5月13日，年内(nèi)首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红利ETF发布(bù)公告称，其累计有效认购(gòu)申请份(fèn)额总额超(chāo)过20亿份发行上限，将启动(dòng)比例配售。这则(zé)小公告体现出市场对这(zhè)一“中特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行(xíng)情，市场(chǎng)关注度非(fēi)常高，5月15日首(shǒu)批(pī)3只央企回报ETF发行，更成为这一波(bō)“中特估”行情的催化剂。实际上(shàng)，早在去(qù)年(nián)底及今年一季(jì)度，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资(zī)金面、情绪面、估值方式(shì)等问题成为市场关注焦(jiāo)点，中国基金报采(cǎi)访多位投研人(rén)士，解(jiě)析“中特(tè)估”这些焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同(tóng)时，后续(xù)有多(duō)只国央(yāng)企主题基金发行，市场对此(cǐ)充(chōng)满期待，如5月15日就有3只央(yāng)企回(huí)报ETF，后(hòu)续(xù)跟踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆(duī)上报(bào)的(de)央国企基(jī)金(jīn)在排(pái)队(duì)入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙(lóng)表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近期银行股大涨的(de)一(yī)个催化(huà)因素(sù)就是(shì)积极推介相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多(duō)主题(tí)基(jī)金(jīn)的申(shēn)报(bào)发行，我认为确(què)实(shí)会成为(wèi)引爆行(xíng)情的催(cuī)化剂，基本面、资金面、政策面都(dōu)在向好(hǎo)，下半(bàn)年(nián)，中特估有可能独领风(fēng)骚(sāo)。”万(wàn)家基金章恒更是(shì)表示。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量化投(tóu)资部(bù)基金(jīn)经理杨振(zhèn)建(jiàn)就表示，近期(qī)密集申报的国央企主题基金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科(kē)技引领”、“现代(dài)能源”几大(dà)主(zhǔ)题，这(zhè)样的布局(jú)可以更好支持(chí)央国企的估(gū)值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为(wèi)行情进(jìn)一步上涨(zhǎng)的催化剂。去(qù)年以来公募(mù)基金(jīn)发行整体平淡，近期多只(zhǐ)国(guó)央企主题基金(jīn)申报和发行，行(xíng)情火热下(xià)将为市场带来(lái)增量资(zī)金(jīn)，有望(wàng)推动进一步上涨。”杨振建(jiàn)进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅认(rèn)为，公募基金积极布局央国(guó)企(qǐ)主题基(jī)金，一方面(miàn)是(shì)因(yīn)为新一轮深化国(guó)企改(gǎi)革的大幕将拉开，叠(dié)加(jiā)“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)，央(yāng)国(guó)企(qǐ)上市公司的投(tóu)资价值凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的基金将为投资(zī)者提(tí)供更丰(fēng)富(fù)的工具以(yǐ)参与(yǔ)到央国(guó)企投资。另一(yī)方(fāng)面(miàn)是落实公募基金(jīn)行(xíng)业高质量发(fā)展的要求(qiú)，引导更多(duō)资金(jīn)参与央(yāng)国企改革，更好(hǎo)发(fā)挥公募(mù)基金(jīn)服务资(zī)本市场改革、服(fú)务(wù)实(shí)体(tǐ)经济和(hé)国家战略的作用。

　　王帅(shuài)表示，未来央企ETF的发行将为央(yāng)企相关标的和板(bǎn)块带来增量资金(jīn)，提升交易(yì)活跃(yuè)度，有望成(chéng)为中特估行情(qíng)的催化(huà)剂(jì)。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行情明显，中特(tè)估和人工智(zhì)能成(chéng)为(wèi)两大明显的(de)主线，而新(xīn)能源等前期热门赛(sài)道(dào)股冷却，在此背景下(xià)，一些(xiē)基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自(zì)己目前重点关注(zhù)三大行业，火电、券商、军工，这三大行业(yè)主(zhǔ)要是央企或地方国资(zī)所在的(de)行业(yè)，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在(zài)今年会有重(zhòng)大(dà)的向上变化的机会，比(bǐ)如火电(diàn)，会受益(yì)于煤炭(tàn)价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会(huì)受(shòu)益于今年(nián)市(shì)场成交量的放大，盈利(lì)大幅增长等。同(tóng)时，随着国有(yǒu)企业改革的(de)推(tuī)进(jìn)，大概率这些(xiē)企(qǐ)业会进(jìn)入一个提质增效、释放业绩的(de)过程。”章(zhāng)恒表示，中特(tè)估是过去5年(nián)10年改革(gé)的成果，是(shì)非常(cháng)基(jī)本(běn)面的，和他过去1至2年研究投资思路(lù)也非常(cháng)吻合(hé)，为在下半年抓(zhuā)住这波(bō)中特估的(de)投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年(nián)年底已开始重(zhòng)视中(zhōng)特估的(de)投资机会，判(pàn)断中特估的机会未来三年分两个阶段(duàn)。”融通红(hóng)利机会(huì)基(jī)金(jīn)经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，第一阶段(duàn)也就是今年以数字经济(jì)和(hé)“一带一路”的(de)主题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率极(jí)高的品种，将(jiāng)会迎来(lái)普(pǔ)涨(zhǎng)性(xìng)的机会。第二阶段(duàn)是未来(lái)两年，在(zài)主题性机会消(xiāo)散以后(hòu)，基于顶层(céng)设计对国央(yāng)经营管理(lǐ)价值导(dǎo)向变(biàn)化，我们判(pàn)断(duàn)经营成果随(suí)之改变是一(yī)个慢变(biàn)量，会在未来两年(nián)体现在每(měi)一个央(yāng)国企的报(bào)表中。

　　何龙强(qiáng)调，目前在(zài)挖掘公司(sī)经营层面可(kě)能发生显著正向(xiàng)变化的个(gè)股(gǔ)提(tí)前进(jìn)行(xíng)布(bù)局，比如医药(yào)和消费等行业。

　　其(qí)实一季报已经显露出不少基金在行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动(dòng)型基金2022年年报前十(shí)大重(zhòng)仓股股票池(chí)中，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股主动型基金持有股票(piào)市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓(cāng)中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金(jīn)持(chí)有股票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估”概念股(gǔ)在偏股主(zhǔ)动型基(jī)金(jīn)的持仓中，占比明显提高。上述(shù)数(shù)据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓(cāng)股的(de)数据，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了(le)各(gè)基(jī)金主动加仓(cāng)“中特估”概念股的市值占2022年(nián)末股票(piào)总市值比例(lì)，一季度超过30％的(de)偏股主动型基金主动加仓了“中特估(gū)”概念(niàn)股，198只基(jī)金在(zài)2022年末(mò)不(bù)持有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统(tǒng)计(jì)也显示，一季度主动偏(piān)股型(xíng)公募基金对港股(gǔ)央国企(qǐ)的持股市值比重达到2019年以来的新高，港(gǎng)股央国(guó)企(qǐ)持股总市值占港股持股总市(shì)值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的(de)32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大(dà)力量？

　　构建国央企专门的股票库(kù)

　　可以(yǐ)说中国特色估(gū)值体系(xì)，正深(shēn)刻影响基金公司的投研，落实(shí)到(dào)日常的(de)投研流程和实践之中，不少(shǎo)基金公(gōng)司在(zài)加大投(tóu)研(yán)力量，更有(yǒu)专门构建(jiàn)国央(yāng)企(qǐ)股票库(kù)。

　　融通红利机(jī)会(huì)基金经(jīng)理何龙就介(jiè)绍，一方面(miàn)，从顶(dǐng)层设计改(gǎi)变研究(jiū)员过去对国央(yāng)企(qǐ)的固定思维(wéi)，需要实地(dì)考察国央(yāng)企，并且需要利用当前国(guó)央企愿意交流的契(qì)机，多花(huā)精力去进行(xíng)跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研究员将自己所覆盖行业(yè)的所有国央(yāng)企构建专门的股票(piào)库(kù)，并进行长期跟踪，包括考察其实地调研的的成果，了解国(guó)央(yāng)企经营思(sī)路(lù)和财务导向的变化，结(jié)合行业趋(qū)势和特征，寻找价值洼地，发(fā)现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识(shí)”上的重视(shì)。他表示(shì)，通(tōng)过深(shēn)入学习，对“中特估”有了更(gèng)深刻的认(rèn)识：首先要认(rèn)识(shí)市场(chǎng)体(tǐ)制机制、行(xíng)业产业结构(gòu)、主(zhǔ)体持(chí)续发展能力等方面所体(tǐ)现的鲜(xiān)明中国元素和发展(zhǎn)阶段(duàn)特征，“中(zhōng)特(tè)估”应该是(shì)在此基础(chǔ)上构(gòu)建(jiàn)的(de)具有时代特征和中国特(tè)色(sè)、符(fú)合国家战略(lüè)导向的估(gū)值体系，而不是(shì)简单套用国外的传统估值模(mó)型。

　　“中特(tè)估是一(yī)种(zhǒng)新的提法，但(dàn)是这(zhè)个概念所涉及到的行(xíng)业和公司，一直在发生的(de)变化。”万家基金经(jīng)理章恒表示(shì)，万家基(jī)金一(yī)直非常关注传统产业(yè)的变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多个领域，因(yīn)此也(yě)是一(yī)定能够(gòu)抓住(zhù)中特估这(zhè)波行情的机会的。同时，随着(zhe)时局的变化，也在增加相(xiāng)关行业的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合(hé)信基金首席经济(jì)学(xué)家魏凤春表示，积极践行中国(guó)特色(sè)的(de)估值(zhí)体系是资(zī)本市场(chǎng)使命(mìng)，投资者(zhě)需要学习领会并针(zhēn)对原有(yǒu)的估值体系进行改造，以适应现实的需要。明确该体系的框架是第一位(wèi)的工作，合理设置指标也非(fēi)常(cháng)重要，投资(zī)者(zhě)的认可(kě)和实施(shī)是(shì)最终该体系能(néng)否具备长期价值的基(jī)础。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估值是很大的认知误区，市场化认可是基本(běn)的常识，不可误判。

　　体现社会价(jià)值与国家战(zhàn)略价值

　　新估(gū)值(zhí)方(fāng)式(shì)？

　　央国(guó)企(qǐ)是(shì)国民经济的支(zhī)柱(zhù)，国企央企发展要符合国(guó)家战略发展发向，更需要承(chéng)担(dān)社会公共责任(rèn)等。而这些(xiē)都应(yīng)该考(kǎo)虑进估(gū)值体系之中，也引发市场关(guān)注。

　　多数受访的(de)基金经理认为，对(duì)于国央企的(de)估值方式要充分体现企业(yè)的社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价(jià)值、符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)的(de)价值？首要任务(wù)就构建中(zhōng)国特(tè)色(sè)的价(jià)值评价体(tǐ)系，改变从以(yǐ)私人股(gǔ)东权益出发，现(xiàn)金流折现为主要(yào)方(fāng)法的单一价值估(gū)值体(tǐ)系，转(zhuǎn)向社会整体价值观(guān)念(niàn)、纳(nà)入中国特色的(de)ESG评价体系，充(chōng)分体现企业(yè)的(de)社会价值与(yǔ)国(guó)家(jiā)战略价值。”博(bó)时(shí)基金指数与量化(huà)投资部(bù)基金经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直言(yán)，近年来国资委指导国内团队对于(yú)中国特色(sè)ESG披露与评(píng)价体系不断探索，结合(hé)国际通用规则，目(mù)前(qián)已经形成了初步的(de)企业社(shè)会(huì)价值评价(jià)体系，其中包(bāo)括(kuò)《企业认真地还是认真的写作业，认真的与认真地ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企(qǐ)业上市公司环境、社会及(jí)治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监、基金经理王帅也(yě)认为，“中特估(gū)”应该是注重企业(yè)价值(zhí)的可持续估值，要重视股东、员(yuán)工和社会责任等要素对企业稳健成(chéng)长的重大意义，重视稳(wěn)定的现金(jīn)流、持续增长(zhǎng)的盈利(lì)、科技(jì)创新(xīn)对(duì)提升企业内在价(jià)值的积极作用，这样有利于提高估值定价模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在(zài)指数编(biān)制、策(cè)略构建等实务工(gōng)作(zuò)中(zhōng)，都(dōu)有成熟的量化指标(biāo)可以(yǐ)使用(yòng)，包括净资产(chǎn)收益率、营业(yè)现金比率、资(zī)产负债率、研发经费投(tóu)入强度等等。”王帅也(yě)表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金经(jīng)理李(lǐ)欣(xīn)更细(xì)致分析在估值思维、估值结论、估值判断上有变化，尤其是(shì)估值(zhí)的方法和指标上，他认为其包括产业链上下游(yóu)的(de)衡量、全(quán)要素成本(běn)等，以及(jí)在纵向(xiàng)和横向(xiàng)上的研(yán)究，强(qiáng)调政(zhèng)策优(yōu)惠、产业发(fā)展、市场竞争力和(hé)可持续发(fā)展等(děng)各种因素与企业价值的关系。这些因素(sù)在对(duì)估值结论和判(pàn)断的影(yǐng)响上，也使得中国特色(sè)的估值(zhí)体系与传统的估值(zhí)体系有所不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估(gū)值思维(wéi)的变化(huà)，还有估值结论(lùn)和估值判断的变化，都是为(wèi)了(le)更好地适应(yīng)中国的市场(chǎng)和经济特点，提(tí)供(gōng)更精准、更合理的(de)企(qǐ)业估(gū)值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合(hé)信基(jī)金首席经济学家(jiā)魏凤(fèng)春(chūn)直(zhí)言(yán)，这(zhè)需要在实践中进行探索，目(mù)前尚没有公认的指(zhǐ)标可以使(shǐ)用。

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