平安首经团队(duì)：钟正生/张璐/常艺馨

　　核心观(guān)点

　　新增社融(róng)表现乏力。继(jì)一季度“天量”投放后，2023年4月社融增(zēng)长明显降(jiàng)温，比去(qù)年4月疫情冲(chōng)击期间创下的低点仅多增2873亿元，“稳信用”压力有(yǒu)所显现。社融骤(zhòu)降(jiàng)的主要(yào)拖累在于人民币(bì)信贷增势放缓(huǎn)， 4月降至(zhì)2008年以来历史(shǐ)同期的(de)次低点（仅略高于2022年同(tóng)期(qī)）。表外融资和直(zhí)接(jiē)融资基本延(yán)续了一(yī)季度的格(gé)局(jú)。1）委托(tuō)贷款和信托贷款小幅正增长；未(wèi)贴现银行(xíng)承兑汇票较去年同期降幅收(shōu)窄；2）企业(yè)直接融资(zī)较去年同(tóng)期有所下降，主因债券到(dào)期规模较大。3）政(zhèng)府债融(róng)资规模同(tóng)比多增，但(dàn)需警惕其“后劲”。2023年提前批的剩余发行额度(dù)不及万亿，截至5月上旬尚未下发(fā)剩余批次的地方债额度(dù)，期间空档可能拖(tuō)累政府债融资表现。

　　新(xīn)增人民币贷款偏(piān)弱(ruò)，增量(liàng)明(míng)显弱于历史同期均值(zhí)。各分项从(cóng)强(qiáng)到弱排序(xù)，企业中长(zhǎng)期贷(dài)款>；企(qǐ)业(yè)短期贷款>；居民短期贷款>；居民中长期贷(dài)款。新增人民币贷款的最大问题(tí)仍然在于居民中长期(qī)贷款，房地产销售(shòu)不(bù)振使(shǐ)其增量不足，居民预期偏弱、提前偿(cháng)还存量房(fáng)贷又雪上加霜。但基于(yú)4月这个信贷投(tóu)放(fàng)传统淡季的数据(jù)，尚(shàng)不能得出企业信贷需求不足的结(jié)论。一(yī)方(fāng)面，企业中(zhōng)长(zhǎng)期(qī)贷款在一季(jì)度大幅高增后，4月又创历史同期(qī)新(xīn)高，仍能有效发力；另一方面，表内票据(jù)维持低增(zēng)长(zhǎng)（与去年1-5月表内(nèi)票据(jù)高增长(zhǎng)形成对比），也意味(wèi)着目前企业贷(dài)款需(xū)求或许尚可。此外，4月(yuè)初以(yǐ)来存款利率市场化改革较(jiào)快推进，这有助于缓解银行面临的净息差压(yā)力，增强其支持实体经济(jì)的(de)可(kě)持续性，能够为企(qǐ)业贷款利(lì)率(lǜ)的进一步下调(diào)“蓄力”。

　　从(cóng)货币(bì)供(gōng)应量和存款数据看：1）M1同比小幅回升。每年前(qián)4个月(yuè)翘(qiào)尾因素对(duì)M1同比走势影响较大，或是驱动其变化的主(zhǔ)因(yīn)。在贷款(kuǎn)扩张的同时，企(qǐ)业存款(kuǎn)也有边际改善。2）M2同比(bǐ)增速有所回落(luò)。4月居(jū)民资产再(zài)配置，银行理财规模重回扩张，对M2形成拖(tuō)累(lèi)。考虑(lǜ)到去年4月M2同比(bǐ)增速较3月抬升0.8个百分点，基(jī)数变化也有较(jiào)强影响。3）居民(mín)存(cún)款同(tóng)比少增。考(kǎo)虑到(dào)4月多家中小银行下(xià)调挂(guà)牌(pái)存款利率(lǜ)、银行(xíng)理财市(shì)场火热、居民(mín)提前(qián)偿还(hái)房(fáng)贷(dài)规模(mó)较高，其(qí)驱动因素(sù)更多(duō)是家庭资(zī)产的再配置，流(liú)向消(xiāo)费规模可能(néng)较为有限。4）4月财政存款同(tóng)比大幅多增(zēng)，但结合基建相关高频(pín)开工(gōng)率和重大项目(mù)开工金额数据看，财政对实体经济支持力度(dù)可能有(yǒu)所减弱。从4月金融(róng)数据看(kàn)，房地产(chǎn)恢复仍然缓慢，此时若财政基建支持力度不稳(wěn)，可能导致中国经(jīng)济环比增(zēng)长动能较快衰减(jiǎn)。

　　目前社(shè)融(róng)增速(sù)回(huí)升幅度较小，但与名义GDP增速对比看(kàn)，货币政策对实体经(jīng)济的(de)支(zhī)持还是比较(jiào)有力的。即便(biàn)按(àn)2023年中国(guó)名义GDP增速7％-8％的情形(xíng)（假设全(quán)年(nián)录得(dé)6％左(zuǒ)右的(de)实际GDP增速，加上1到2个(gè)点的GDP平减指数），10％的社融增速也(yě)应足够(gòu)与之匹配。我们认为，后续需(xū)通过(guò)财政加(jiā)力、促进房地产(chǎn)修复、促(cù)进家庭超额储蓄动用等方式扩大总(zǒng)需(xū)求(qiú)，夯实经济回升势头。

　　一

　　新增(zēng)社融表现乏力(lì)

　　新增社融(róng)表现乏力。2023年4月(yuè)新增社会融资规模为1.22万亿元(yuán)，同比(bǐ)多增2873亿元；社融存量同(tóng)比(bǐ)增速(sù)持平于上月的(de)10％。考虑到去年同期(qī)疫情(qíng)多点散发、社(shè)融(róng)一度触“冰”的(de)低(dī)基(jī)数效应，以(yǐ)及今年(nián)一季度“开门红”期间社融月(yuè)均同比(bǐ)多增8200多亿的亮眼表现，4月社融表现乏(fá)力“稳信用”压力有所显现。从分项看：

　　一方面，人民币信贷增势放(fàng)缓，是4月社(shè)融骤降的主(zhǔ)要(yào)拖累。2023年4月人民币贷款4431亿元(yuán)，为2008年(nián)以来历史同期的次(cì)低点(diǎn)（仅较2022年(nián)同期(qī)高815亿元(yuán)）。不(bù)过，得益于出口边际回暖(nuǎn)、人民币汇率相对稳定，4月外(wài)币(bì)贷款同比有所少减。

　　另一方面，表(biǎo)外融(róng)资和直接融资基本延续了一(yī)季度(dù)的格局。

• 　　一则，企业直(zhí)接融(róng)资同比(bǐ)缩量，继续小(xiǎo)幅拖累新增社(shè)融。2023年(nián)4月(yuè)企业债融资、非(fēi)金(jīn)融(róng)企业境(jìng)内股票融(róng)资分别同比少(shǎo)增809亿元(yuán)、173亿元。今年春(chūn)节后，企业贷款发(fā)行规模持(chí)续(xù)高(gāo)于去年同(tóng)期，但到期偿还也迎来高峰，对净融(róng)资构成拖累。截至2023年一季度末，2022年10月推出的500亿元民(mín)营企业债券融资支持工具(jù)（第二期）尚未开(kāi)始投放(fàng)使用，相(xiāng)关政策支持还有待落地。

• 　　二则，政(zhèng)府债(zhài)融资规模同(tóng)比多增，但(dàn)需警惕其(qí)“后(hòu)劲”。今年前4个月，财(cái)政继(jì)续(xù)前置发力，政府(fǔ)债融资(zī)规模较去年同期(qī)累(lèi)计多增(zēng)3114亿元。以财政预(yù)算数据看，2023年政府债(zhài)融资的总(zǒng)体规模与去年相(xiāng)当(dāng)。但不(bù)同之(zhī)处在于，2022年在3月底就已经下达(dá)剩余批(pī)次的新增地四大灵猴的兵器叫什么名字方债额(é)度，而2023年截至5月上旬仍未下(xià)发剩余批次的地(dì)方债(zhài)额度，且(qiě)提前(qián)批的剩余发行(xíng)额度不(bù)及万亿。如果近期(qī)下(xià)达(dá)地方债额度，按照往年节奏，经(jīng)过地方政府项目额度(dù)分配、预算调整程(chéng)序，剩余批次地方债(zhài)可(kě)能至(zhì)6月中下旬才(cái)能发出，期间的“空档”可(kě)能(néng)会拖累政府(fǔ)债(zhài)融资表现。

• 　　三则，表(biǎo)外融资同(tóng)比(bǐ)多增，持续(xù)对社融构成小幅支撑。其中，委托贷款和信托贷款单月小幅新增，相比(bǐ)去年同期分别(bié)多增85亿元、少(shǎo)减734亿元。在表内票据贴现减(jiǎn)少的情况下，未贴现(xiàn)银行承兑汇票(piào)较去年同(tóng)期降幅收窄，同比(bǐ)少减1210亿元。

　　二

　　贷款(kuǎn)拖累(lèi)在居民端

　　2023年4月新增人民币贷款为7188亿元，比去年同期低点仅略有多增(zēng)，相比18年-21年同期均值少增6237亿元。各分项从强到(dào)弱排序，“企业中长期贷款 >； 企(qǐ)业短期贷款 >； 居民(mín)短期贷款(kuǎn) >； 居民中(zhōng)长期贷(dài)款(kuǎn)”。具体地(dì)，

• 　　居(jū)民中(zhōng)长(zhǎng)期贷款单月净(jìng)偿(cháng)还规模达历史新高(gāo)，相比18年-21年同期均值(zhí)多减5410亿元；

• 　　居民短期贷款同比少减，但较18年-21年同期均值多减2625亿(yì)元；

• 　　企业短期贷款同比多增，但略(lüè)低于18年-21年同期均(jūn)值；

• 　　企业中(zhōng)长期贷款延续前期亮眼表现，同比(bǐ)大幅多增4071亿(yì)元(yuán)，且创历史(shǐ)同期(qī)新高。

　　总体(tǐ)看(kàn)，新增人民币贷款的最(zuì)大问(wèn)题仍(réng)然在于居(jū)民中长期贷款，房(fáng)地(dì)产销售低迷使其增(zēng)量(liàng)不足，居民(mín)预期偏弱(ruò)、提前(qián)偿还存量(liàng)房贷又雪上加霜。基(jī)于4月这(zhè)个信贷投放(fàng)传统淡(dàn)季的(de)数据，尚不(bù)能得出企(qǐ)业(yè)信贷需求不(bù)足的结论。

• 　　一(yī)方面，企业(yè)中长期贷款在一季度大(dà)幅高增后，4月又创(chuàng)历史同期新高，仍然能够有效发力(lì)。

• 　　另(lìng)一方面，表内(nèi)票据(jù)维持低增长（与去(qù)年1-5月表内票据高增长形(xíng)成(chéng)对(duì)比），也意味着目(mù)前企业贷款需求或许尚可。

• 　　此外，4月初以来(lái)存款利率市场化改革(gé)较快推进，这有助于缓解银行面临的净(jìng)息(xī)差压(yā)力，增(zēng)强其支持实体经济的可(kě)持(chí)续性，能(néng)够(gòu)为企(qǐ)业贷款(kuǎn)利(lì)率的(de) 进一步下调“蓄力(lì)”。

　　三

　　居民(mín)资产再配置

　　M1同(tóng)比(bǐ)小(xiǎo)幅(fú)回升。一(yī)方(fāng)面，从(cóng)历(lì)史规律看，每年前4个月翘尾(wěi)因(yīn)素对M1同比走(zǒu)势的(de)影响较大(dà)，这(zhè)可能是驱动其变化的主要原因(yīn)。另(lìng)一方面(miàn)，在(zài)企业贷款(kuǎn)扩张的同时，企(qǐ)业存款也有边际改(gǎi)善，4月(yuè)新增(zēng)规模约(yuē)1408亿元，而21年、22年4月(yuè)企(qǐ)业存款均在(zài)减少(shǎo)。

　　M2同比(bǐ)增速有所回落。一方面，4月信(xìn)贷扩张乏力，对M2的支撑不(bù)强。另一方面，居民资产再(zài)配置(zhì)，银行理财规(guī)模(mó)重回扩张(zhāng)，对M2也形成拖累。此(cǐ)外(wài)，考虑到去年4月M2同比增(zēng)速较3月抬升0.8个(gè)百分(fēn)点，基数的变化(huà)也有较强影响。

　　4月(yuè)居民存款出现了2022年3月以来的首次同比少增(zēng)，其驱动(dòng)因素(sù)更(gèng)多是家庭资(zī)产的(de)再配(pèi)置，流向消(xiāo)费的规模可能较为有限。4月以来多家(jiā)中小银行下(xià)调挂(guà)牌存款利率（据融360监测数据，4月份农商行(xíng)1年(nián)、2年(nián)、3年、5年(nián)期存款平(píng)均(jūn)利率分(fēn)别(bié)环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银(yín)行(xíng)理财市场需(xū)求火热，居民(mín)提前偿还(hái)房贷(dài)规(guī)模较高（4月居(jū)民(mín)中长(zhǎng)期贷(dài)款净偿还规模(mó)达(dá)历史(shǐ)新高）。

　　值得(dé)警(jǐng)惕(tì)的是，4月财政(zhèng)存款同(tóng)比大(dà)幅(fú)多增(zēng)4618亿四大灵猴的兵器叫什么名字元(yuán)，去年(nián)同期留抵退(tuì)税推进存在(zài)一定影响。但结合其(qí)他指标看，财政对实(shí)体经(jīng)济的(de)支持力度(dù)可(kě)能有所(suǒ)减弱，基建投资(zī)相关的高(gāo)频指标出现了下(xià)行(xíng)的苗头（4月下旬以来，全国高炉开(kāi)工率、电炉开(kāi)工率、独立焦化(huà)厂焦炉生产(chǎn)率、水(shuǐ)泥磨机运转率、石油沥青(qīng)开工率等指标(biāo)环比走弱），重大项(xiàng)目开工金额同(tóng)环比(bǐ)较快(kuài)下滑(huá)（据Mysteel不(bù)完全(quán)统(tǒng)计，2023年4月全(quán)国各地重大项(xiàng)目开工总投资额约28078.26亿元，环比下降(jiàng)34.0％，不(bù)及去(qù)年同期(qī)的半数）。从4月金(jīn)融数据看，房地产(chǎn)恢复仍然缓慢，此时如果财政基(jī)建(jiàn)支持力度不(bù)稳，可能导(dǎo)致中国经济的环比增长动能较快衰减。

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 四大灵猴的兵器叫什么名字