金(jīn)融界5月27日消息 近日因为昆(kūn)明国资(zī)委的一封声(shēng)明(míng)，让(ràng)城(chéng)投债成为(wèi)关(guān)注的(de)焦点，当前地方债的规(guī)模和地方政府的偿债(zhài)能力已经(jīng)越(yuè)来越被重视。如(rú)何如何处置(zhì)地方债(zhài)务？

　　中泰证(zhèng)券首席(xí)经济学家李(lǐ)迅雷发(fā)文称(chēng)，地方债包括地方(fāng)一般债、专项(xiàng)债(zhài)和包(bāo)括城投(tóu)债在内的(de)各种(zhǒng)隐形债(zhài)，其(qí)规模究竟有多大，尚有(yǒu)争议，但增长迅猛(měng)。包(bāo)括银行、保险、基金(jīn)等(děng)在内的机(jī)构(gòu)投资者(zhě)是地方债的主要持有者，他们普遍担心的还是城(chéng)投债(zhài)务、非标等地方政府隐形债风险。例如(rú)，近期贵州(zhōu)省政(zhèng)府(fǔ)发展(zhǎn)研究中心提出，“化(huà)债(zhài)工作(zuò)推(tuī)进异常艰难，仅依靠自身能力已无法得到有效解决。”

　　在(zài)李迅(xùn)雷看来(lái)，在土地财政缩(suō)水的(de)背(bèi)景下，地方政府(fǔ)的财权与(yǔ)事权(quán)不匹配(pèi)问题(tí)又(yòu)凸显出来。在我(wǒ)国政府杠杆(gān)率(lǜ)水平并不算(suàn)高(gāo)的(de)前(qián)提下，我国地方政府(fǔ)的杠杆率水(shuǐ)平确实(shí)够(gòu)高了。需要调(diào)整中央和地方之间债(zhài)务余额的比(bǐ)例(lì)关系。“今后应(yīng)加(jiā)大中央政府(fǔ)的发(fā)债规模，为地方经(jīng)济(jì)减负。”他明确指出(chū)。

　　李迅雷认为，在(zài)当前中国经济(jì)转(zhuǎn)型的关键阶(jiē)段，维护(hù)地方政府的信用，防范区域性金融(róng)风险显得(dé)尤为重要，故在城投公司(sī)还没有与政府部门完(wán)全“脱(tuō)钩(gōu)”之前(qián)，城(chéng)投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建(jiàn)议给予困难省份一定的(de)“托底”支持，在政策上(shàng)大力度支持地方政府“化债(zhài)”。如帮助地(dì)方(fāng)政府(fǔ)（如城投(tóu)公司的(de)借新还旧）降低债务(wù)成本(běn)、拉长债务期限(xiàn)（非债券(quàn)类债务展期，如遵义道桥实(shí)践银行贷款展期），通过政(zhèng)策性银行或商业银行的低息资(zī)金来降低债务成本，让债(zhài)务更加(jiā)容易滚续。

　　李迅(xùn)雷还建议，中(zhōng)央政策上支持地方(fāng)政府(fǔ)通过出让国有资产(chǎn)来偿(cháng)债。他表示这类(lèi)典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两次公(gōng)告无偿划转上市(shì)公司共计1亿(yì)股股份（合计占(zhàn)贵州茅台(tái)总股本8％，按当时市价计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下文(wén)字来源李迅(xùn)雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何(hé)处置地方债务的辨证思考》

　　截(jié)至2022年末全国城投有息债(zhài)务54.1万亿(yì)元(yuán)

　　城投平台成(chéng)为地(dì)方债务主要体现形式

　　城投债是指城(chéng)投企业公开(kāi)发行(xíng)的公司债券和(hé)中期票据(jù)。按照新(xīn)预(yù)算法、“43号文”出(chū)台明确(què)城投(tóu)债与地方政府信用脱(tuō)钩，城投公司定位由地方政府投融资机构转变(biàn)为市场化运营主体，地方政(zhèng)府不再(zài)对城投债兜(dōu)底。但实际(jì)上(shàng)市场仍然把(bǎ)城投债看作(zuò)由地(dì)方政府背书的高信(xìn)用等级债券。

　　因(yīn)此城投公司通常都(dōu)是地(dì)方政府下设(shè)的投融资机构，很难完全独立(lì)成为与政(zhèng)府无关的纯(chún)市场(chǎng)化的(de)企(qǐ)业。城投的债务主要(yào)包括向(xiàng)银(yín)行借(jiè)款和发行债券融资这两种方式，以前一(yī)种方式(shì)为主，但后一种债(zhài)权(quán)融资的(de)规模也不小，到2022年末，余额估(gū)计(jì)在13万(wàn)亿(yì)元以上(shàng)。

　　总(zǒng)体看，2011年以来，全(quán)国城投有息债务(wù)快速扩张，每年增速均保持在10％以上，到2022年末，全(quán)国城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了(le)7倍以上。

城投平台发(fā)债(zhài)余(yú)额的(de)增长(zhǎng)

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图片来源：Wind， 中泰证券研(yán)究所

　　因此，城投平台实际上(shàng)已经成(chéng)为地(dì)方债务的(de)主要体现形式，规模明显超过地(dì)方政府的一(yī)般债和(hé)专(zhuān)项(xiàng)债之和。城(chéng)投平台中，如今，城投平(píng)台的债券(quàn)余额(é)大约为13.8万亿元(yuán)，迄今(jīn)并无(wú)违约案例，说明城投债仍属于地方政府背书的高等(děng)级信(xìn)用债。但(dàn)是，城投平(píng)台的(de)非标违约情况时有发(fā)生，银(yín)行贷(dài)款展期(qī)、调整还贷方式的(de)也比较多。

　　地方政府应确保(bǎo)城投债按时(shí)兑付，不能(néng)轻(qīng)易(yì)违约

　　当前市(shì)场对地方政府(fǔ)债务增长和(hé)财政收入(rù)增速下降(jiàng)甚至负增长的现象普遍担(dān)心，尤其对(duì)财(cái)力偏(piān)弱的东北、中(zhōng)西部省(shěng)份，城投(tóu)债的(de)收益率普遍高(gāo)于东部发达省市(shì)。2022年13个省(shěng)土地出让金对政府债务利息覆盖(gài)程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投(tóu)拿地(dì)之(zhī)后(hòu)，捉襟(jīn)见(jiàn)肘(zhǒu)的情(qíng)况(kuàng)更加明显。

　　河南的永煤债(zhài)违约之后，对河南省乃至全国的(de)信(xìn)用债市场都造成(chéng)负(fù)面冲击，信用分(fēn)层现象加剧(jù)，部分经济偏弱(ruò)区(qū)域被边缘化。例如青海(hǎi)、云南和天津等(děng)近(jìn)几年(nián)融资成本(běn)仍(réng)在上升(shēng)；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然(rán)2020年(nián)以来融资成本有所下降，但整体降幅相较全国更(gèng)小(xiǎo)。辽宁(níng)、广(guǎng)西、吉林、重庆(qìng)、陕(shǎn)西、宁(níng)夏和甘肃2020年以来城投(tóu)债加权平均票(piào)面利率降幅也(yě)明显(xiǎn)不如全国。

　　当前在经济复苏(sū)不及预(yù)期的(de)背景下，投资者的风险偏好明显(xiǎn)下(xià)降(jiàng)。为此(cǐ)，地方政府应该确(què)保(bǎo)城(chéng)投债的(de)按时兑(duì)付。因为违约不仅不(bù)能(néng)解决债务问题，反而(ér)会(huì)恶化区(qū)域信用环境(jìng)，导致地(dì)方国(guó)企融(róng)资难、融资贵。从未来区域经(jīng)济发展(zhǎn)的角度看，政(zhèng)府部门仍需(xū)要持续举(jǔ)债来实现经(jīng)济平稳增长，需要保持政府(fǔ)信用，不能轻易违约。

　　建议中(zhōng)央大(dà)力度支(zhī)持地方(fāng)政府“化(huà)债”

　　因此，当(dāng)前(qián)迫切(qiè)需要增强城投(tóu)债权人(rén)的持有信心，首先要确保(bǎo)城投债不违约(yuē)，这就意味着城(chéng)投公司能够具备低成本的借新还旧能力。

　　中央提出(chū)“谁家的孩(hái)子谁(shuí)家抱(bào)”，意(yì)味着对地(dì)方债不兜底(dǐ)，但建议给(gěi)予困难省份一定的(de)“托底”支持(chí)，即(jí)在政策上大力度支持地(dì)方政府“化债”，如帮(bāng)助地(dì)方政府(fǔ)（如城投公司的借新还旧）降低债务成本(běn)、拉长(zhǎng)债务(wù)期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥(qiáo)实践银行(xíng)贷款(kuǎn)展期(qī)），通过政(zhèng)策性银行(xíng)或商业银行的(de)低息资(zī)金来(lái)降低债务成本，让债务更加容易(yì)滚续。

　　此外，对于(yú)地(dì)方政府可否通过出让国(guó)有资产来偿(cháng)债方(fāng)面(miàn)，也希望中(zhōng)央给予政策(cè)上的(de)支持。因为今(jīn)年3月(yuè)1日，国资委在对(duì)政协十三届(jiè)全国委员会第(dì)五(wǔ)次会议第(dì)00503号提(tí)案的答复中表示，将(jiāng)适(shì)时出台制度规定(dìng)及操(cāo)作细则，探索国有权(quán)益(yì)份额规(guī)范(fàn)化退出的(de)有效方式和途(tú)径，充分发挥有限合伙企业(yè)的优势(shì)，助力国有企业创新发展。

　　通过出(chū)让国有企业股权(quán)获得收入(rù)偿还债务，典(diǎn)型案例(lì)为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台(tái)集(jí)团两(liǎng)次公(gōng)告无偿划(huà)转上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵(guì)州(zhōu)茅台总股本8％，按当时市价计量市(shì)值(zhí)约(yuē)为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　在当前中国经济(jì)转(zhuǎn)型的关键阶段，维(wéi)护(hù)地方政府的(de)信用，防范区域性金融风险(xiǎn)显得尤为重要(yào)，故在(zài)城投公司还(hái)没(méi)有(yǒu)与政府部门完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍(réng)需要保持。

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