文|招商宏观(guān)张静(jìng)静团(tuán)队

　　核心观点

　　事(shì)件：2023年5月27日，国家(jiā)统计(jì)局发布4月全国规模以上工业(yè)企(qǐ)业绩效数据。4月份，规模以(yǐ)上工业(yè)企业营业收(shōu)入累计同比(bǐ)增长0.5％；规模以上工业企业(yè)利(lì)润累计同比增速为-20.6％（1-3月(yuè)为(wèi)-21.4％）。

　　4月(yuè)份(fèn)，营(yíng)业(yè)利(lì)润累计同比增(zēng)速降幅小幅收窄，但依(yī)然处于探底(dǐ)爬坡过程中(zhōng)。从决(jué)定企(qǐ)业(yè)利(lì)润的量、价、成本三(sān)因素框架(jià)看，我们认(rèn)为，此轮工业(yè)企业利润增速由正(zhèng)转负的原因(yīn)主(zhǔ)要源于(yú)PPI下(xià)行，但本轮工业企业利(lì)润累(lèi)计增速(sù)的下(xià)探(tàn)幅度之深和持续时间之长(zhǎng)是PPI下行和其(qí)他多种因(yīn)素叠加导致的：（1）PPI下行(xíng)加速工业企业利润由正转负；（2）主动去(qù)库存时间偏长(zhǎng)以及费用率偏高严重制(zhì)约工业企业利润爬坡(pō)速(sù)度 。

　　从详(xiáng)细拆解数据看：1）与(yǔ)去年同期相比，工业企业经营(yíng)绩效的增长(zhǎng)压力依然(rán)较大，与(yǔ)3月份相比(bǐ)，产成品存货(huò)周转天数和应收账款平(píng)均(jūn)回收期进一步(bù)增(zēng)加。2）分所有制类型来看(kàn)，外(wài)商及港澳台(tái)商和私(sī)营企业利(lì)润累计(jì)同比降幅出(chū)现收窄(zhǎi)，国有工业企业(yè)和股份(fèn)制企业利润累计(jì)同比(bǐ)降幅进一步扩(kuò)大(dà)。3）上游采(cǎi)选(xuǎn)业中非(fēi)金属(shǔ)矿采选、有色金属矿(kuàng)采(cǎi)选的利润增速表现较好，石油和天然(rán)气(qì)开采等其他行业的利润增(zēng)速降(jiàng)幅依然较大；中(zhōng)游原材(cái)料加工(gōng)业和(hé)装备制造(zào)业的利润增速出现(xiàn)明(míng)显分化(huà)，中游(yóu)原材料(liào)加工业(yè)的利润增速均为(wèi)负，是(shì)整(zhěng)体工(gōng)业企业(yè)利润增速的主要拖(tuō)累，中游装备制造业利(lì)润(rùn)增(zēng)速(sù)回升幅度较大，成为(wèi)整体工业企业利(lì)润增速(sù)的主(zhǔ)要拉动项。在价格水(shuǐ)平、内部需求、外部需求(qiú)同时走弱的情况下，下游(yóu)行业内部的利润(rùn)增速反弹乏力(lì) 。

　　总体而言，与上个(gè)月相比，4月份公布的工(gōng)业(yè)企业利润数据(jù)已表现出(chū)明显(xiǎn)的探(tàn)底爬(pá)坡信号：一(yī)，营业(yè)利润累计增速爬(pá)升的行(xíng)业(yè)进一步增多；二，营业(yè)收入增速由负(fù)转正，营业利润增速降幅收(shōu)窄。

　　往后看(kàn)，中游装备制造业有(yǒu)望(wàng)继续成为拉动(dòng)工业企业(yè)利(lì)润增速回升的主要拉动力。按(àn)当月利(lì)润增速(sù)计算(suàn)，4月份表现较好的行业主要有：汽车制造、 铁(tiě)路、船舶、航空航天和其他(tā)运输设备制(zhì)造业(yè) 、通(tōng)用设备制(zhì)造业、电气机械及器材制造业、仪器仪(yí)表(biǎo)制造业、文(wén)教、工(gōng)美、体育(yù)和娱(yú)乐用品制造(zào)业、橡胶和塑料制品(pǐn)业、电力(lì)、热力、燃气及水的生产和供(gōng)应业(yè)电力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看(kàn)：

　　4月(yuè)份，营业(yè)利润累计同比增速降幅小幅(fú)收窄(zhǎi)，但依然处于探底爬坡过(guò)程中(zhōng)。从决(jué)定企业利润的量、价、成本三因素框架看，我们认为，此轮工业企业利(lì)润(rùn)增速由(yóu)正转负的(de)原因主要源于PPI下行(xíng)，但(dàn)本(běn)轮工业企业利润累计增速的(de)下探幅度之深和持续时(shí)间之长是(shì)PPI下行和其(qí)他多种因素叠加(jiā)导(dǎo)致(zhì)的：（1）PPI下(xià)行加速工(gōng)业企业利(lì)润(rùn)由正(zhèng)转负；（2）主动(dòng)去库存时间偏长以及费用率偏(piān)高严(yán)重制约工(gōng)业企业利润爬坡速度。

　　与上个月相比，39个主要细分行业中，有26个行业的营(yíng)业利润(rùn)累计增速出现(xiàn)回升，其他13个行业的营业利润累计增速(sù)均出现回(huí)落，其中回落幅度较大(dà)的(de)行业主要是农副食品加(jiā)工、煤(méi)炭开采和洗选、有色金属矿采选、造纸及纸制品、 纺织服装、服饰等行(xíng)业，回升幅度较(jiào)大的行业主要是机械和设备修理、汽车制造(zào)、通用设(shè)备制造、橡胶(jiāo)和塑(sù)料制(zhì)品等行业。

　　具体来看：

　　与去年同期相比(bǐ)拜拜肉好减吗，拜拜肉难减吗，工(gōng)业企业(yè)经营绩效的(de)增(zēng)长压力依然较大，与3月份相比(bǐ)，产成(chéng)品存货周(zhōu)转天数和应收账款(kuǎn)平均回(huí)收期进一步增加。

　　数据显(xiǎn)示，规(guī)模以上工业(yè)企业累计(jì)每(měi)百元营(yíng)业收入中的成本为(wèi)85.18元(yuán)（3月为85.04元），同比(bǐ)增加0.88元（环比增加拜拜肉好减吗，拜拜肉难减吗0.09元）。产成品存货周转天数为(wèi)20.80天（3月(yuè)为20.60天），同比增加1.80天（环比增加0.14天）；应(yīng)收(shōu)账款平均(jūn)回(huí)收期为(wèi)63.10天（3月为(wèi)61.80天），同比(bǐ)增加(jiā)8.60天(tiān)（环比(bǐ)增(zēng)加0.20天）。

　　分(fēn)所有(yǒu)制类型来(lái)看，外(wài)商(shāng)及港澳台商和(hé)私营企业利润累计同比降(jiàng)幅出现(xiàn)收窄，国有工业企业(yè)和股(gǔ)份(fèn)制企业(yè)利(lì)润累(lèi)计同(tóng)比(bǐ)降幅进一步扩大(dà)。

　　其中(zhōng)4月国有工业企业利润累(lèi)计同比增长(zhǎng)-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年(nián)同(tóng)期(qī)13.9％），外商及港澳台商利润同比(bǐ)增长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去年同(tóng)期-16.2％），私(sī)营企(qǐ)业和股(gǔ)份制企业(yè)同比增(zēng)长分别(bié)为-22.5％（3月-23％，拜拜肉好减吗，拜拜肉难减吗去年同期-0.6％）和-22％（3月(yuè)-20.6％，去年(nián)同期10.7％）。

　　上(shàng)游采选业(yè)中非金属(shǔ)矿(kuàng)采选、有色金属矿采选的利润(rùn)增(zēng)速表现较好(hǎo)，石油(yóu)和天然气开采等其他行业的(de)利润(rùn)增速(sù)降幅依然较大。

　　数据显示，非金(jīn)属矿采选、有色金属矿(kuàng)采选的增速依然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开采(cǎi)、煤炭开采和洗选、黑色金属矿采选业、废物(wù)资源综合利用的(de)增(zēng)速为负(fù)，分(fēn)别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原(yuán)材料(liào)加(jiā)工业和装备制造(zào)业的利润(rùn)增速出现明显分化。中游原材(cái)料加工业的利润增速均为负，尽管(guǎn)与上(shàng)个(gè)月相比，利润增速跌幅普遍收(shōu)窄，但依然是(shì)整(zhěng)体工(gōng)业企(qǐ)业利(lì)润增速(sù)的主要拖累。中游装备制造业利(lì)润增速(sù)回升幅度较(jiào)大，成为整体工业企业利润(rùn)增速的主要拉动项。其中(zhōng)通用设备制造、铁路(lù)船舶航(háng)空航(háng)天、电(diàn)气机械及器材制造(zào)、仪器仪表制造增(zēng)幅延(yán)续(xù)上个月亮眼趋势，得益于国内汽车(chē)销售量的提升和汽(qì)车产业(yè)链出口强(qiáng)劲，汽车(chē)制(zhì)造业的利润增速降幅(fú)由负转正，此外(wài)叠加去年同期基(jī)数较低，汽车(chē)制造业当月利润(rùn)增速高达20倍。

　　数据显示，化学原料化学制品跌幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼加(jiā)工、专用设备制造、石油煤炭及燃料加工、非(fēi)金属矿物制品、黑色金(jīn)属冶炼(liàn)加工、化学纤维制造、金(jīn)属制(zhì)品、计算(suàn)机(jī)通(tōng)信和电子设备跌幅收窄，分别收录(lù)-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月(yuè)-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月(yuè)-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备制造(zào)、铁路(lù)船舶航空航(háng)天、电气机械及器材制造增幅依旧为(wèi)正，并且(qiě)增速出(chū)现(xiàn)明显回升，分别录(lù)得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一(yī)提的是(shì)，汽车(chē)制造增幅由负转正(zhèng)，录得(dé)2.5％（3月-24.2％）。

　　在价(jià)格水平、内部需求、外部(bù)需(xū)求同(tóng)时走弱的情(qíng)况(kuàng)下，下游(yóu)行业(yè)内部的利润(rùn)增速反(fǎn)弹乏力，文教(jiào)工美体育娱乐用品、食品制造、纺(fǎng)织业、家具制(zhì)造等多个行业的利润增速跌幅放缓(huǎn)，但依然(rán)为负；农副(fù)食品加工、纺织服装、服饰等多个(gè)行业(yè)的利润(rùn)跌幅继续(xù)扩大。往后看，价格(gé)水平、内部需求、外部需求转好速度较慢，这也意味着下游(yóu)行业(yè)的利润增速向(xiàng)上爬(pá)坡的节(jié)奏大概率偏缓。

　　数据显(xiǎn)示(shì)，农副(fù)食品加(jiā)工、纺织(zhī)服装、服饰(shì)、皮毛羽和制鞋、造(zào)纸及纸(zhǐ)制品和医药制造跌幅扩大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教(jiào)工美体育娱乐用品、食品制(zhì)造、纺织业、家具制造和印刷(shuā)和(hé)记(jì)录(lù)媒介利润降幅放缓，但(dàn)持续(xù)维持(chí)低位，分(fēn)别(bié)录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和(hé)-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑(sù)料制品增(zēng)速由负转(zhuǎn)正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速(sù)略有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造(zào)利润增速保持高(gāo)位，4月为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此外(wài)，公共事业中的机械和设备修(xiū)理、电(diàn)力热力利润(rùn)增速(sù)相对较高，燃(rán)气生产(chǎn)和供应利润增(zēng)速降幅收窄。其中机械和设(shè)备修理利润累计增速上(shàng)升幅度较大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力热力利(lì)润累计同(tóng)比增(zēng)速收窄(zhǎi)，但仍(réng)然保(bǎo)持(chí)高(gāo)速增长，4月(yuè)收录47.2％（前值为(wèi)47.9％），水生产和(hé)供(gōng)应增幅略有(yǒu)上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃(rán)气生产(chǎn)和供应降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与上(shàng)个月(yuè)相比(bǐ)，4月份公布的工(gōng)业(yè)企业利润数据已表现出(chū)明(míng)显(xiǎn)的(de)探(tàn)底爬坡信号(hào)：一，营业利润累计增速爬升的行业进一(yī)步增多(duō)；二，营业收入增速由负转正(zhèng)，营业利(lì)润(rùn)增速降幅(fú)收窄。

　　往后看，中游装备制造(zào)业有望(wàng)继续成为拉动工(gōng)业企业利润增速回(huí)升的主要拉动力。汽(qì)车制造(zào)、 铁(tiě)路、船(chuán)舶、航空(kōng)航天和其他运输设备制(zhì)造业(yè) 、通用设备制(zhì)造业、电气机械及器材(cái)制造业(yè)、仪器(qì)仪(yí)表制造业、文教(jiào)、工美、体育和娱乐用品制造业、橡胶和塑料制品(pǐn)业、电力(lì)、热力(lì)、燃气及水的(de)生(shēng)产和供应业 。

　　正如我们在(zài)《今年工业企业利(lì)润增速能否转(zhuǎn)正？》中所(suǒ)言，当(dāng)前正处于第6次工业(yè)企业利润探底阶(jiē)段（从2000年开始(shǐ)计算），如果按最近两次探底历史来(lái)演绎(yì)的(de)话，至少还要在负值区(qū)间爬坡7-8个月左(zuǒ)右的时间(jiān)，预计(jì)工业企业利润(rùn)增速转(zhuǎn)正(zhèng)最早也需等到四季度。目前我国仍面临(lín)内(nèi)需增长缓慢和(hé)外需疲弱的“弱复苏”阶段(duàn)，这直接导致企业(yè)的(de)产能(néng)利用率持续(xù)下滑(huá)。此外(wài)，叠(dié)加营(yíng)业成(chéng)本高居不下导致(zhì)的内(nèi)部压力，本轮工业(yè)企业利润增速反弹速度大概率(lǜ)较(jiào)为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢复(fù)力度低(dī)于预期。

　　以(yǐ)上(shàng)内容(róng)来自于2023年5月27日的《中游装(zhuāng)备制造业(yè)利润增速明显回升(shēng)——2023年4月工业企(qǐ)业利润分(fēn)析》报告，报告作者张静(jìng)静、张一平(píng)，联系人罗丹

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