可口可乐的创始人是谁，雪碧创始人是谁文丨明明 章立聪(cōng) 余经纬

　　跨季(jì)结束后资金利率(lǜ)自低位持续上行(xíng)，即便税期(qī)结束(shù)，资金(jīn)利率却仍未(wèi)回落，反而(ér)进一(yī)步(bù)走高。我们认为主要是源于：①货币政(zhèng)策力(lì)度边(biān)际转弱；②税期走款叠加(jiā)4月信贷投放情况较好，导致(zhì)银行(xíng)资金融(róng)出意愿(yuàn)与(yǔ)能(néng)力(lì)降低。③资金(jīn)较为拥挤导致债市(shì)敏感度增(zēng)加。考虑假(jiǎ)期和月末因素，预计短期内，资(zī)金利率下行空间有限，波动(dòng)幅度加(jiā)大，建(jiàn)议投资者关注资金面(miàn)的边(biān)际变化，警惕流动性大幅收紧对债市(shì)情绪以及头(tóu)寸管理的影(yǐng)响。

　　▍近期资(zī)金利率(lǜ)持续上行。

　　跨季结束(shù)后资金利率自低位(wèi)持续上(shàng)行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕(rào)2.10％中枢运行，然而税(shuì)期结束后却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜(yè)利率上行幅度更大。从隔夜(yè)利(lì)率角度(dù)观察，银(yín)行与非银机(jī)构(gòu)间流动性分(fēn)层(céng)现象(xiàng)弱化(huà)；此外，隔夜利率与(yǔ)7天利率的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒(dào)挂。我们(men)认为税期结束，资金不松，主要有以下几点原因(yīn)：

　　▍其一，货币政策力(lì)度边际转弱(ruò)。

　　稳健的货币政(zhèng)策坚持以我为主、稳(wěn)字当头，保(bǎo)持(chí)货(huò)币信(xìn)贷合(hé)理增(zēng)长，确保(bǎo)利(lì)率(lǜ)水平合(hé)适(shì)，在追求(qiú)经济提振的同时，也注重防范市场(chǎng)过热(rè)带来的金融风险(xiǎn)。在(zài)满足广(guǎng)义流(liú)动性供需匹配的前提(tí)下，货币工具(jù)力度可能(néng)会有所回摆(bǎi)。从央(yāng)行的(de)具体(tǐ)操作上(shàng)来看，MLF小幅增(zēng)量续做，逆回购投放低量操作，结构性工具“有进有退”，均预示(shì)后(hòu)续政策将更加(jiā)“精(jīng)准有力”，流动性投放(fàng)趋于(yú)谨慎。

　　▍其(qí)二，税期走款(kuǎn)叠加4月信(xìn)贷投放情况较好，导致银(yín)行资(zī)金融(róng)出意(yì)愿(yuàn)与(yǔ)能力降低。

　　4月(yuè)18到(dào)19日税期缴款(kuǎn)，而4月通常是缴税大月(yuè)，因此走款可能(néng)对银行间(jiān)流(liú)动性带(dài)来了一定的压力。此外，参考近期票据利(lì)率(lǜ)走势，预计信贷增速(sù)较一季度(dù)将(jiāng)会有所放缓，但4月预计仍将(jiāng)保持同比多增的态势。税期缴款叠加信贷投放，银行系(xì)统整(zhěng)体资(zī)金(jīn)流出，因此(cǐ)向同业融出的意愿和能力有(yǒu)所降低(dī)。

　　▍其三，资金较(jiào)为拥挤可能(néng)会导致债市脆弱性和敏感度增加，且投资者对于未(w可口可乐可口可乐的创始人是谁，雪碧创始人是谁的创始人是谁，雪碧创始人是谁èi)来一(yī)个(gè)月资金利率上行的担忧增加。

　　从质押(yā)式回(huí)购成交量和(hé)我们测(cè)算的杠杆率来看(kàn)，虽然上(shàng)周受(shòu)资(zī)金收紧影响，加杠(gāng)杆情绪有(yǒu)所(suǒ)降温，但(dàn)依然处于历史相(xiāng)对积极(jí)的水平，导致(zhì)债(zhài)市敏感度增加。此(cǐ)外投资(zī)者对货币(bì)政(zhèng)策力度以及(jí)跨月资金面情(qíng)况仍存担忧，使得市场上对于未来一个(gè)月内资金(jīn)价格上(shàng)行的预期(qī)更为强烈。

　　▍后市(shì)展望(wàng)：五(wǔ)一假(jiǎ)期临近，回购资(zī)金的期限被动拉长，利率下(xià)行空间有(yǒu)限。

　　月末(mò)往往财政集中支出，向市场释放(fàng)资金；但跨月前夕银(yín)行资金融出(chū)意愿一般较(jiào)低，预计资(zī)金波动幅度较大。对于债市而言，短期交(jiāo)易主线或延续(xù)政(zhèng)策与(yǔ)基本面(miàn)预(yù)期交易，预(yù)计(jì)利率以震荡走势(shì)为主，建议(yì)投资者(zhě)关注(zhù)资金面的(de)边(biān)际变(biàn)化，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对债(zhài)市情绪以及(jí)头寸管理的影响。

　　▍风(fēng)险提(tí)示：

　　央行(xíng)货(huò)币(bì)政策(cè)不及预期(qī)；经济复苏(sū)节(jié)奏(zòu)不及(jí)预(yù)期；银行间市场流动性过(guò)快收紧。

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