主要内(nèi)容

　　营收“逆(nì)PPI式”改(gǎi)善但(dàn)工业(yè)利润仍(réng)承压(yā)，主因成本(běn)与费用压力仍构成掣肘。3 月工业企业(yè)利(lì)润当月同比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处(chù)较深收缩区(qū)间。虽然3月在需求侧(cè)经济数据表现亮眼后，工(gōng)业企业实际营收增速积极回(huí)升(shēng)，抵消PPI回落(luò)的抑制，令3月名义(yì)营收增速回升，但整体企业盈(yíng)利(lì)压力仍(réng)大，主要源于两方面，其一是国际高油价导致的输入性成本(běn)压(yā)力(lì)仍在约束利润改善，3月营业成(chéng)本(běn)对当月利(lì)润(rùn)拖累幅(fú)度仅收窄2.1个百(bǎi)分点至-13.8个百分点，拖(tuō)累程(chéng)度仍然较深。其二是今年降(jiàng)费政(zhèng)策未再明显新增，加之部(bù)分企业开(kāi)始补缴社保费，企业费用同比压力开始加大，3月费用对当月利润拖累幅度大(dà)幅扩(kuò)大(dà)6.1个百分点至-9.5个百分(fēn)点。与去年费用率改善(shàn)拉动利(lì)润增速6个百分点形成(chéng)鲜(xiān)明对比(bǐ)。

　　营收：消(xiāo)费短(duǎn)期较快恢(huī)复加(jiā)之投(tóu)资韧性(xìng)支撑营收增速回升(shēng)，但(dàn)高油价(jià)仍构成约束。3月工业企业(yè)营收增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相关(guān)行业营收(shōu)增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于名(míng)义营收增速的拖累，其中汽车、家(jiā)具、计算机通信电子(zi)设备(bèi)等均回升明显，显示递延需求释放(fàng)以及汽(qì)车集中降价等对于短期消费(fè自制苏打水可以降尿酸吗，自制苏打水和买的苏打水区别i)需求的推动。其次，煤炭冶(yě)金产(chǎn)业(yè)链(liàn)营收增速延续改善，显示保交楼政策推动地(dì)产建安投资构成支撑(chēng)，但(dàn)石油化工产业链营(yíng)收增速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％）却明(míng)显回落(luò)，高油价对于(yú)石化(huà)产业(yè)链(liàn)相(xiāng)关行业需求持续构成抑制。

　　成本(běn)率：虽然煤(méi)价回落(luò)已在缓和中(zhōng)下游(yóu)成(chéng)本压力，但高油价继续构成输(shū)入(rù)性成本传(chuán)导。3月工(gōng)业(yè)企业成(chéng)本率上升46.8bp至85.3％，成本压(yā)力仍然偏大(dà)，尤其是高油价(jià)下的(de)国内石化(huà)产业链，成本率同比增量扩大(dà)14bp至261bp，绝对水平(píng)明显(xiǎn)高(gāo)于其他行业。由于我国石化产业链主要为中下游，上(shàng)游(yóu)环节在海(hǎi)外主要原油寡头国(guó)家(jiā)，因而国际高油价带来(lái)的上游利润改(gǎi)善无(wú)法被(bèi)国(guó)内产业链吸(xī)收(shōu)，国内以(yǐ)中下游(yóu)为主(zhǔ)的石化产业链反而会在高油价下(xià)受到输入性成本压力，也即(jí)3月的情况。相较而言，煤炭产(chǎn)业链(liàn)上中下游均在国内，所以虽然3月煤炭(tàn)冶金产业成(chéng)本率同比增量也扩(kuò)大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导(dǎo)致煤炭产业链上(shàng)游(yóu)成本率被动(dòng)走高、利(lì)润承压，而(ér)中下游成本率实(shí)际上是(shì)改善(shàn)的，与此同(tóng)时，更靠近(jìn)下游的(de)消费行业成本(běn)率也明显改善。

　　利润：下游消(xiāo)费行业利(lì)润仍显现(xiàn)韧(rèn)性，但(dàn)石(shí)化产业链(liàn)利润在高油(yóu)价下仍承(chéng)压。分行业看，与2023年2月相比(bǐ)，下游(yóu)消费(fèi)行业面(miàn)临最大的成本压力改善和积极的营业收入回升(shēng)，因(yīn)而下游消费行业利(lì)润增速(sù)恢复继续好于其他行业，单月(yuè)改善8.8pct至-14.9％，汽(qì)车、家(jiā)具、电子设备等改善(shàn)明显(xiǎn)，煤炭冶金产业链中下(xià)游(yóu)利(lì)润增速也积极改(gǎi)善(shàn)，相(xiāng)较(jiào)而言，石化(huà)产业链(liàn)行业(yè)在营(yíng)业收入(rù)与成本(běn)压(yā)力均(jūn)承压背景(jǐng)下(xià)，利润增速仍处于-40.7％的较深区间。

　　关(guān)注二(èr)季度企业盈利三重风险，以及下半(bàn)年(nián)潜在(zài)的内生恢复空(kōng)间。3月工业企业利润数据(jù)显示，虽然经济需(xū)求侧(cè)短期恢复较(jiào)快(kuài)，但(dàn)在成(chéng)本与费(fèi)用压力背景下，企业盈利仍然承(chéng)压，而展望二(èr)季度(dù)，关注企(qǐ)业盈利(lì)的三重风险(xiǎn)，其一是经济内生(shēng)动能弱化。伴(bàn)随递延需求主导的(de)需(xū)求(qiú)脉冲性回升过程逐步结(jié)束，经济内(nèi)生动(dòng)能(néng)仍面(miàn)临(lín)弱化风险。其(qí)二是高油(yóu)价带来(lái)的成本压(yā)力。OPEC+5月将开启正式减产操作，加之(zhī)全球服务(wù)消费逐步恢复，国际(jì)油价或再(zài)度(dù)走(zǒu)高(gāo)，这也意(yì)味(wèi)着成本压(yā)力仍(réng)较大。其三是费(fèi)用率对于利(lì)润的拖累，企业逐步补缴前(qián)期(qī)社保费缓缴等，以及今(jīn)年目(mù)前降(jiàng)费政策更多为延续(xù)而非新增(zēng)，费用率对于利润同比增速的的(de)拖(tuō)累也(yě)将逐步显现，二季度(dù)剔除基数扰动后的企业盈(yíng)利真实修复过程或相对缓慢。而展望(wàng)下半(bàn)年(nián)，经济内生动(dòng)能(néng)的复苏(sū)可以(yǐ)期待，两大领(lǐng)先指标(biāo)已经(jīng)验证(zhèng)，重点关注下(xià)半年经济(jì)内生(shēng)动能(néng)逐步(bù)复苏、国际油价涨(zhǎng)幅逐步(bù)趋缓(huǎn)后工业企业(yè)利润的修复空间。

　　风险(xiǎn)提示(shì)：外(wài)部地缘政治(zhì)风险，疫情形势变化。

　　以下(xià)为正文

　　一、营收“逆PPI式”改善但(dàn)工业利润(rùn)仍承压，主(zhǔ)因成本与(yǔ)费用(yòng)压(yā)力(lì)仍是(shì)掣(chè)肘(zhǒu)。

　　3月工业(yè)企业利润(rùn)累计同比仅小幅回升1.5个百(bǎi)分(fēn)点至-21.4％，当月(yuè)同比也仅(jǐn)小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处于较(jiào)深收缩区间。虽然3月在(zài)需求(qiú)侧经济数(shù)据表现亮眼后，工(gōng)业企(qǐ)业实际营收增(zēng)速已积(jī)极(jí)回升，抵(dǐ)消了PPI回落(luò)带来的抑(yì)制，3月(yuè)名义营收(shōu)增(zēng)速回升(shēng)2.1pct至0.8％，但整体企业(yè)盈利(lì)压(yā)力仍大(dà)，主要源(yuán)于(yú)两个方面：

　　其一(yī)是国际高油价导致的输入性(xìng)成本压(yā)力(lì)仍在约束利润改善，3月营业成本对当(dāng)月利润拖累幅度仅收窄2.1个百分点至(zhì)-13.8个百分点，拖累(lèi)程(chéng)度仍然较深。

　　其二(èr)是(shì)今(jīn)年降费政策未(wèi)再明(míng)显新增，加之(zhī)部分企(qǐ)业开始补缴(jiǎo)社保(bǎo)费，企业费用(yòng)同比(bǐ)压力开始(shǐ)加大，3月(yuè)费(fèi)用(yòng)对当月利润拖(tuō)累幅度大幅扩大6.1个百(bǎi)分点至-9.5个百(bǎi)分点。2022年社保缴(jiǎo)费缓缴等一(yī)系(xì)列(liè)新(xīn)增降费政策(cè)持续(xù)改善企业费用率，对2022年全年(nián)工业企业利润增速(sù)构成较(jiào)强支撑(chēng)，全年拉动工业企业(yè)利润同(tóng)比增速6个百(bǎi)分(fēn)点。但从今(jīn)年开始前期社保费降费的企(qǐ)业开始补(bǔ)缴社保费(fèi)，加之今年未再(zài)新增(zēng)更大力度的降费政策(cè)，从同比视角来看费用对于工业(yè)企(qǐ)业利润的拖累开始(shǐ)显现(xiàn)。

　　二、营收：消费(fèi)短期较快恢(huī)复加之投资韧(rèn)性(xìng)支撑营收增速回升，但高油价仍构成(chéng)约束。

　　3月工(gōng)业企业营收增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下(xià)游(yóu)消费相关行业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际(jì)+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了(le)PPI回落对于名义营收(shōu)增速的(de)拖累，其中汽车（+11.3pct至(zhì)12.2％）、家(jiā)具(jù)（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电(diàn)子设(shè)备(bèi)（高基数下仍改善0.3pct至(zhì)-6.2％）等均回升明显(xiǎn)，显示递延需求释放以及(jí)汽车集中(zhōng)降价等对于(yú)短(duǎn)期(qī)消费需求的推动。其次，煤炭冶金产(chǎn)业链(liàn)营收增速（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改(gǎi)善，显示保(bǎo)交(jiāo)楼政策推(tuī)动(dòng)地(dì)产建安(ān)投资(zī)构成支(zhī)撑(chēng)，但(dàn)石油化工产业链(liàn)营收增(zēng)速(sù)（名义-3.3pct至-5.2％、实际(jì)-1.4pct至(zhì)-1.2％）却明(míng)显(xiǎn)回(huí)落，高油(yóu)价对于石化产业链相关(guān)行(xíng)业需求持续(xù)构成抑(yì)制。

　　三、成(chéng)本率：虽然煤价(jià)回落已在(zài)缓和中下(xià)游成(chéng)本压力(lì)，但高油价继续构成(chéng)输入性成(chéng)本传导

　　3月工业企业成本(běn)率上升46.8bp至85.3％，成本压(yā)力仍然偏大，尤(yóu)其(qí)是高油价下的国内石化产业(yè)链，成本(běn)率同比增量扩大14bp至261bp，绝对(duì)水平明显高于其他行(xíng)业。由于我国石化产业链主要为中(zhōng)下游，上游环(huán)节在(zài)海外主要原油(yóu)寡头国家，因(yīn)而国际高(g自制苏打水可以降尿酸吗，自制苏打水和买的苏打水区别yle='color: #ff0000; line-height: 24px;'>自制苏打水可以降尿酸吗，自制苏打水和买的苏打水区别āo)油价带来的上游利润改善无法(fǎ)被国内(nèi)产业(yè)链吸收，国内以中下游为主的石化产(chǎn)业链反而会在高油价下受(shòu)到输入性成本压力(lì)，也(yě)即3月的情况。相较而言，煤炭(tàn)产业链上(shàng)中下游均(jūn)在国(guó)内，所(suǒ)以虽然3月煤炭冶(yě)金(jīn)产业成本率(lǜ)同比增量(liàng)也扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但主因煤价下(xià)行(xíng)导致煤炭产业链上(shàng)游成本率被动走高、利润承压(yā)，而中(zhōng)下游成(chéng)本率实际上是(shì)改善的（成(chéng)本率同比增量下行(xíng)8.2bp至33.5bp），与此同时(shí)，更(gèng)靠近下(xià)游的消费行业成(chéng)本率也明显(xiǎn)改善（同比(bǐ)增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润(rùn)：下游消费行业利润仍显(xiǎn)现韧性，但石化产业链利润在高油价下仍(réng)承压。

　　分(fēn)行业看，与(yǔ)2023年2月相比，下游消(xiāo)费行业(yè)面临最大的成本(běn)压力改(gǎi)善(shàn)和积极(jí)的营(yíng)业收入(rù)回升，因而下游消费行业利润增(zēng)速恢复继续好于(yú)其他(tā)行(xíng)业(yè)，单月改善8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算机通信电子设备、家具等行业利润(rùn)增速均改(gǎi)善20-50个百分点。煤(méi)炭冶金产(chǎn)业链虽然整体利(lì)润增速仅小幅改善(shàn)1.4pct至(zhì)-9.9％，但主(zhǔ)因上游价格回落(luò)导致上(shàng)游利润下降的缘(yuán)故(gù)，而中下游面临(lín)的是营(yíng)收改(gǎi)善、成本压力缓和的格局(jú)，中下游(yóu)利润增(zēng)速(sù)改善明显(xiǎn)，金属制品、通(tōng)用设备(bèi)、非金属(shǔ)矿物制品(pǐn)等行(xíng)业利润增速均改善10-20个百(bǎi)分点(diǎn)。相(xiāng)较而(ér)言(yán)，石化产业(yè)链(liàn)行业(yè)在(zài)营业收入与成本压力均承压(yā)背景下(xià)，利润增速仍处(chù)于-40.7％的(de)较深(shēn)区间(jiān)。

　　五(wǔ)、关注(zhù)二季(jì)度企业(yè)盈利(lì)三重风险，以及下半年潜(qián)在的内生(shēng)恢复空间。

　　3月工业企业(yè)利润数据(jù)显示，虽然经济(jì)需求侧短(duǎn)期(qī)恢复较快，但在成本与费用压(yā)力背景下，企业(yè)盈利仍然承压，而(ér)展望二(èr)季度，关注企业盈(yíng)利(lì)的(de)三重(zhòng)风险，其一是经济内生动能弱化。伴随递(dì)延需(xū)求主导的需求脉冲性(xìng)回升(shēng)过(guò)程逐步结束(shù)，经济(jì)内生动能(néng)仍面临(lín)弱化风险。其二(èr)是高油价带(dài)来的成本压力。OPEC+5月将(jiāng)开启正式减产操作，加(jiā)之全球(qiú)服务消费逐步恢复，国(guó)际油价或再(zài)度(dù)走高，这也意味着成本压力仍较(jiào)大。其(qí)三是费用率对于利润的拖累，企业(yè)逐步补缴前期(qī)社保(bǎo)费缓缴等，以(yǐ)及今年目前(qián)降费(fèi)政策更多为(wèi)延续(xù)而(ér)非新增，费用率对于(yú)利润同(tóng)比增(zēng)速的的拖累也将逐(zhú)步显现，二季度剔除基数扰动(dòng)后(hòu)的企(qǐ)业盈利(lì)真实(shí)修复过程或相对缓慢。

　　而展望下半年，经济内(nèi)生动能(néng)的复苏可以期待，两大领先指标已(yǐ)经验证，其一是居民消费倾向结(jié)束持续一年的下滑过程，消费信心逐(zhú)步(bù)恢复，其二是保交楼政策(cè)已推动(dòng)上半年地产建安投资(zī)和竣(jùn)工积极回补，有望拉动下半(bàn)年汽车(chē)、家电、家具(jù)等后周(zhōu)期大宗(zōng)消(xiāo)费，重点关注下半年经济内生动能逐步复苏、国(guó)际油价涨幅(fú)逐步趋缓后工业企业利润(rùn)的(de)修复(fù)空间。

　　内(nèi)容(róng)节选自申万宏源宏观(guān)研究报告：

　　《被市场(chǎng)低估的成本与费用压力——工业企业效益数据点评（23.03）》

　　证券分析师：屠强王胜

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 自制苏打水可以降尿酸吗，自制苏打水和买的苏打水区别