来源：高(gāo)瑞(ruì)东宏观笔记(jì)

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国(guó)内经济回(huí)暖主要(yào)缘于(yú)疫(yì)后复苏红利驱动，表现为生产恢复推动(dòng)出口形(xíng)势(shì)好转(zhuǎn)，出行(xíng)需求释放催化下游消费回暖。从行业表现看，制(zhì)造业从(cóng)去年(nián)四季度(dù)的“量价齐跌”转向(xiàng)“量升价跌(diē)”，企业或从(cóng)主(zhǔ)动去(qù)库转向被动去库。从景气度(dù)边际表现看，下游消(xiāo)费制(zhì)造(zào)>；中游装备制(zhì)造>；上游原材料加工；服务(wù)业中，交(jiāo)通运输、住(zhù)宿餐饮、房地(dì)产等(děng)线(xiàn)下活动回(huí)暖，但距离疫情(qíng)前仍(réng)有一定差距。

　　向前看(kàn)，考虑到(dào)疫后经济脉冲式(shì)修复放(fàng)缓(huǎn)、海外总(zǒng)需求回落(luò)预期(qī)逐步兑现，消费回暖(nuǎn)和(hé)产(chǎn)业(yè)升(shēng)级将(jiāng)成(chéng)为推动下一阶(jiē)段国内经(jīng)济复苏的(de)主(zhǔ)线。

　　制造(zào)业、服务业是驱(qū)动一季度经济复苏的主因

　　从一季度GDP表现看，制造业(yè)，交通运输(shū)、房地(dì)产等行业景气度明显提(tí)升，而建筑业景(jǐng)气(qì)度回落，与年初出口数据好转、服(fú)务消(xiāo)费快(kuài)速恢复、房地产销售回暖而投资(zī)疲弱的特点相(xiāng)一致。

　　从制造业内部来看，今年(nián)3月，制(zhì)造业各行业景气度普遍(biàn)回暖，多数(shù)从去年12月的(de)“量价齐跌”转入“量(liàng)升价跌(diē)”，指(zhǐ)向(xiàng)经济复苏初期，供给端修复(fù)好(hǎo)于需求(qiú)端，行业整体去库进程尚(shàng)未结束。从行业景(jǐng)气(qì)度(dù)边际(jì)改善情况(kuàng)来看，下游消费制造>；；；中(zhōng)游装备(bèi)制造>；；；上游(yóu)原(yuán)材料加工，煤炭行业景(jǐng)气度表现为高位(wèi)放缓。

　　下游(yóu)消(xiāo)费制造(zào)行业中，与(yǔ)出(chū)行、地(dì)产后周(zhōu)期相关的酒饮料茶(chá)、纺织服装、文教(jiào)娱、烟草、家具(jù)制造行业景(jǐng)气(qì)度较高，部分行业表现为(wèi)“量(liàng)价齐升(shēng)”。

　　中游装备制造业行业景气度(dù)居中，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，电气机械、专用设备、运(yùn)输设(shè)备>；；；汽车制造、金(jīn)属制品>；；；通用(yòng)设备、电子设(shè)备。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅度最弱，由于行(xíng)业库存水平偏高，多数宋朝二府三司分别是什么，二府三司分别是什么东府和西府行业(yè)仍然受到(dào)价格下跌的困扰，表现为(wèi)“量升价(jià)跌”。从“量”维度看(kàn)，有色金(jīn)属>；；；黑色金属(shǔ)、非(fēi)金属矿物>；；；石(shí)油石化行业。

　　消费回暖和产业升级(jí)或(huò)是推动下(xià)一阶段经济复苏的主(zhǔ)线(xiàn)

　　一季度(dù)，国内经济(jì)复苏(sū)主要(yào)受益于疫后复(fù)苏红利驱(qū)动。需求方面，出行类消费快速复苏，前期积压的购(gòu)房、服务消费需求得(dé)以(yǐ)释放；供给方面，国内复工复产加快(kuài)推进，生产端快速恢(huī)复，是(shì)推动年初出(chū)口数(shù)据好转的(de)重要原因。

　　进入(rù)3月，经济复苏节奏有(yǒu)所(suǒ)放缓，指向疫后复苏红利驱动(dòng)边(biān)际转弱(ruò)，随着未来海外总需求回落的预期逐步兑现，后续(xù)驱动(dòng)国内经济增长的线(xiàn)索，大概率(lǜ)来自于消费回暖和产业升级两条主线(xiàn)。

　　一是，一季度(dù)居民收入向上修复，消费倾向明(míng)显(xiǎn)回(huí)升，已经高(gāo)于2020-2022年(nián)疫(yì)情期间水平，同时信贷数据指(zhǐ)向(xiàng)居民“去(qù)杠杆”势头缓和，未来消费回暖的确定性(xìng)进一步(bù)增强。预计(jì)交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费有望持(chí)续修复，家电、家具、纺服等(děng)与出行(xíng)及(jí)地(dì)产后周期相关的(de)可选消(xiāo)费也有望进一步(bù)回暖。

　　二是(shì)，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产品出口优势增强，有望维持出口(kǒu)韧性；随着下游消(xiāo)费稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制造业企(qǐ)业(yè)盈利有望(wàng)向上修复，企(qǐ)业将从(cóng)主动去库逐步转向被动去库(kù)、主动补(bǔ)库(kù)，设备投资需求有望(wàng)改善，推动中游(yóu)装(zhuāng)备制造景气度维持高(gāo)位。

　　风险提示(shì)：国(guó)内经济恢复力度不及预期；海(hǎi)外需求超预期回落。

　　一、节(jié)后消费降温，带动CPI涨(zhǎng)幅明显回落

　　一、本(běn)周聚焦：疫后(hòu)经(jīng)济复苏有哪些结(jié)构性特(tè)征(zhēng)？

　　1.1 制(zhì)造业、服务业(yè)是驱(qū)动一季度经(jīng)济复(fù)苏的主因

　　一季度(dù)我国GDP总(zǒng)量实现超预期(qī)增长(zhǎng)，指(zhǐ)向疫后复苏背景(jǐng)下，国(guó)内经济企稳回升。但不(bù)同于海外国家(jiā)疫后复苏的规律(lǜ)，本(běn)轮国内(nèi)疫后复苏发生在外需回落、国内经济转向高质量发展(zhǎn)、居民(mín)前期“去(qù)杠杆(gān)”的过程中，因此(cǐ)驱动疫后经(jīng)济复苏的(de)力量(liàng)并不均(jūn)衡，行业分化(huà)特(tè)征明显。因此(cǐ)，我(wǒ)们重点从行业层面，观测当前各行业景气度水平。

　　从(cóng)GDP不变(biàn)价(jià)观测各(gè)行(xíng)业表(biǎo)现来(lái)看，今年一(yī)季(jì)度制造业、交通运(yùn)输业、房地(dì)产业(yè)景气度明显提升，而(ér)建筑业景气度回落(luò)，与年初出口数据好(hǎo)转(zhuǎn)、服务消费(fèi)快速恢(huī)复、房地(dì)产(chǎn)销售回暖而投资(zī)疲弱的情况相一致(zhì)。

　　我(wǒ)们以2019年为基期计算各年份的复合增速，观察各行业增加值(zhí)变化。

　　今年一季度(dù)第一(yī)产业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增(zēng)速(sù)为(wèi)3.6％，低于去(qù)年四季度的(de)4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增(zēng)速(sù)，与(yǔ)近年来加(jiā)快(kuài)建设农(nóng)业强国，推进农业农村现代化的目标有关。

　　今年一季度第二产业增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速升至(zhì)5.4％，高于去年四(sì)季度(dù)的4.4％。其中，制造业迎(yíng)来较快复苏，增加(jiā)值(zhí)增速提升至5.9％，高于(yú)去年四季度的4.7％，但低(dī)于2021年(nián)全年增速(sù)，与去年下半(bàn)年之后外需转弱、居民(mín)商(shāng)品消费恢复偏慢有关。而建筑(zhù)业景(jǐng)气度明显(xiǎn)回落，增加值(zhí)增速回落至1.9％，低于去年(nián)四季(jì)度的(de)3.1％，主要受房(fáng)地产(chǎn)新开工(gōng)拖累。

　　今(jīn)年一(yī)季度(dù)第三(sān)产业增加值增(zēng)速(sù)小(xiǎo)幅(fú)升至(zhì)4.7％，略高于去年四(sì)季度的(de)4.6％，但相较疫情前仍存在产出缺口。其中(zhōng)，受益于(yú)居(jū)民(mín)出行活动恢复，交通运(yùn)输、仓储和邮政业增(zēng)加值增(zēng)速明(míng)显提升，自去年(nián)四季度的3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年(nián)、2021年全年(nián)增速(sù)；住宿和餐(cān)饮业增(zēng)加(jiā)值增速小幅回升，尽(jǐn)管高于疫情三年来(lái)的平均增(zēng)速，但绝对水平不及2019年(nián)，指向供(gōng)给水(shuǐ)平恢复较慢(màn)。而受(shòu)益于新(xīn)房和二(èr)手房销售(shòu)回暖(nuǎn)，今年一季度房地产业增加值(zhí)增速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领(lǐng)域复(fù)苏分化，中(zhōng)下游改善幅度好于上游(yóu)

　　对于行业景气度的观测(cè)，我们(men)采用量（各行业工业增加值增(zēng)速）与价(jià)格（各行(xíng)业工业(yè)品价格(gé)增速）分别作为(wèi)供(gōng)需的(de)衡量指标。主要选取(qǔ)28个主要(yào)行(xíng)业自2019年以来的月(yuè)度数据，首先(xiān)将各行业(yè)增加(jiā)值增速调(diào)整(zhěng)为以2019年为基期(qī)的复合增速，其次计算2019年(nián)-2023年(nián)3月，每(měi)月(yuè)的增加值增速和PPI增(zēng)速(sù)的分位数水平，通过对比2022年12月和2023年3月的(de)分位(wèi)数水平(píng)，捕(bǔ)捉其边际变化(huà)。

　　今(jīn)年3月(yuè)，制造业各行(xíng)业(yè)景(jǐng)气度出现普遍回暖(nuǎn)，多数从去(qù)年12月的(de)“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经济(jì)复苏初期，供给(gěi)端修复好于需求(qiú)端，行业整体去库进程尚未结束。从行业(yè)景气度边际(jì)改善情况(kuàng)来看，下(xià)游消费制造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上游原(yuán)材(cái)料加(jiā)工，煤炭行业景(jǐng)气度呈现(xiàn)高(gāo)位放缓情况(kuàng)。

　　下游消费制造(zào)行业中，与出行、地产后周期相关的(de)行(xíng)业景气(qì)度最高，部分行业步入“量(liàng)价齐(qí)升”阶段(duàn)。今年(nián)3月，与(yǔ)居(jū)民(mín)外出消费相关(guān)的，酒饮料(liào)茶、纺织服装、文(wén)教娱乐的量价分位数水平均处在高(gāo)景气度区(qū)间(jiān)，烟(yān)草、家具制(zhì)造(zào)行(xíng)业也呈现“量价齐升”的特征；食品制(zhì)造(zào)景(jǐng)气度有所回落(luò)，农(nóng)副加工行业(yè)表现为“量价(jià)齐跌”，食品制造行业表现为“量(liàng)升价跌”，二者(zhě)价格下跌主要(yào)与(yǔ)高库存水平有关，今年2月，库存同比均处在2016年以(yǐ)来90％以上分位数水(shuǐ)平；而随(suí)着防疫(yì)需求的降温(wēn)，医药制造业景气度有(yǒu)所回落，表现为“量跌价平(píng)”。

　　中游(yóu)装备(bèi)制造(zào)业行业景(jǐng)气度居(jū)中，均表现为“量升价跌”。一(yī)方面与(yǔ)原材料(liào)成本(běn)下跌有关，另一方(fāng)面，也与年初外需表现好(hǎo)于内需(xū)，部分(fēn)行业仍在去库(kù)进程有(yǒu)关。其中，电气机械、专用设备、运输(shū)设(shè)备工业(yè)增加值增速(sù)改善幅(fú)度最大(dà)，受益于(yú)国内(nèi)产业(yè)升级、出(chū)口优(yōu)势带来(lái)的韧性(xìng)驱动(dòng)；其次(cì)是汽(qì)车制造、金属制品，改善幅度最弱的是(shì)通用设备、电子设备，与(yǔ)房地产(chǎn)新开工强(qiáng)度较(jiào)弱(ruò)、消费电子行业周期性走弱有关。

　　上(shàng)游(yóu)原材料加(jiā)工行(xíng)业景气(qì)度改(gǎi)善幅度偏弱，由于行业(yè)库存水平偏高(gāo)，多数(shù)行业仍受制(zhì)于价(jià)格下跌(diē)的困扰，表现为“量升价跌(diē)”。其中，有(yǒu)色(sè)金属行业(yè)生产端改(gǎi)善幅度最大，3月增加值增速(sù)位于2019年以(yǐ)来70％分位数水平，但(dàn)受全球大宗商品下行周期(qī)影(yǐng)响，价(jià)格依旧承(chéng)压；随着年初建筑业施工回暖(nuǎn)，相关的黑色金属、非金属制品景(jǐng)气度提升(shēng)，但由于库存水平偏高，价格仍处在(zài)下(xià)跌区间，拖(tuō)累整体(tǐ)盈利水(shuǐ)平；石化链(liàn)条行业生产水平普遍回(huí)暖(nuǎn)，但分(fēn)位数水平仍处在50％以下(xià)的(de)景气(qì)度偏(piān)低区间，今年由于能源危机缓解，产(chǎn)品价(jià)格相较去年同期也出(chū)现(xiàn)普遍下跌。

　　煤炭(tàn)开采景(jǐng)气度仍处在(zài)高位，但出现边际放缓，生产(chǎn)及价格水平同步回落。这与(yǔ)去年以来行业产能持续扩(kuò)张(zhāng)有(yǒu)关，今(jīn)年2月，煤炭开采产成品库(kù)存同比处在(zài)2016年以来(lái)94％分位(wèi)数水(shuǐ)平。

　　1.3 消(xiāo)费回(huí)暖(nuǎn)和产业升级或是推动下(xià)一阶段经济(jì)复苏的主线

　　一季度，国内经济(jì)复(fù)苏主要(yào)受(shòu)益于疫后复(fù)苏红利。一方面，消费场景恢复后，出行类(lèi)消费(fèi)快速复苏，前期(qī)积(jī)压的购房、服务性需求得(dé)以释放；另一方面，国内复(fù)工复产加快推进，保证供(gōng)给端(duān)的快速(sù)恢复，是推动年初出(chū)口数(shù)据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复(fù)苏节(jié)奏(zòu)有(yǒu)所放缓，指(zhǐ)向疫后红利(lì)释放效果转(zhuǎn)弱(ruò)，随着(zhe)未来海外总需求回(huí)落的(de)预期逐步兑现(xiàn)，后续驱动国(guó)内经济增长(zhǎng)的线索，大概率(lǜ)来自于(yú)消(xiāo)费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，随着居民收入(rù)提升和消费意(yì)愿改善，未来消费回暖的确定性进一步增强，交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等服务消费(fèi)，以及(jí)家电、家(jiā)具、纺服等可选消费景气度均有望提升。

　　从一季度居民收入和消(xiāo)费(fèi)数据看，居民收入增速提升，消费(fèi)倾向开(kāi)始回升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水(shuǐ)平(píng)。以2019年为(wèi)基期的复合增速看，今(jīn)年一季(jì)度，全(quán)国居(jū)民人均可支配(pèi)收入增速(sù)提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人均消(xiāo)费支出增(zēng)速(sù)提(tí)升至5.0％，高于去(qù)年四季度的(de)3.0％。一季度居民平均消(xiāo)费(fèi)倾向(xiàng)为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)同(tóng)期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一定(dìng)差距(jù)。未(wèi)来随着服务业恢复持续向好，有望带(dài)动相关就业岗位(wèi)加快(kuài)恢复(fù)，进(jìn)一步提振居民消费意愿。

　　从居民存贷款数据看，居民储蓄意愿有所减弱(ruò)，消(xiāo)费和投资信心正在筑底(dǐ)。今年以(yǐ)来，居民储蓄意愿有所减弱，“去杠杆(gān)”势(shì)头缓和。从存款数据看，3月居民(mín)新增存款同比增量降(jiàng)至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比增量均值(zhí)，也低于2022年6617亿元的月均同比增量。从贷(dài)款(kuǎn)数据(jù)看，3月居民(mín)部门新(xīn)增净(jìng)融资(zī)同比多(duō)增4859亿元，其中，短期信贷(dài)同比多增2246亿元(yuán)，中(zhōng)长期信贷同(tóng)比多(duō)增2613亿元。居民部(bù)门新增净融资连续(xù)2个月维持(chí)同比扩张，指向居(jū)民预期可能正在筑底(dǐ)，“去杠杆”势头(tóu)开始放缓。今年第一季度城镇储户(hù)问卷调查结果显示，倾向(xiàng)于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季(jì)度减少3.8个百分点；倾向于“更(gèng)多(duō)消(xiāo)费”和“更多投资(zī)”的居民分别占23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于(yú)上(shàng)季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也指向(xiàng)居(jū)民储蓄意愿降低、消费和(hé)投资意愿提(tí)升(shēng)。

　　二是(shì)，产业升(shēng)级路径(jìng)驱动下(xià)，汽车和“新三样(yàng)”产品出口优势增强，以及(jí)相关行(xíng)业设备投(tóu)资更(gèng)新，有望(wàng)推(tuī)动中游装备制造景(jǐng)气度维(wéi)持(chí)高位。

　　一方(fāng)面，今年(nián)一季度国内出口(kǒu)数据回暖(nuǎn)，除与(yǔ)欧(ōu)美供需(xū)缺口(kǒu)短期走阔、国内复工复产加(jiā)快推进外，也受(shòu)益于RCEP政(zhèng)策红利持续(xù)释放，以(yǐ)及汽车和(hé)“新三样”产品出口优(yōu)势增强。今年在海外总(zǒng)需求回落(luò)背景下，我国与RCEP国家贸易往来加强、以及新(xīn)能源产品优势强化，有望维(wéi)持装(zhuāng)备制造领域出口韧性。

　　另(lìng)一方面，企业盈利下(xià)滑和库存高位，对制造业投资扩产造成一定(dìng)压力(lì)。但随着下(xià)游消费稳步修(xiū)复、二季度PPI同比触(chù)底回(huí)升，制造(zào)业(yè)企业(yè)盈利(lì)有望向上修复(fù)。目前看(kàn)，电气机械等装(zhuāng)备制造业去库进程已进入下半场，今年1-2月专用(yòng)设备、通用设(shè)备产(chǎn)成品库存增速(sù)呈现触底反弹。随着需(xū)求回(huí)暖、盈利(lì)修复，企业将从主动去库逐步(bù)转向(xiàng)被动去(qù)库、主动补库，设备(bèi)投资需求(qiú)将随之提升。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金融(róng)与流(liú)动(dòng)性数据：各国国(guó)债收益率多(duō)数上行

　　美国10年期国债收益率(lǜ)上(shàng)行(xíng)。本周（截至4月(yuè)21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预期较上周下行2BP，实(shí)际收益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年(nián)期国债收益率较上周(zhōu)末上行5BP至2.99％，德国10年(nián)期国(guó)债(zhài)收益率较(jiào)上周末上(shàng)行(xíng)7BP至(zhì)2.44％，日本10年期国债收益率较上周末上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国(guó)债收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收(shōu)窄。本周美国(guó)10年期和2年期国(guó)债(zhài)期限利差为(wèi)-0.60％，较上(shàng)周下(xià)行4BP。美国AAA级企业(yè)期权(quán)调整利(lì)差较上周末持平为0.55％，美(měi)国高收益债期(qī)权调(diào)整利差较(jiào)上周(zhōu)末上(shàng)行11BP至4.54％（截(jié)至4月20日）。

　　2.2全球市场：全(quán)球股市涨跌(diē)分(fēn)化(huà)，大(dà)宗(zōng)商品价格普跌

　　全(quán)球股市涨跌分化。本周（4月(yuè)17日至4月21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英(yīng)国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌(diē)0.45％。美(měi)股全线下跌，标普500、道琼(qióng)斯工业指数、纳斯达(dá)克指数(shù)分别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分化，俄(é)罗(luó)斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国综合(hé)指(zhǐ)数、上证(zhèng)指数、恒生指数(shù)分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格普跌。其(qí)中(zhōng)，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其余大(dà)宗(zōng)商(shāng)品价格普跌。COMEX黄(huáng)金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观(guān)察：美欧加息(xī)步伐或将继续(xù)

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮书(shū)公(gōng)布，显(xiǎn)示近几周美国经济增长陷入停滞，通胀和招(zhāo)聘活动放缓(huǎn)，信贷渠道变窄。褐皮书称，最(zuì)近几周美(měi)国总体(tǐ)经济活动几乎没(méi)有变化(huà)，几个辖区指出在不确定(dìng)性增加(jiā)和对流(liú)动(dòng)性的担忧加剧之际，银行收紧了(le)贷款标准(zhǔn)。近期(qī)美(měi)国(guó)总(zǒng)体(tǐ)物价(jià)水平温和上升，但价格(gé)宋朝二府三司分别是什么，二府三司分别是什么东府和西府上涨速度或(huò)有所(suǒ)放缓。

　　美联(lián)储官(guān)员表示为应对高通(tōng)胀(zhàng)，加息步伐或将继续(xù)。4月21日，美联储哈(hā)克称(chēng)，需要进一步收紧政策(cè)来(lái)应对高通胀，加息(xī)结束后美联储将(jiāng)需要在(zài)一段时(shí)间内维(wéi)持利(lì)率(lǜ)稳(wěn)定。同日美联(lián)储梅斯特表示(shì)，预计今年货币政策将(jiāng)需要进(jìn)一步进入限制性区域，终端利率或将(jiāng)高于5％，具体取决于经济和(hé)金融形势的发展。

　　欧洲央行货币(bì)政策(cè)会议纪要公布，绝大多数委员同意将利率上调50个基(jī)点(diǎn)。4月20日公布(bù)的欧洲央行会议纪要(yào)显示，货币政(zhèng)策在降低通(tōng)胀方面(miàn)仍(réng)有(yǒu)一段路要走，一些委(wěi)员认(rèn)为整(zhěng)体而言通胀风险倾向(xiàng)于(yú)上(shàng)行。金融市场紧张局势被(bèi)视为(wèi)经济和通(tōng)胀前(qián)景重大不确定性(xìng)的来源。然而除非形势显(xiǎn)著恶化，否则金融(róng)市场的紧张局势不太可能从根本上改变欧洲(zhōu)央行(xíng)管理委员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲(zhōu)“芯片法案”落地；美财长(zhǎng)耶伦强调美国“国家安(ān)全(quán)”

　　4月18日(rì)，欧(ōu)洲理事会(huì)和(hé)欧(ōu)洲议会通过(guò)了一项临时政治协(xié)议，就涉及430亿(yì)欧元补贴的(de)《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成(chéng)一致。法案目(mù)标是到2030年，欧盟拟动用(yòng)430亿(yì)欧元资金提(tí)振半导(dǎo)体行业，以将(jiāng)欧(ōu)盟占全球半导体制造(zào)市场的(de)份(fèn)额从(cóng)10％提升至(zhì)至(zhì)少(shǎo)20％；大(dà)幅提升(shēng)芯(xīn)片制造(zào)工艺，建(jiàn)立欧盟的(de)半(bàn)导体供应链(liàn)，并与美国(guó)和亚洲同行竞争。

　　4月20日(rì)，美国众议院议长麦卡锡(xī)表示(shì)，正(zhèng)在推出一份债务上限相(xiāng)关立法措施。白宫需要开始(shǐ)就债(zhài)务(wù)上限(xiàn)进行(xíng)谈判；众议院共和(hé)党希望提高债务上限并削减支(zhī)出；正(zhèng)在(zài)推(tuī)出一份债(zhài)务上(shàng)限相关(guān)立法措施；债务法(fǎ)案将设(shè)法收回未使用的防疫资金用于日常开支；法案将减少对(duì)国税局的拨款，并结(jié)束绿色(sè)产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就(jiù)中(zhōng)美关(guān)系发表讲话(huà)，表明(míng)美国无(wú)意与中(zhōng)国(guó)脱钩(gōu)，但(dàn)未来仍将强调“国家安(ān)全(quán)”。耶伦宣称(chēng)，任(rèn)何(hé)与(yǔ)中国脱钩的努(nǔ)力都将是“灾难性的”，美国寻(xún)求与中国建立“建设性和公平的经济关系(xì)”。但“当美(měi)国(guó)利益受到威胁时”，美(měi)国将坚定地捍卫国家安(ān)全，即使以牺牲中美(měi)关系为代价。在(zài)国际关系中，耶伦表示美中两国(guó)有必要“坦诚讨(tǎo)论棘手问题(tí)”，比如帮助面临债务(wù)问(wèn)题的新兴(xīng)市场和(hé)发展(zhǎn)中国家等(děng)。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上游：原油、铜价环(huán)比上(shàng)涨

　　原油价格环比上涨，环(huán)比由负转正。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环(huán)比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶(tǒng)。布伦特(tè)原油价格环比上涨(zhǎng)7.14％，环(huán)比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由(yóu)上月(yuè)的(de)-5.18％转(zhuǎn)正为本(běn)月(yuè)的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价(jià)环(huán)比上涨(zhǎng)，铜、铝库存同比下降。2023年4月以(yǐ)来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转正(zhèng)，由上(shàng)月的(de)-1.33％转正为本月的(de)0.86％，库存(cún)同(tóng)比下(xià)降51.71％，降(jiàng)幅(fú)相对上(shàng)月(yuè)扩(kuò)大(dà)44.13个百(bǎi)分点。铝价环比上(shàng)涨2.25％，环比由负转正，由上月(yuè)的-5.26％转正为(wèi)本(běn)月(yuè)的2.25％，库(kù)存同比(bǐ)下降10.57％，降幅缩(suō)窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价(jià)格指(zhǐ)数环比上升，螺纹钢(gāng)价格环(huán)比下跌，库(kù)存同比下降

　　水泥(ní)价格指(zhǐ)数环比(bǐ)上升(shēng)。4月以来，全国(guó)水(shuǐ)泥价(jià)格指数环比上(shàng)涨2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百分点。华北、东北、华东(dōng)、中南、西北以(yǐ)及西南(nán)各区价格指(zhǐ)数环(huán)比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库(kù)存同比下降(jiàng)，钢坯库存同比上涨。2023年4月以来(lái)，螺(luó)纹钢价格环(huán)比由正转负，环比由(yóu)上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢(gāng)坯库存同比上涨64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下(xià)游：商品房成交面积(jī)增幅缩窄，猪价菜(cài)价下跌(diē)，水果价格上涨

　　商品房成交(jiāo)面积增幅缩窄(zhǎi)。2023年4月(yuè)以来(lái)，商品房成交面(miàn)积上涨64.71％，增(zēng)幅(fú)缩窄12.17个百分点。其中，一(yī)线(xiàn)、二线、三线城(chéng)市商(shāng)品房成(chéng)交面(miàn)积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变动幅度分别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　土地成(chéng)交(jiāo)面(miàn)积跌幅(fú)收窄。2023年4月(yuè)以来，百城土地(dì)供应(yīng)面积同比增(zēng)速为5.80％，上月为-12.02％；土地成(chéng)交面积同比增速为(wèi)-0.12％，上(shàng)月为(wèi)-13.41％；土地成交(jiāo)溢价率为5.50％，较上(shàng)月上(shàng)涨1.99个百分点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜价格(gé)下跌，水果(guǒ)价(jià)格上(shàng)涨。2023年4月(yuè)以来，猪肉(ròu)价格环比(bǐ)下跌(diē)5.08％至19.54元(yuán)/公斤(jīn)，跌幅相(xiāng)对上(shàng)月扩大2.6个(gè)百分(fēn)点。蔬菜价格(gé)环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩窄0.55个百分(fēn)点。水果价(jià)格环比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤(jīn)，增幅缩(suō)小4.54个(gè)百分(fēn)点。

　　乘用(yòng)车日(rì)均零售销量(liàng)增幅扩大。4月以来，乘用车(chē)日均(jūn)零售(shòu)销量同比增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百分点(diǎn)。批发销(xiāo)量同比增(zēng)加15.64％，增幅(fú)扩(kuò)大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋(qū)势(shì)分化，国债(zhài)利率普遍下行(xíng)

　　货币(bì)市场利率趋势分化，国(guó)债利率(lǜ)普遍下行。2023年4月以来(lái)，R001较(jiào)上月末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上(shàng)月末下(xià)行120bp至2.51％；DR001较上月末(mò)上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下(xià)行12bp至2.27％。一年期(qī)国债利(lì)率较(jiào)上(shàng)月(yuè)末下行(xíng)8bp至(zhì)2.19％。十年期国债利率(lǜ)较上月末下行(xíng)2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企业债利率(lǜ)较上月末(mò)下行3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企业债(zhài)利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改委(wěi)强调提振消费持续回升的动力；国资委强调(diào)着力发展战略性(xìng)新兴产业

　　4月19日(rì)，国家发展改革(gé)委举行4月份新闻发布会，强调要提振(zhèn)消(xiāo)费持续(xù)回升的(de)动力。接下(xià)来将重点做好四方面工作：一是，研(yán)究起草关于恢(huī)复和扩大(dà)消费的政策文(wén)件，围(wéi)绕大宗(zōng)消费(fèi)、服务消费、农村消(xiāo)费等重点领(lǐng)域；二是，下(xià)大力(lì)气(qì)稳(wěn)定汽车消费(fèi)，大力推动新能(néng)源(yuán)汽车下乡；三(sān)是，会同有关(guān)方面优化就(jiù)业、收入(rù)分配(pèi)和消费全链条良性循(xún)环促进机制；四(sì)是(shì)，研究制(zhì)定(dìng)关于营造放(fàng)心消(xiāo)费(fèi)环(huán)境(jìng)的政策文件(jiàn)。

　　4月19日，国资委党委(wěi)召开扩大会议，强调(diào)推动(dòng)国资央企(qǐ)着力发(fā)展实体经济(jì)特别是战略性新兴产业。会议认为，要更好推动国资央企在中国式(shì)现(xiàn)代化新征程中走在前列，着(zhe)力提升科技自(zì)立自强水(shuǐ)平，提升自主创新能力；着力(lì)发展(zhǎn)实体(tǐ)经(jīng)济特别是战略性(xìng)新兴产业(yè)，加快推进现代化产业体系建设；抓好新一轮国企(qǐ)改革深化提升(shēng)行动组织实施，高水平(píng)参与共建“一带一路(lù)”。

　　4月20日，工信部举办(bàn)发布会介绍(shào)一(yī)季度工业和信息化发(fā)展状况，表示下一步将制(zhì)定实施重(zhòng)点行(xíng)业(yè)稳增长的工作方案(àn)。一是营造(zào)良好产业发展环境，落实落(luò)细稳增长政策举(jǔ)措，抓实抓细部(bù)省协(xié)作(zuò)、部门协同；二是推动出口保(bǎo)稳提质，加大对制造业外贸企(qǐ)业的支(zhī)持力度(dù)，配合有关部门落实好稳(wěn)外贸政策举措(cuò)；三是促进内需(xū)加快(kuài)恢复，以高质量供给促进消(xiāo)费；四是持续增强(qiáng)发展动能，加快战略(lüè)性新(xīn)兴(xīng)产业的创新发展(zhǎn)。

　　四(sì)、财经日历(lì)

　　五、风险(xiǎn)提示

　　国(guó)内经济(jì)恢复力度不及预期；海外需求超预期回落。

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