“现在的房(fáng)地产很难(nán)再出(chū)现像过去十(shí)年的(de)系统(tǒng)性行情。”思睿集(jí)团(tuán)合伙人、首(shǒu)席经(jīng)济学家洪灏向《红周刊》表示，房地(dì)产(chǎn)行业分化的愈加明(míng)显，让机构和投资(zī)者的关注度从板块向单(dān)个标(biāo)的转(zhuǎn)移。上(shàng)海利檀投资董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来看，无论是业(yè)绩，还是(shì)估值，房地产(chǎn)都已经双杀到了最(zuì)底(dǐ)部，而且是(shì)反(fǎn)复地杀到了底部，再往下(xià)的空间已经不大了。

　　三道红线等指标(biāo)

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔法(fǎ)重(zhòng)要参考

　　那么如何寻找(zhǎo)房(fáng)地产个股的(de)阿(ā)尔法(fǎ)呢(ne)？

　　洪(hóng)灏提醒(xǐng)，在房(fáng)地产赛(sài)道中进行(xíng)选择，需要非常小心，避(bì)免选(xuǎn)了半天，标的公司出现爆雷的(de)情况。除此之外，洪灏(hào)指(zhǐ)出，需要(yào)满(mǎn)足以(yǐ)下三个基(jī)准：有大(dà)的(de)国资背(bèi)景的、杠(gāng)杆率较低的、此前没有踩(cǎi)过红(hóng)线的(de)。

　　他还表示，如果关注一(yī)下今年(nián)房地产的开发资金(jīn)来源，可(kě)以发现，其实银(yín)行的信贷倾向是不太(tài)愿意给房(fáng)企贷(dài)款(kuǎn)的(de)，房(fáng)企的主要资金来(lái)源来(lái)自新盘的销售。但今年新房的销售(shòu)情况相(xiāng)较一般。再关注一(yī)下，哪些(xiē)房企能从银行拿到钱，其实主要还是(shì)那些有国(guó)企背景(jǐng)的(de)房(fáng)企，民营房企相对(duì)比较困难，所以整个行业出现了(le)一个很明显的分(fēn)化(huà)，无论(lùn)是在销(xiāo)售，还是(shì)融资等(děng)各个方面都非常明显。现在有国资(zī)背景(jǐng)的房企在资本(běn)市场表现相对(duì)较好，但没(méi)有(yǒu)国资(zī)背景的民营(yíng)房(fáng)企(qǐ)股(gǔ)价大多(duō)表现(xiàn)很一般。

　　陈(chén)昊扬(yáng)则向(xiàng)《红周刊》表示，在(zài)房(fáng)地产行(xíng)业内，我(wǒ)们的(de)逻辑是，“寻找(zhǎo)最后的(de)赢(yíng)家”。而具体到如何(hé)挖掘(jué)，我们会特(tè)别重视企业的成本优势，更具体(tǐ)一点，就是它的净借贷水平(píng)（净负债率）是不是行业内(nèi)的最低水平；利润率是不是行业内最高的(de)；融资(zī)成本(běn)是否是(shì)行业内最低的；建(jiàn)安成(chéng)本是否也是业内最低的(de)；这些(xiē)都是(shì)我们(men)看重的一家房企的综合成本。

　　需(xū)要注意的是，能够同时满足上述条件的房(fáng)企并不多。即便(biàn)是(shì)在国央企中，仍有部分房(fáng)企出现了“三道红线”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐恶(è)化的趋(qū)势。以(yǐ)A股为例，《红周刊》根据Wind数据整(zhěng)理(lǐ)发(fā)现，截(jié)至2022年(nián)末，天房发展、陆(lù)家(jiā)嘴、格力地产、西藏(cáng)城投、中交地产、中国武夷等国央企“三(sān)道红线”全(quán)踩。

　　除此之外，城(chéng)建(jiàn)发(fā)展、京投发(fā)展、光明地产、云南城投、首开(kāi)股(gǔ)份(fèn)、珠(zhū)江(jiāng)股份、城投(tóu)控(kòng)股等国(guó)央(yāng)企(qǐ)房企也踩了“三道红(hóng)线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激进扩张房(fáng)企

　　需(xū)警惕(tì)其重蹈(dǎo)覆辙

　　不难(nán)看出(chū)，即便是有着(zhe)较稳健特色的国央企房企，其财务指标称得上完全健康(kāng)的仍是少(shǎo)数。而更加(jiā)值得注(zhù)意的是，在2022年，不(bù)少国企，甚至地方国企(qǐ)开(kāi)始大举扩张(zhāng)。而这(zhè)无疑又进一(yī)步(bù)考验(yàn)着国(guó)央企的资金(jīn)链情况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有度尤为重要，节奏(zòu)把握(wò)准确，有助于房企(qǐ)储备(bèi)优质“弹药(yào)”；但过于乐观(guān)的预判未来市场，以及过(guò)于激进的扩(kuò)张拿地节奏(zòu)也有(yǒu)可能让房(fáng)企(qǐ)重(zhòng)蹈此前的高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊(hào)扬(yáng)以其配置的(de)一(yī)家房企(qǐ)进(jìn)行举(jǔ)例，它从2018年开(kāi)始到2021年，连续4年的净借贷(dài)比例都(dōu)维持在33％左(zuǒ)右，完全(quán)没有增加杠杆(gān)比(bǐ)例(lì)。而到2022年，这家房企明(míng)显感觉(jué)到机会来了，其开始在一线城市进(jìn)行(xíng)大举(jǔ)拿地，净负债(zhài)率(lǜ)也由此(cǐ)前的33％左(zuǒ)右水(shuǐ)准提高到45％左右，涨了接近三(sān)分之一(yī)。与此同时，该房(fáng)企新购入(rù)地块也实现了快速(sù)的开盘利用率，预计今年会有更多的楼盘(pán)入市。像这(zhè)类企业就符合“最(zuì)后的赢家(jiā)”的特点。一方面，在于它本身储备了(le)很多(duō)弹药(yào)，去年拿地超1000亿元，且其中一(yī)半在一线城市(shì)，另外一半(bàn)也主要集中(zhōng)在(zài)强二线和二线城市；另一(yī)方(fāng)面，它的扩张是(shì)有节制地(dì)扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之(zhī)相反，有(yǒu)些房企的扩张(zhāng)速(sù)度让(ràng)人感觉(jué)又回到了2016年、2017年，或者说看到了(le)2016年(nián)～2020年期间扩张的民营企(qǐ)业的影子。虽(suī)然说，见到机(jī)会(huì)时要出手，但出手的章法仍(réng)要小心，如果负债率扩张得太快，但未来的两年市场没(méi)有(yǒu)想象得那么(me)好(hǎo)，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡(héng)量一家房企(qǐ)的扩张(zhāng)速度是否激进(jìn)？陈昊扬向《红周刊(kān)》表示，主要还是(shì)看房(fáng)企的净(jìng)负债率(lǜ)水平，在我看来，这个比例如果(guǒ)超过(guò)60％，就是扩张得(dé)过于(yú)快速了(le)。

　　不难看出，这一标准要(yào)比(bǐ)“三道红线”对房企的净负债(zhài)率要(yào)求(qiú)不得高于100％要更加严(yán)格。陈昊扬解释，当前房地产行业的复苏速度(dù)并没有(yǒu)那么快，所(suǒ)以(yǐ)要规(guī)避公司净负(fù)债率提高到一个比较(jiào)危(wēi)险的水平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳理发现，中交地产、中国金(jīn)茂、华(huá)发(fā)股份、越秀地产(chǎn)、绿(lǜ)城中国、保(bǎo)利发展(zhǎn)等房企2022平安喜乐后面一句是啥，平安喜乐后面一句是什么年净(jìng)负(fù)债率(lǜ)都在60％之上。其中，中交地产净负债率持续居(jū)高不下(xià)，在(zài)2020年至(zhì)2022年期间，依(yī)次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华润置地(dì)、中国(guó)海外发展、万科A、滨(bīn)江集团、招商蛇口、龙湖集团等(děng)房企在践行(xíng)较积极的拿地策(cè)略(lüè)的同时，也较好地控制了(le)公司的扩张速度与(yǔ)净负(fù)债(zhài)率(lǜ)水平（见附(fù)表）。

　　滨江集团等个(gè)别(bié)民营(yíng)房企(qǐ)

　　平安喜乐后面一句是啥，平安喜乐后面一句是什么trong>或具备“最后(hòu)赢家”的黑马特质

　　陈昊扬(yáng)指出，实际上，他们是以同(tóng)一筛选(xuǎn)标准来看国央企与民营房(fáng)企，但(dàn)在各维(wéi)度的实(shí)际表现上，国央(yāng)企确实会更胜一筹。如国央(yāng)企的融(róng)资成(chéng)本更低，融(róng)资渠道(dào)也更(gèng)顺(shùn)畅(chàng)，能够做到想融就融(róng)，这样(yàng)，国(guó)央企(qǐ)自(zì)然(rán)而然(rán)就具有天然优势。

　　虽(suī)然(rán)对(duì)比民营房(fáng)企(qǐ)，机(jī)构更加看好(hǎo)国(guó)央企，但(dàn)这(zhè)也(yě)并不意味(wèi)着，民营(yíng)企业中就(jiù)没有“黑马(mǎ)”的存(cún)在(zài)。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发现(xiàn)，仍有少数民营房企同样受(shòu)到机(jī)构的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江(jiāng)集团(tuán)的十大流通股(gǔ)东中新进了“中国工商银行股份有限公司－景顺长城中(zhōng)国回报(bào)灵活配置(zhì)混合型证(zhèng)券投资基金”“全国(guó)社保基金一(yī)一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马资产管理有限(xiàn)公司就长(zhǎng)期持有滨江集团。根(gēn)据一季报，该(gāi)资产公司的几只产品合计(jì)持(chí)有滨江集团9543万股，约占流(liú)通A股(gǔ)的(de)3.56％。

　　滨(bīn)江集团(tuán)的受青睐，和(hé)其自身(shēn)的基本面表(biǎo)现存在一定关(guān)系(xì)。2020年以来的近三年(nián)时(shí)间，房地产市场整体(tǐ)在走“下(xià)坡路”，但作(zuò)为杭州本(běn)土房(fáng)企的(de)滨江集(jí)团仍(réng)是表现出较(jiào)强的韧劲，2020年以来，滨(bīn)江集团在业绩表现、销售规(guī)模、新增土储、股价(jià)表现等多维度都表现了较强的增(zēng)长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间(jiān)，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)扣非归母净利润(rùn)依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次实(shí)现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发(fā)布的2023年一季报，今年一季度，滨江集团更(gèng)是(shì)实(shí)现了扣(kòu)非归母净利(lì)润(rùn)5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代(dài)”仍能保持自身业绩的持(chí)续增长，和滨江集团扎根杭州的战(zhàn)略布(bù)局关系(xì)密切。根据2022年年报，滨江集团有近(jìn)七成营(yíng)收来自杭州地(dì)区(qū)，而在2021年，杭州地(dì)区的营收比重只(zhǐ)占到近六成(chéng)。近三(sān)年持续稳居杭州房企销售排名(míng)第一。

　　与此同时，滨江集团(tuán)在杭州的土储(chǔ)补充同样较为积极，根(gēn)据诸(zhū)葛找房、住在(zài)杭州网数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额依(yī)次为(wèi)404.6亿(yì)元(yuán)、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同(tóng)样持续稳(wěn)居杭州的本土第一。

　　而滨江集团在杭(háng)州的较突(tū)出表(biǎo)现(xiàn)，也(yě)让滨江集(jí)团的房企排名迅速(sù)提(tí)升。到(dào)2023年(nián)，滨(bīn)江集团的房(fáng)企排名(míng)已冲进前十(shí)，根据(jù)中指数(shù)据，2023年前4月，滨江(jiāng)集团实现销售额607.3亿元，位(wèi)列房(fáng)企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股(gǔ)价翻了超一倍以(yǐ)上，而近期，滨(bīn)江集团(tuán)更是(shì)迎来多家机构的集(jí)中调研。滨江集团发布公告表示(shì)，公司于(yú)5月10日(rì)接受了信达证券、金(jīn)鹰基金、建(jiàn)信养老、新(xīn)华养老等18家机构调研。

　　产业链布局重点(diǎn)移至存(cún)量赛道

　　机构在下游家纺、家居(jū)、物(wù)业觅α

　　实际上房地产开发(fā)只是房(fáng)地产产(chǎn)业链上的中游环节，其(qí)上游主要为(wèi)钢(gāng)铁、水泥(ní)、建材、玻(bō)纤等材料(liào)供应商(shāng)，而下游应用行业主要(yào)包括中(zhōng)介(jiè)服务、家用电(diàn)器、物业(yè)管理、家居用品。综合《红(hóng)周(zhōu)刊》的采(cǎi)访，房(fáng)地(dì)产开发环(huán)节与上游材料端息息(xī)相(xiāng)关(guān)，新盘开(kāi)工不足导致上(shàng)游不被(bèi)看好，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国房地产(chǎn)行业在(zài)进(jìn)入存量房(fáng)时代，所以对(duì)地(dì)产产(chǎn)业链(liàn)，尤(yóu)其是偏消费属(shǔ)性的家(jiā)装家(jiā)居(jū)领域，我们相对看(kàn)好，因(yīn)为居民保有(yǒu)的住房规(guī)模越来越(yuè)大，随着时间的增加，内装更新的需求也会越(yuè)来越多。美(měi)国过去的(de)数据充(chōng)分说(shuō)明了这一点，在(zài)新房销售见顶(dǐng)之后，家具消费的增(zēng)长(zhǎng)却(què)一直都很好。对于地产产业链，我们相对看(kàn)好和(hé)内(nèi)装相关的行业，例如消费建材(cái)、家居装饰等。”万家基(jī)金人士表示。

　　而(ér)根据《红(hóng)周刊》对下(xià)游细分(fēn)中相关赛道龙头年内(nèi)表现(xiàn)的统计，目(mù)前暂居前(qián)两(liǎng)位(wèi)的都是来自家纺赛(sài)道(dào)的公司，它们分(fēn)别是富安娜和水星家纺(fǎng)，特别是前者在月线连(lián)收七根阳线(xiàn)的基础上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例(lì)，富(fù)安娜主要(yào)从事纺织家居、睡眠家居、生活类产品(pǐn)的研(yán)发、设计、生(shēng)产及销售，旗(qí)下(xià)拥(yōng)有原创“富(fù)安(ān)娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而(ér)乐”和“酷奇(qí)智”自有品(pǐn)牌。第一(yī)季(jì)度报(bào)告显示，报告(gào)期(qī)内，富安(ān)娜实现(xiàn)营业收入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少(shǎo)7.57％；不(bù)过实现归属于上市(shì)公司股东的净(jìng)利润约1.11亿(yì)元，同(tóng)比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公司一季(jì)报的(de)十大(dà)流(liú)通(tōng)股股(gǔ)东来(lái)看，能够发现该股早(zǎo)已成为基金重仓股的天下，彼(bǐ)时包括公募的中欧价(jià)值发现、中欧潜力价值、工(gōng)银瑞(ruì)信灵动价值、宝(bǎo)盈新价(jià)值(zhí)和(hé)私(sī)募的明河(hé)2016，都在(zài)其中(zhōng)出现(xiàn)，占据了(le)半壁江(jiāng)山。需要强(qiáng)调的是，中欧的(de)两只基(jī)金都(dōu)是价(jià)值派基(jī)金经理曹(cáo)名长在(zài)管的产(chǎn)品，首(shǒu)季(jì)其同时重仓的房地产(chǎn)产业链股票还有(yǒu)金地集团和大亚圣象。

　　对比而(ér)言，前几年曾经(jīng)风光一时的(de)家居板块也因疫(yì)情(qíng)、消费复苏进程(chéng)缓慢等(děng)多(duō)因素一度沉寂(jì)，不(bù)过好在困境反转露出(chū)曙光，家(jiā)居板块中年内表现最好的是志邦家居。同(tóng)一时间段(duàn)，该股年内上涨已经(jīng)超过23％，从(cóng)业绩来看，无(wú)论(lùn)是营收还是归(guī)母净利(lì)润，公司都实现(xiàn)了同(tóng)比双升。

　　从公司(sī)的十大流通股股东来看(kàn)，《红周(zhōu)刊(kān)》发现(xiàn)广发基金经理(lǐ)罗洋(yáng)慧眼独具，一季报中他管理的广发策略优选(xuǎn)和广发安宏回(huí)报均增加(jiā)了(le)持股(gǔ)，而(ér)这两只产品也(yě)成为志邦家居(jū)十大流通股股东中仅有的两只公募。有(yǒu)意思的是，他似乎(hū)对(duì)于定制家居类(lèi)标的(de)情有独钟，在另一家赛道公司(sī)金(jīn)牌(pái)橱柜中，他管理(lǐ)的(de)全(quán)部三只产品均登(dēng)榜十(shí)大流(liú)通(tōng)股股东，其也(yě)成为他的(de)独门重仓股(gǔ)。

　　除去家居家(jiā)纺外(wài)，下(xià)游的(de)物业股也越来越被机构所(suǒ)青睐，不过这类标(biāo)的大多在香港(gǎng)上市，如何选择成为难(nán)题。对此(cǐ)，前述(shù)上海(hǎi)公募基金(jīn)经理举(jǔ)例(lì)分(fēn)析(xī)：“物业服务不(bù)是一(yī)个(gè)高毛利的(de)行业(yè)，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣的是市场化应(yīng)该挣的(de)平安喜乐后面一句是啥，平安喜乐后面一句是什么钱，以我曾经(jīng)买(mǎi)的绿城服务为例(lì)，它在中高端楼盘占比是比较高的，每年到期的合同里提价成功率在30％～40％。它(tā)能做到(dào)滚动的大部分项目到期之后，经过两三轮合同周期还能(néng)做到产品(pǐn)提价。”

　　“行(xíng)业里真正能做到产品提(tí)价的公(gōng)司(sī)很少，因为物业公司很(hěn)容(róng)易一开(kāi)始(shǐ)是挣钱的，后面因为保安这些(xiē)固定人(rén)员成(chéng)本的年度(dù)增长(zhǎng)，不过服务没(méi)有(yǒu)特别好，客户没有那(nà)么满意，能做到提(tí)价难度是非常(cháng)大的。但是(shì)该公司能在业内做到到期之后(hòu)提价(jià)率比(bǐ)较高(gāo)，这跟它的定位和(hé)比(bǐ)较好(hǎo)的服务是有关系(xì)的(de)。”他进一步强调。

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