ)有(yǒu)5个），扣除城投拿地之(zhī)后，捉(zhuō)襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永煤债违约(yuē)之后，对河南省乃至全国的信用债(zhài)市场都造成负面(miàn)冲击，信用分层(céng)现象加剧(jù)，部分(fēn)经济偏(piān)弱(ruò)区域被(bèi)边(biān)缘化。例如青(qīng)海、云南和天津等(děng)近几年(nián)融资成本仍在上升；黑(hēi)龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然(rán)2020年以(yǐ)来融资成本有所下降，但整体降幅相(xiāng)较(jiào)全国更小。辽宁、广西、吉(jí)林、重庆(qìng)、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投债加权平均(jūn)票面利率降幅也明显不如全国。

　　当前在经济复苏不及预期(qī)的背(bèi)景下(xià)，投(tóu)资(zī)者的风险偏(piān)好(hǎo)明显下降。为(wèi)此，地方政府应该确保城投债的按(àn)时兑付。因为违约(yuē)不仅不能(néng)解决(jué)债(zhài)务问(wèn)题，反而会恶化区域信用环境，导致地方(fāng)国企融资难(nán)、融资贵(guì)。从未来(lái)区域(yù)经济发(fā)展(zhǎn)的角度看，政(zhèng)府(fǔ)部门仍需要持(chí)续举债来实现经济平稳增长(zhǎng)，需(xū)要保(bǎo)持政(zhèng)府信用，不能轻(qīng)易违(wéi)约。

　　建议中央大力度支(zhī)持地(dì)方(fāng)政府(fǔ)“化(huà)债(zhài)”

　　因(yīn)此，当前(qián)迫切需(xū)要增强城(chéng)投债权(quán)人的持有信心，首先要确(què)保城(chéng)投债不违(wéi)约，这就意味着城投公司能够(gòu)具备低成本的借新还旧(jiù)能力。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩子谁家抱(bào)”，意味着对(duì)地(dì)方债不兜(dōu)底，但建议给予困难省份一(yī)定的“托底”支持，即在政策上(shàng)大力度支持地方政(zhèng)府“化(huà)债(zhài)”，如(rú)帮(bāng)助(zhù)地(dì)方政(zhèng)府（如城投(tóu)公司的借新还旧）降低债务成(chéng)本、拉长(zhǎng)债务期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥实践银行贷款展期(qī)），通(tōng)过政策性银行或商业银(yín)行的(de)低息资金来降低债务成本，让债务更加(jiā)容(róng)易滚续。

　　此(cǐ)外，对于(yú)地方政府可否通大学辍学和退学的区别，辍学和休学的区别(tōng)过出让国有资产来(lái)偿债(zhài)方面，也希望中央(yāng)给予政策(cè)上的支(zhī)持。因为今(jīn)年3月1日，国资委在对政(zhèng)协(xié)十三届(jiè)全国委员会第五次会议第00503号(hào)提(tí)案(àn)的答复中表示，将适时出台制度规定及操作细(xì)则(zé)，探(tàn)索(suǒ)国有权(quán)益份额规(guī)范化(huà)退出的有效方式和途径，充分发(fā)挥有限合(hé)伙(huǒ)企业的优(yōu)势，助(zhù)力国有企业创(chuàng)新发展。

　　通过出让国有企业股(gǔ)权获得收入(rù)偿还债务，典型案例为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公告无偿(cháng)划(huà)转上市(shì)公司共计1亿股股份（合计占(zhàn)贵州(zhōu)茅台(tái)总股本(běn)8％，按当时市价计量市(shì)值约(yuē)为1600亿元）至贵(guì)州国(guó)资。

　　在当前中(zhōng)国经济转型(xíng)的(de)关键阶段，维(wéi)护地方(fāng)政府的信用，防范区域性金融(róng)风险显得尤(yóu)为(wèi)重要(yào)，故在城投公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍(réng)需要保持。

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