“现在的房地产很难再出现像(xiàng)过去十年的系统性行(xíng)情。”思睿集团合(hé)伙人、首席经济(jì)学(xué)家洪灏向《红(hóng)周刊》表示(shì)，房地产行业分化的愈加明(míng)显，让(ràng)机构和(hé)投资者的关(guān)注(zhù)度从板块向(xiàng)单个标(biāo)的转移。上海(hǎi)利檀投资董事长陈(chén)昊(hào)扬向《红周刊》指(zhǐ)出(chū)，从(cóng)行业(yè)来看，无论是业绩，还是估值，房地产都已经双杀到了最底部，而且是(shì)反(fǎn)复地杀到了底(dǐ)部，再往下的(de)空间已经(jīng)不(bù)大了。

　　三道红线(xiàn)等指标(biāo)布洛芬一天最多吃几次，布洛芬一天最大剂量是多少g>

　　成挖掘个(gè)股(gǔ)阿尔法(fǎ)重要(yào)参考

　　那么如何(hé)寻找房地产(chǎn)个股(gǔ)的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房(fáng)地产赛(sài)道(dào)中进行(xíng)选(xuǎn)择，需要非常小心，避免(miǎn)选(xuǎn)了半天，标的公司出现爆(bào)雷(léi)的情况。除(chú)此之外，洪灏指出，需要满足以下三个基准：有大的(de)国(guó)资(zī)背(bèi)景的、杠杆率(lǜ)较低的、此(cǐ)前没有踩(cǎi)过红线的(de)。

　　他还(hái)表示(shì)，如果关注一下今(jīn)年房(fáng)地产的(de)开(kāi)发资金来源，可以(yǐ)发现，其实(shí)银行的信贷倾向是不太(tài)愿意给房企贷款的(de)，房企的主要资金来源来(lái)自新盘的(de)销售。但今年(nián)新房的销(xiāo)售情况相较一般。再关(guān)注一下，哪(nǎ)些房企能从银(yín)行(xíng)拿到(dào)钱(qián)，其实(shí)主(zhǔ)要还是(shì)那些有(yǒu)国企背景的房企，民(mín)营房(fáng)企相(xiāng)对比较(jiào)困难，所以(yǐ)整(zhěng)个行业出现了一(yī)个很明显的分化，无论是在销售，还是融资等各个方面都非常明显。现(xiàn)在有国资背景(jǐng)的(de)房企在资本市场表现(xiàn)相对较好，但没有国(guó)资背景(jǐng)的(de)民营房企股价大多表(biǎo)现很一般。

　　陈昊扬则向(xiàng)《红周刊》表示(shì)，在房地产行业内，我(wǒ)们(men)的逻辑是，“寻找最后的赢家”。而具体到如(rú)何挖掘(jué)，我们会特别重视(shì)企业的成本优势，更具体(tǐ)一点，就是它的净借贷(dài)水平（净负债率）是不是行业内的最低水(shuǐ)平；利润率是(shì)不是行业内最(zuì)高的(de)；融资成(chéng)本是否是行业内最低的；建安成本是否也(yě)是业内最低的；这些都是我们(men)看重的一(yī)家房企的综合成本(běn)。

　　需(xū)要注意的是，能够(gòu)同时满足(zú)上述条(tiáo)件的(de)房企(qǐ)并(bìng)不(bù)多(duō)。即便是在(zài)国(guó)央企中，仍(réng)有(yǒu)部分房(fáng)企出(chū)现了(le)“三道红线(xiàn)”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐恶(è)化的(de)趋势。以A股为例，《红周刊(kān)》根据Wind数(shù)据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格(gé)力地(dì)产、西藏城投、中交地(dì)产、中国武夷(yí)等国央(yāng)企“三道(dào)红线”全踩(cǎi)。

　　除此之外，城建(jiàn)发(fā)展、京投发(fā)展(zhǎn)、光明(míng)地产、云(yún)南城投、首(shǒu)开股份(fèn)、珠江股(gǔ)份、城投控股等国央企房企(qǐ)也踩了(le)“三道红线(xiàn)”中的(de)两条。

　　2022年激进(jìn)扩张房(fáng)企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难(nán)看出，即便(biàn)是有着(zhe)较稳健特色的国央企房(fáng)企，其(qí)财(cái)务指(zhǐ)标(biāo)称(chēng)得上完全健康的(de)仍是少(shǎo)数。而更加值得注意的是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开始(shǐ)大举扩(kuò)张。而这无疑又进(jìn)一步考验着国央企(qǐ)的资金链情况。

　　对房企而(ér)言，扩张速度的张弛有(yǒu)度尤为重(zhòng)要，节奏把(bǎ)握(wò)准确，有助于房企储备(bèi)优(yōu)质“弹药”；但过于乐观的预(yù)判未来市场，以及过(guò)于激进的扩张(zhāng)拿地节(jié)奏也(yě)有可(kě)能让(ràng)房企重蹈此前(qián)的高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊(hào)扬以其配置(zhì)的一家房企进行举(jǔ)例，它从(cóng)2018年(nián)开始到(dào)2021年，连续4年的(de)净借贷比(bǐ)例都(dōu)维持在33％左右，完全没有增加杠(gāng)杆比(bǐ)例。而(ér)到2022年，这家房(fáng)企明(míng)显感觉(jué)到机会来了(le)，其(qí)开(kāi)始在一线城(chéng)市进行大(dà)举拿地，净负(fù)债率也(yě)由此前(qián)的33％左右水准(zhǔn)提(tí)高(gāo)到45％左右，涨了(le)接近三分(fēn)之一。与此同(tóng)时，该房企新购入地(dì)块也实现了(le)快速的开盘利用率，预(yù)计今年会(huì)有更多的楼盘(pán)入市。像这类企(qǐ)业就(jiù)符合“最后的赢家”的特点。一方(fāng)面，在于它本(běn)身储备了(le)很多弹药，去年拿地超1000亿元，且(qiě)其中一半(bàn)在一线城市，另外一半也主(zhǔ)要(yào)集中在强二线和(hé)二线城市；另(lìng)一方面，它的扩(kuò)张是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒(xǐng)道，与(yǔ)之相反，有些(xiē)房企的(de)扩张速度让人感觉又(yòu)回(huí)到了2016年、2017年，或者说看到了2016年(nián)～2020年期间扩张(zhāng)的民营企业(yè)的影子。虽然说(shuō)，见到机(jī)会时要出手，但出手的章法仍要小心，如果负债率扩张得太快，但未来的两年市场没有(yǒu)想象得那么好，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房(fáng)企的扩(kuò)张速度是否(fǒu)激进？陈昊扬向《红周刊(kān)》表示，主(zhǔ)要还是(shì)看房企的(de)净负债率水平，在(zài)我(wǒ)看来，这个比例(lì)如果超过60％，就是扩张(zhāng)得过于快速了。

　　不难看出，这一标准(zhǔn)要比“三(sān)道红线”对房企(qǐ)的净负债率要求(qiú)不(bù)得高于100％要更加严格。陈昊扬(yáng)解(jiě)释，当(dāng)前房(fáng)地(dì)产行业的复苏(sū)速(sù)度并没有(yǒu)那么快(kuài)，所以要规避公司净(jìng)负(fù)债率提高到(dào)一个比较(jiào)危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊》对在(zài)2022年(nián)拿地较积极(jí)的房企梳理发现，中交地(dì)产(chǎn)、中国(guó)金茂、华发股份、越秀(xiù)地产(chǎn)、绿(lǜ)城(chéng)中国、保利发展等房企2022年净负债(zhài)率都在60％之(zhī)上。其(qí)中，中交地产(chǎn)净负债率持续居(jū)高不下(xià)，在(zài)2020年至(zhì)2022年期间，依次(cì)为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对比的(de)是，华润置地(dì)、中国(guó)海外发展、万科A、滨江集团、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团等房(fáng)企在践行较(jiào)积极的拿地策略的同(tóng)时，也较好(hǎo)地控制了公司的扩张(zhāng)速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨江集(jí)团等个别民(mín)营房企

　　或具备(bèi)“最后(hòu)赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈昊扬指出，实际上，他们是以同一筛(shāi)选标准来看国央企与民(mín)营房企(qǐ)，但在(zài)各维度的实(shí)际表(biǎo)现上，国(guó)央企确实会更胜一筹。如国央企的融资成本更低，融资(zī)渠道也更顺(shùn)畅，能够做到想融就融，这样，国央(yāng)企自(zì)然而然就具有天(tiān)然(rán)优势。

　　虽然(rán)对比民营房企，机构更加看好国央企，但这也并(bìng)不意味着，民(mín)营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民(mín)营(yíng)房企同(tóng)样受(shòu)到机(jī)构的(de)青睐。比如，根据2023年(nián)一季报，滨江集团的十(shí)大流(liú)通股(gǔ)东中新(xīn)进了“中国工商银行股份有(yǒu)限(xiàn)公司－景顺长城中国(guó)回报灵活配置混合(hé)型证券投(tóu)资(zī)基金”“全国社(shè)保基金(jīn)一(yī)一六组(zǔ)合”等。

　　除此之(zhī)外，自2021年开始，百(bǎi)亿私募珠(zhū)海阿巴马(mǎ)资产(chǎn)管理有限(xiàn)公司(sī)就(jiù)长(zhǎng)期持有(yǒu)滨江集团。根据一季报，该资(zī)产(chǎn)公(gōng)司的几只(zhǐ)产品(pǐn)合计持有滨江集团(tuán)9543万股(gǔ)，约(yuē)占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨(bīn)江集团(tuán)的受青睐，和其自身(shēn)的基(jī)本面(miàn)表现存在一定关(guān)系。2020年以来的近三年时间，房地产市场(chǎng)整体在走“下坡路(lù)”，但作为(wèi)杭州本土房企的滨江集团仍是表现出较强的(de)韧劲，2020年以来，滨(bīn)江集团在业绩(jì)表现(xiàn)、销售规(guī)模、新增土储、股价表(biǎo)现等(děng)多维度(dù)都表现了较(jiào)强的(de)增长势头。

　　业(yè)绩(jì)方面(miàn)，2020年～2022年期间(jiān)，滨江集团扣非归母净利(lì)润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依次(cì)实现(xiàn)同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的(de)2023年(nián)一季报，今年(nián)一季度，滨(bīn)江集团更是(shì)实现(xiàn)了扣非归母净利(lì)润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地(dì)产“青(qīng)铜时代(dài)”仍能保持自(zì)身业绩(jì)的持续增长，和滨江集团扎根杭州的战略布局关系密切。根据2022年年报，滨江集团有近七(qī)成营收来(lái)自杭州地区，而在2021年，杭州(zhōu)地区的营收比重只占到(dào)近六成(chéng)。近三年(nián)持续稳(wěn)居杭州房企销售排名第一。

　　与此(cǐ)同时，滨江集团在杭州(zhōu)的土储补充(chōng)同样(yàng)较为积极，根据(jù)诸葛(gé)找房、住在杭州网数据(jù)显示，2020年(nián)、2021年(nián)、2022年(nián)在(zài)杭拿地金额(é)依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同(tóng)样(yàng)持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江(jiāng)集团在杭州的较突出表(biǎo)现，也让(ràng)滨(bīn)江集团的房企排名迅(xùn)速(sù)提(tí)升。到(dào)2023年，滨(bīn)江(jiāng)集团的房企排(pái)名已冲进前(qián)十，根据中指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨江集(jí)团实现销售额607.3亿元，位列房企第(dì)九(jiǔ)位(wèi)。

　　值得注意的是，2020年至今(jīn)，滨(bīn)江(jiāng)集团股价(jià)翻(fān)了超(chāo)一倍(bèi)以上，而近期(qī)，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)更是(shì)迎来多家机构的(de)集中调研。滨江集团(tuán)发布公告表示(shì)，公司于5月10日接受了信达证券、金鹰基金、建信养老、新华养老等18家机构调研(yán)。

　　产业链布局重点移(yí)至(zhì)存量赛道

　　机构在下游家(jiā)纺、家居、物业(yè)觅α

　　实际上房地产开发只是房地产产业链(liàn)上的中游环节，其(qí)上游主要为钢铁(tiě)、水泥、建材、玻纤等材(cái)料供应商，而下游应(yīng)用行业主要包(bāo)括中介服务、家用电(diàn)器(qì)、物业管理、家居用品。综(zōng)合《红周(zhōu)刊》的采(cǎi)访，房(fáng)地产开发环节与上游材料端息息相(xiāng)关，新(xīn)盘开工不(bù)足(zú)导致上游(yóu)不被看(kàn)好(hǎo)，机构(gòu)寻觅个股阿尔法的(de)思(sī)路渐渐移(yí)至(zhì)下游。“中(zhōng)国房地产行业在进入存量(liàng)房时代，所以对地产(chǎn)产业链，尤其(qí)是偏消费属性的家装家居领域，我们相对看好，因为居民保有的(de)住(zhù)房规模越来越大，随着时间(jiān)的增加，内装更新(xīn)的需求也(yě)会越来越多。美国过(guò)去的数(shù)据充分(fēn)说明(míng)了(le)这一点(diǎn)，在新房销售见(jiàn)顶之后，家具消费的(de)增长(zhǎng)却一直都很好。对于地产产业链(liàn)，我们(men)相对看(kàn)好和(hé)内装相(xiāng)关(guān)的行业，例如(rú)消费建材、家居装饰等。”万家(jiā)基金人士表示。

　　而(ér)根据《红(hóng)周刊(kān)》对下游细分中相(xiāng)关赛道龙头布洛芬一天最多吃几次，布洛芬一天最大剂量是多少年内表(biǎo)现(xiàn)的统计，目前暂居前两位的都(dōu)是来(lái)自家纺赛道的(de)公司，它们分别是富安娜和水星家(jiā)纺，特别是前者在月线连收七根阳线的基(jī)础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从(cóng)事纺织家居(jū)、睡眠家居、生活(huó)类(lèi)产品(pǐn)的研(yán)发、设计、生(shēng)产及销售，旗下拥有(yǒu)原创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和“酷奇智”自(zì)有品牌(pái)。第一季度报告显(xiǎn)示，报(bào)告期内，富(fù)安娜实现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于(yú)上(shàng)市公司股东的净利润约(yuē)1.11亿元(yuán)，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市(shì)公(gōng)司一季报(bào)的十(shí)大流通股(gǔ)股东(dōng)来看(kàn)，能够(gòu)发现该股(gǔ)早已成为(wèi)基金重(zhòng)仓股的天下(xià)，彼时包括(kuò)公(gōng)募的中欧(ōu)价值发现(xiàn)、中欧潜(qián)力价值、工银瑞信(xìn)灵动价值、宝盈新价值和私募的明(míng)河2016，都在其中出(chū)现(xiàn)，占据了半壁江山。需(xū)要(yào)强调的(de)是(shì)，中欧的两只基金(jīn)都是(shì)价值派基金经(jīng)理曹名长在管的产品，首季其(qí布洛芬一天最多吃几次，布洛芬一天最大剂量是多少)同时(shí)重(zhòng)仓的(de)房地产产业链股票还有金地(dì)集团和大亚圣(shèng)象。

　　对(duì)比而言，前几年曾经风光一时的家居板块也因疫情、消(xiāo)费复(fù)苏(sū)进程缓(huǎn)慢(màn)等(děng)多(duō)因素一度沉(chén)寂(jì)，不过好在(zài)困(kùn)境反(fǎn)转露出曙光，家居板块中年(nián)内表现最好的(de)是志邦家(jiā)居。同一时间段，该股年内(nèi)上涨已经超过(guò)23％，从(cóng)业绩来看，无(wú)论是(shì)营收还是归母净利润，公司都实现了同比双(shuāng)升。

　　从公司的(de)十大流通(tōng)股股(gǔ)东来(lái)看，《红(hóng)周刊》发(fā)现广发基金(jīn)经理罗洋(yáng)慧眼独(dú)具(jù)，一季报中他管理的广发策略优(yōu)选(xuǎn)和广发安宏回报均(jūn)增(zēng)加了持股，而这(zhè)两只(zhǐ)产品也成为志邦家(jiā)居十大流通股(gǔ)股东中仅有的两(liǎng)只公募。有意思(sī)的(de)是，他似乎对于定制家居类标的(de)情有独钟，在另一家赛道公司金牌橱柜中，他管理的全部三只产品均登榜(bǎng)十大流通股股东(dōng)，其也成(chéng)为他(tā)的(de)独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游的物业股也越来越被机构(gòu)所青睐，不过这类(lèi)标的大多在香港(gǎng)上市，如何(hé)选择成为(wèi)难题。对此，前述上(shàng)海(hǎi)公募基金经理举例(lì)分(fēn)析：“物(wù)业服(fú)务不(bù)是一个高毛利的行业，挣(zhēng)钱很(hěn)辛苦，我选公司还是希望挣(zhēng)的是市场化应该挣的钱，以我曾(céng)经买的(de)绿城服务为例，它在中高(gāo)端(duān)楼(lóu)盘占(zhàn)比是比较高(gāo)的(de)，每年到期的合同(tóng)里提(tí)价成(chéng)功(gōng)率在30％～40％。它能(néng)做到(dào)滚动的大部分项目到期之(zhī)后，经过两三轮合(hé)同周(zhōu)期还能做(zuò)到产品(pǐn)提价。”

　　“行业里真正能做到产品提价的公司很(hěn)少，因为物业公司很容易一开始是挣钱(qián)的，后面因为保安这些固定人员成本的年度增长，不(bù)过服务没(méi)有特(tè)别好(hǎo)，客(kè)户没有那(nà)么满意，能做到提价难度是(shì)非(fēi)常大的。但(dàn)是该公司(sī)能(néng)在业内做(zuò)到到期之(zhī)后提(tí)价率比较高，这跟它的定位和比较好的服(fú)务是有关(guān)系(xì)的。”他进一步强调。