王剑，CFA

　　每次银行(xíng)股跌至过度低估(gū)时，股息率(lǜ)相应提升(shēng)，会(huì)吸引绝对收益(yì)资金买入，股价也逐步完成筑底。

　　近期，银行股已(yǐ)上涨(zhǎng)半(bàn)年，又一次因绝对收益资(zī)金(jīn)追逐(zhú)高股(gǔ)息而上涨。

　　但(dàn)事实上，银行(xíng)业经营(yíng)层(céng)面，也已经悄然发生一些向好的变化。

　　主要结论

　　01

　　银行

　　启动(dòng)之谜

　　如果大家(jiā)觉得银行股是(shì)这(zhè)几天才开(kāi)始上涨(zhǎng)，那么就大(dà)错特错了(le)。事实(shí)是(shì)：

　　银行(xíng)股自2022年(nián)10月(yuè)底见底之后(hòu)，已(yǐ)经持续上涨(zhǎng)了(le)足足半年(nián)时间了……

　　这段时间的银行股涨幅达到27％，其中部分银行股涨幅甚至达到50％以上，非常可(kě)观(guān)。当然，中间也不是(shì)一帆风顺，2022年10月银行股快速下(xià)跌后(hòu)，迅速反弹。过完(wán)2023年春节后，却冲高回落(luò)，调整了(le)近两个(gè)月时间，跌(diē)幅不大，不到10％。然后于3月底开始上涨，近期加速上涨(zhǎng)。

　　这种(zhǒng)事情并不是第(dì)一次(cì)发生(shēng)。过去银行股(gǔ)的大(dà)行情，都是(shì)在悄无声息中默默上涨的，因为银行股平时关注度并不(bù)高(gāo)。等到因几根大线性而吸引大家来关(guān)注(zhù)时，已经涨(zhǎng)幅(fú)不小(xiǎo)了。

　　上一次类似的(de)事情是2014年(nián)。或许经历(lì)过的(de)人都(dōu)能(néng)记得，2014年(nián)11月，因为(wèi)一(yī)次比较(jiào)意(yì)外的“双降(jiàng)”（降息(xī)、降准），金融股(gǔ)拔地(dì)而起。但(dàn)在(zài)此之前(qián)，银(yín)行指标大约(yuē)在3月见底，本番什么意思 日语里本番什么意思然后不声不响地开始回升(shēng)，到(dào)11月时，8个(gè)月左右时(shí)间，涨幅(fú)22％。

　　其(qí)他几次银行(xíng)股见(jiàn)底，也(yě)有类(lèi)似的情况(kuàng)：没(méi)有明(míng)确利好，没有明确(què)新(xīn)闻，银行股却(què)自(zì)己(jǐ)慢慢从底部爬(pá)起来了。

　　是谁先知先觉？

　　为行情归因并不(bù)容易，因为很难(nán)验(yàn)证。如果确实没有实(shí)质性利好，那么只能从资金面去猜测：可能(néng)是估(gū)值便宜到很多(duō)资金愿意出手了。由于(yú)银行盈(yíng)利能力(lì)非常(cháng)稳(wěn)定，估值低(dī)往往意味着股息率高。因为(wèi)：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越低则股(gǔ)息率越高(gāo)。

　　而若PB低(dī)至一定水平时(shí)，股息率就会非常诱人。比如近年来(lái)，大行的ROE在10％以上，分红率30％左右，PB一度(dù)低至0.5倍以下，那么(me)计(jì)算(suàn)出来的股息率高(gāo)达6.6％，非(fēi)常可观。

　　这就好(hǎo)比(bǐ)一只票(piào)息率6.6％的可转债。如果盈利(lì)能力保持(chí)，则后续(xù)每(měi)年收取6.6％的“利(lì)息(xī)”，如果股价上(shàng)涨，还能享受资(zī)本利得(dé)。当然，如果股(gǔ)价再跌，或(huò)盈利(lì)能力（ROE）、分红率下降，则会遭受损失。但(dàn)由于ROE已在底部(bù)，近期很难再降了。因此，这就非常像一张可转(zhuǎn)债，其市价下(xià)跌时，会有个估值下限，即“债(zhài)券价值(zhí)”。

　　于(yú)是(shì)，其投资价(jià)值就出(chū)来了。如果这张“可转债”的票息(xī)率高到(dào)一定程度，显(xiǎn)著高过一些(xiē)资金的成本(běn)，那(nà)么这些资(zī)金自然愿意参与(yǔ)。

　　这样，银行股就形成一个隐(yǐn)形的“估值底”，当(dāng)估值低至(zhì)一(yī)定水(shuǐ)平(píng)时，股息率诱人(rén)，就会(huì)有人参与。

　　当然，这个估值底在某些情况下(xià)会被打(dǎ)破，即因为一些负(fù)面因素的存在(zài)，导致市场先生觉得(dé)银(yín)行(xíng)股的(de)估值或盈(yíng)利能(néng)力还(hái)将下行。

　　02

　　谁在(zài)买

　　谁在卖

　　因此(cǐ)，银(yín)行股那种悄(qiāo)无声息的底部，可(kě)能(néng)并没有什(shén)么实质利好，就(jiù)是(shì)有(yǒu)些看中股(gǔ)息率的资金默默买入，把底部给买出(chū)来了。

　　这是些(xiē)什(shén)么样(yàng)的资金呢(ne)？

　　首先可以排除的就是以股票型公募基金为代(dài)表的机构投资者。因为他们的(de)考(kǎo)核(hé)要求是相对收益，因(yīn)此(cǐ)在(zài)大多数时(shí)候，他们不会因为股息率诱人而买入(rù)，他们的任务是战胜(shèng)自己基(jī)金的基准，或(huò)者战(zhàn)胜可比基金(jīn)同仁(rén)。所以，即(jí)使股息率高，他们(men)也(yě)很(hěn)难做出赚(zhuàn)取(qǔ)股息率(lǜ)的决策，这(zhè)不(bù)是(shì)他(tā)们的(de)考核目标。

　　因此，银行(xíng)股从底部(bù)开(kāi)始悄悄上(shàng)涨的这段时间，公(gōng)募基(jī)金参(cān)与很(hěn)低，这(zhè)次(cì)也(yě)不例外。

　　从数据上也可验证(zhèng)：从33家银行股2022年底基金持仓比重来(lái)看(kàn)，比(bǐ)重越低，期间（过去(qù)半(bàn)年(nián)，后同）涨幅越大，比重(zhòng)越高(gāo)则涨幅越小(xiǎo)。

　　除了公募(mù)基金，其他类似考核的机构(gòu)投资(zī)者也是(shì)类(lèi)似。

　　从(cóng)数据上看，我们确实看到，2023年(nián)第一(yī)季度(dù)较上年末，大(dà)部分A股银行股的基(jī)金持仓比例(lì)是下降的，有些个股甚至(zhì)降幅不小(xiǎo)。

　　（一季度基金持股(gǔ)比重降幅；单位(wèi)：个百分(fēn)点；来源(yuán)：WIND）

　　回顾第一季度，银行指数走了(le)个过山车(chē)，先是上涨，然后春节后下跌（这段时间刚好(hǎo)是人工智能概念股大(dà)涨，因此机构投资者有(yǒu)可能是卖(mài)出银行等股票，换仓至计算(suàn)机股票）。到了4月(yuè)初，人工(gōng)智能等板(bǎn)块行(xíng)情(qíng)回落后(hòu)，银行(xíng)股(gǔ)重拾升势，且涨(zhǎng)幅加速。春节后(hòu)的这段时间，银行股刚好和人工智能走出了一个完美的(de)“对称”走势。

　　而其他投(tóu)资(zī)者，比(bǐ)如个人、外资(zī)、自营、保险、资管等，则可能(néng)是买入的(de)。因为这些资金不(bù)考核相对收益，更多(duō)的是追(zhuī)求绝对收益，因此有可能是(shì)高(gāo)股息股票的青睐(lài)者。

　　而决定他(tā)们(men)买入(rù)的因素中，资金(jīn)成本应该是个重(zhòng)要因素。目前(qián)，我国(guó)近期(qī)市(shì)场利率较低(dī)、资(zī)金充沛(pèi)，其他可(kě)替代的投资机会较少，因此股息率(lǜ)显得诱人。同时，美(měi)国(guó)加息(xī)接(jiē)近尾声，他们的(de)资金成本也有望下行，我(wǒ)国高股息股票也有吸引力。

　　然后我们通过数据来加以验证。

　　从2023年一季度情况来(lái)看，外资确实在(zài)买入大行，并且数量还不少。不过保险资金却(què)是有进有出，这一点有(yǒu)点与我们预期(qī)不(bù)符(fú)。基金(jīn)主要(yào)在(zài)卖(mài)出。此外，还有(yǒu)些(xiē)一(yī)般法人、其他(tā)投资者在买入。

　　（一季度各类(lèi)投资者持股(gǔ)变化(huà)数；单(dān)位：亿(yì)股；来(lái)源(yuán)：WIND）

　　整(zhěng)体而言，结论大致成立，即：在银行股估值极低的时候(hòu)，追求(qiú)绝对收益的(de)资金买(mǎi)入了高(gāo)股(gǔ)息(xī)率的个(gè)股。

　　从散点图上(shàng)也可以清(qīng)晰看到(dào)这一点：

　　因此(cǐ)，这次(cì)行情，和历史上很多(duō)次银行底部启动一样，很可(kě)能(néng)是青睐高股息率的资金(jīn)，买入低(dī)估值、高股息率(lǜ)的银行股(gǔ)。而他们的(de)口味与(yǔ)公募基金刚好是相反的。

　　03

　　事情(qíng)在悄悄

　　起变(biàn)化

　　以上分析(xī)，说(shuō)明了过去半年的银行股(gǔ)行情，是追求绝对收益的资金，买入了高股息(xī)率(lǜ)的(de)银行股。眼下，很多(duō)银行股股息率依然较高，而资金面(miàn)依然宽(kuān)松，那么这些高股息率股票对绝(jué)对收(shōu)益资金(jīn)依然是(shì)有吸引力的。

　　那(nà)么在(zài)银行(xíng)业的经营层面，有没有(yǒu)实质(zhì)变(biàn)化呢？

　　我们在3月曾经(jīng)提(tí)出，过(guò)去三年(nián)期间的(de)一些特殊政策，已经出现调整的迹象，银行(xíng)业将要进入(rù)新的均衡格局(jú)。比(bǐ)如，在普(pǔ)惠小微领域，过去几年大行承(chéng)担了(le)一些监管要求(qiú)，每(měi)年普(pǔ)惠小微信贷的增长非常快，投放利率很(hěn)低，这对(duì)小微金(jīn)融市场(chǎng)格(gé)局(jú)造(zào)成了较大影响，尤(yóu)其是对一(yī)些原来从事(shì)小微业务的中小银行造成压(yā)力。

　　【深度】大小行小微金融逐步达到(dào)新均衡

　　而(ér)在4月27日(rì)，银保(bǎo)监会办(bàn)公厅(tīng)发布《关(guān)于2023年加力提升小微(wēi)企业金(jīn)融服务质量的通(tōng)知》（银保监(jiān)办发〔2023〕42号），对工(gōng)作要求(qiú)有了一(yī)些调(diào)整(zhěng)。比如(rú)，不再提“两增”（指(zhǐ)单户授信总额1000万元以下小微企业贷款同比增速不低于各项贷款(kuǎn)同比增(zēng)速，有贷(dài)款余(yú)额的户(hù)数不低于上年同(tóng)期水(shuǐ)平）要求(qiú)，不再刚性要求(qiú)降(jiàng)低小微信贷利率(lǜ)，而是要求“合(hé)理确定贷款利率”，不再提“应延(yán)尽延(yán)”。

　　除了小微金(jīn)融领域，其他(tā)方面的(de)工作要求也陆续从过去三年的阶(jiē)段性政策，慢慢回归至常态化。

　　而银行(xíng)业这几年(nián)由(yóu)于净息差显著(zhù)回(huí)落，盈利(lì)能力也渐渐接近(jìn)合理(lǐ)利润底线。因为(wèi)银行业需要留存一定的利润用(yòng)于补充资本，进而(ér)支持下(xià)一期(qī)的(de)信(xìn)贷投放(fàng)，因此利(lì)润并不是(shì)越(yuè)低越好，需要维持一个(gè)合理利润。而(ér)目前(qián)盈(yíng)利能力已(yǐ)经接近这一底线(xiàn)，所以政(zhèng)策也(yě)会相(xiāng)应调整了。

　　【随笔】什么是银行的合理利润和(hé)合(hé)理息差

　　可见(jiàn)，行业的(de)一些(xiē)情况已经悄(qiāo)悄(qiāo)发(fā)生变(biàn)化了。

　　那么(me)，有没有(yǒu)一种可(kě)能(néng)：那些买入高(gāo)股息股(gǔ)票的投(tóu)资者中，真有些先知先觉者，已(yǐ)经嗅(xiù)到了不一样(yàng)的味道？

　　本文为(wèi)金融业研究方法探讨。本文(wén)不是证券研究报(bào)告，不构成任何(hé)投资建议，涉及个股也(yě)仅为举(jǔ)例或陈述事(shì)实(shí)之用(yòng)，不代表我们对(duì)他们的证券或(huò)产(chǎn)品的(de)推荐。具本番什么意思 日语里本番什么意思体投资建议(yì)请(qǐng)参考我们的研究报告。

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 本番什么意思 日语里本番什么意思