金融界(jiè)5月27日消息 近日(rì)因为昆明国资(zī)委的(de)一封声明，让(ràng)城投(tóu)债成为关(guān)注的焦(jiāo)点，当前地方债(zhài)的(de)规模和地(dì)方政府的偿债能力已经越来越被(bèi)重视。如何如何处置地(dì)方债务？

　　中泰证券首席经济(jì)学(xué)家李迅雷发文称，地(dì)方债包(bāo)括地方一般债(zhài)、专项债(zhài)和包括城投债在内的各种(zhǒng)隐(yǐn)形(xíng)债，其规模(mó)究竟有多大，尚有(yǒu)争议，但增(zēng)长(zhǎng)迅猛。包(bāo)括银行、保险(xiǎn)、基金等在内(nèi)的机(jī)构投资者是地方债的主要持有者，他们普遍担心的(de)还是(shì)城投债(zhài)务、非标等地方(fāng)政府隐形债(zhài)风险。例(lì)如，近(jìn)期贵(guì)州(zhōu)省政(zhèng)府(fǔ)发(fā)展研(yán)究中心提出，“化(huà)债工作推进异常艰难，仅依靠自身能(néng)力已无法(fǎ)得到有(yǒu)效解决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在(zài)土地财政缩水的背景下(xià)，地方政府的财(cái)权与事权不匹配问题又凸显出来。在我国政府杠杆率(lǜ)水平(píng)并不算(suàn)高(gāo)的前提(tí)下，我国地方政府的杠杆率水平(píng)确实够高了。需要(yào)调整中(zhōng)央和地方之(zhī)间债(zhài)务余额(é)的比例关系(xì)。“今后应(yīng)加大中央政府的发债规(guī)模，为地(dì)方经济减负(fù)。”他(tā)明确指出。

　　李迅雷(léi)认为，在当前中国经济转型的关键(jiàn)阶段(duàn)，维护地(dì)方政府的信(xìn)用，防范区域性金(jīn)融风险显得尤为(wèi)重要，故在(zài)城投公(gōng)司(sī)还没(méi)有(yǒu)与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之(zhī)前(qián)，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议(yì)给(gěi)予困难省份一定的(de)“托底(dǐ)”支持，在(zài)政策(cè)上大力度(dù)支持(chí)地方政府“化债”。如帮助地方政(zhèng)府(fǔ)（如城投公司的借新(xīn)还(hái)旧(jiù)）降低债(zhài)务(wù)成本、拉长债务期(qī)限（非债券类债务展期，如遵义道桥(qiáo)实践银行(xíng)贷款展(zhǎn)期），通(tōng)过政(zhèng)策性银行或商业银行的(de)低息资金(jīn)来降低债务成本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　李(lǐ)迅雷还建议，中央政策上支持地方(fāng)政府(fǔ)通过出让国有(yǒu)资产来偿债。他表(biǎo)示这类典型案(àn)例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公(gōng)告无偿划转上(shàng)市公司共计1亿股(gǔ)股份(fèn)（合计占贵州茅台总股本8％，按(àn)当(dāng)时市价计量(liàng)市值(zhí)约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下(xià)文(wén)字来源(yuán)李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置地(dì)方债务的辨证思(sī)考》

　　截至2022年末(mò)全(quán)国(guó)城投有(yǒu)息债务(wù)54.1万亿元(yuán)

　　城投平(píng)台(tái)成为地方债务主要体现形(xíng)式

　　城投债是指城投企业公开发行的公司债券(quàn)和中期票(piào)据。按(àn)照新预(yù)算法、“43号文”出台明确城投债(zhài)与地(dì)方(fāng)政(zhèng)府信(xìn)用脱钩(gōu)，城投公司(sī)定位由(yóu)地方政府(fǔ)投融资机构转(zhuǎn)变为市场化运(yùn)营主体，地方政府(fǔ)不(bù)再对城投(tóu)债兜底。但(dàn)实际上市(shì)场(chǎng)仍然把城投债看作由地方政(zhèng)府(fǔ)背书的(de)高信用等级债券。

　　因此城(chéng)投公司通常都是地方政府(fǔ)下设的投(tóu)融资机构，很难完全独立成为与政(zhèng)府无关的纯市场化(huà)的企业。城投的债(zhài)务主要包括向银行借款和(hé)发行债券融资这(zhè)两种方式，以前一种方式为主，但后一种债(zhài)权融(róng)资的规模也不小，到(dào)2022年末，余(yú)额(é)估计在13万亿(yì)元以上。

　　总体看，2011年以来(lái)，全国城投(tóu)有(yǒu)息债(zhài)务快(kuài)速扩张，每年(nián)增速均保持在10％以上，到(dào)2022年末，全国城投有息债(zhài)务为54.1万亿元，相(xiāng)较2011年的6.4万亿元增长了7倍(bèi)以上。

城投(tóu)平台发债余额的增长

图片来(lái)源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投(tóu)平台实际(jì)上已经成为地方债务的主要体现形(xíng)式，规模明显超过地方政府的一般(bān)债(zhài)和专项(xiàng)债(zhài)之和。城投平台(tái)中，如今，城投平台的债券余额大约(yuē)为13.8万亿元，迄今(jīn)并(bìng)无(wú)违约案例，说明城投债仍属于地(dì)方(fāng)政府(fǔ)背书的高等级信用债。但是，城投平台的非标违约(yuē)情(qíng)况时有发生，银(yín)行贷款展(zhǎn)期(qī)、调(diào)整还贷方(fāng)式的也(yě)比较多。

　　地方政府应确(què)保城投(tóu)债按时(shí)兑付，不能轻易违约

　　当前市场对(duì)地方政府债务(wù)增长和财(cái)政收入增速下降甚至(zhì)负增长的(de)现象普遍(biàn)担心，尤(yóu)其对财力偏(piān)弱的东北、中西部省份(fèn)，城投债的收益率普遍高于东(dōng)部发达(dá)省市(shì)。2022年13个省土地出让金对政(zhèng)府债务利息覆盖程度不足100％（2021年(nián)只有5个），扣除城投(tóu)拿地之后(hòu)，捉(zhuō)襟见肘的情况(kuàng)更加(jiā)明显。

　　河南(nán)的永(yǒng)煤(méi)债违(wéi)约之(zhī)后，对河(hé)南省乃至全国(guó)的(de)信用债市场都造成负面冲击，信用(yòng)分层现象加剧，部分经(jīng)济偏弱区域被边(biān)缘化(huà)。例如青海、云南和天津等近(jìn)几(jǐ)年融资成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成(chéng)本大幅上升，虽然(rán)2020年以来融资成(chéng)本有所下降，但整体降幅相较全国更小。辽宁、广西、吉林、重(zhòng)庆(qìng)、陕(shǎn)西、宁(níng)夏和甘(gān)肃2020年以来城投债加权平均票面利率(lǜ)降幅也(yě)明(míng)显(xiǎn)不如全(quán)国(guó)。

　　当前在经济(jì)复(fù)苏不及(jí)预期(qī)的背景下，投(tóu)资者的风险偏(piān)好明显下降。为此，地方政府应该确(què)保城投(tóu)债的按时(shí)兑付。因为违约不仅不能解决债务问题，反而(ér)会恶化区域信(xìn)用环境，导致地方国企融资(zī)难(nán)、融资贵(guì)。从未来(lái)区(qū)域经(jīng)济(jì)发(fā)展的角度看，政府(fǔ)部门(mén)仍(réng)需(xū)要持续(xù)举(jǔ)债来实现经济平稳增长，需(xū)要(yào)保持政(zhèng)府信用，不能轻易违约。

　　建议中央大力度支持地方(fāng)政府“化(huà)债”

　　因此，当前(qián)迫切(qiè)需(xū)要(yào)增强城(chéng)投债权人的(de)持有(yǒu)信心(xīn)，首先要确保(bǎo)城投债不违约(yuē)，这就意味(wèi)着城(chéng)投(tóu)公司能够(gòu)具(jù)备低成本(běn)的借新还旧(jiù)能力(lì)。

　　中央提出“谁(shuí)家的(de)孩子谁(shuí)家抱”，意(yì)味着对(duì)地方债不兜底，但建议(yì)给予困(kùn)难省份(fèn)一定的“托(tuō)底”支持，即(jí)在政策上大力度支持(chí)地(dì)方政府(fǔ)“化(huà)债”，如帮助地方政府(fǔ)（如城(chéng)投公司(sī)的借新还(hái)旧）降低债(zhài)务成本、拉长债务期限（非债券(quàn)类债(zhài)务展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过(guò)政策性银行或商业(yè)银(yín)行的低息资金来降低债务成(chéng)本，让(ràng)债务(wù)更加容(róng)易滚续。

　　此外，对于地方政府可否通过出让国有资产来偿债方面，也希望中央给(gěi)予政策上的支持。因(yīn)为今年3月(yuè)1日，国资(zī)委在对政协十三届全(quán)国(guó)委(wěi)员(yuán)会第(dì)五次会议第00503号提案的答复(fù)中表示，将适时出台制度规定及操作细(xì吴亦凡真的在牢里吗，吴亦凡为什么被关进牢里)则(zé)，探索国有权益份额规范化退出的有效方式和途径，充分发(fā)挥(huī)有(yǒu)限合伙企(qǐ)业的优(yōu)势，助力(lì)国有(yǒu)企业(yè)创新发(fā)展。

　　通过出让国有企业(yè)股(gǔ)权获(huò)得收(shōu)入偿还债务，典型案例(lì)为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅(máo)台集团(tuán)两(liǎng)次公告无偿划转(zhuǎn)上市(shì)公(gōng)司(sī)共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当(dā吴亦凡真的在牢里吗，吴亦凡为什么被关进牢里ng)时(shí)市价计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　在当前中国经(jīng)济转型的(de)关键阶段，维护地(dì)方政府的信用，防范(fàn)区域(yù)性(xìng)金融风(fēng)险显(xiǎn)得尤为重要，故在城投公司还没(méi)有与政(zhèng)府部(bù)门完全(quán)“脱(tuō)钩”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍(réng)需(xū)要保持。

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