核心结(jié)论：①22/10以来价值(zhí)、成长均是内部分化明显，行(xíng)业和(hé)指数角度(dù)均可验证。②本质上(shàng)过(guò)去一段时间行(xíng)情是情绪修复，政策和事(shì)件驱动下数字经济、中特估表现好，未来行情(qíng)或进入基本面驱动。③全年牛市格局未变(biàn)，当前处在(zài)蓄势阶段，行业(yè)或阶段性再平衡。

　　分歧：价(jià)值(zhí)还是成长？

　　近期参加一(yī)场交流活动时，对今年市场风格的讨论很热(rè)烈，坚持价值风格(gé)者以(yǐ)“中特估”大(dà)涨(zhǎng)作(zuò)为证据(jù)，坚持成长风重庆小面调料哪个牌子正宗一些呢 重庆小面是碱水面吗格者以人工智能大涨作(zuò)为证据，乍一(yī)听都(dōu)有道理，但其实不然，因为价(jià)值(zhí)阵营(yíng)和(hé)成长阵营里，除了这(zhè)些大(dà)涨的品种都存在下跌的品种。怎(zěn)么理解(jiě)这种割裂的现象？未(wèi)来市场风格将(jiāng)如(rú)何(hé)演绎？本篇报告将就此进(jìn)行探讨。　

　　1.22/10以来价(jià)值、成长都是结构性(xìng)分化

　　当前(qián)市(shì)场对于风(fēng)格(gé)讨论较多，有投(tóu)资者认(rèn)为近期银行等高(gāo)股息股票表现(xiàn)较(jiào)好，风(fēng)格(gé)偏向价值，也有(yǒu)投资(zī)者认为近期TMT行业涨幅(fú)仍然领先，成长风格(gé)占优。我们通过行(xíng)业和指数层面分析市场风格特征，发现市场自底部(bù)反转(zhuǎn)以来价(jià)值与(yǔ)成(chéng)长两种(zhǒng)风格并(bìng)不明显，具(jù)体如下(xià)。

　　行(xíng)业(yè)角(jiǎo)度看，底部反转以来价(jià)值、成长内部分化明显。我(wǒ)们在(zài)前期多篇报告中提出去年10月底来市(shì)场已进入牛市初(chū)期的第一波上涨。从(cóng)整体(tǐ)看，市场并没有呈现严格的风格偏向，去年10月底以(yǐ)来申万(wàn)一级行业(yè)中成(chéng)长(zhǎng)类行业(yè)最大涨幅(fú)中位(wèi)数为27.3％，价值类行业中位(wèi)数为24.3％，所有申万(wàn)一级行(xíng)业的涨幅中位(wèi)数(shù)为24.5％。从最大涨幅(fú)居前20％的(de)不同(tóng)风格行业数量占比(bǐ)看，成长(zhǎng)类占(zhàn)比为50％、价(jià)值(zhí)类也为50％，可见成长(zhǎng)、价值行(xíng)业整(zhěng)体表(biǎo)现并(bìng)未明显(xiǎn)分(fēn)化。

　　成长和价值内部(bù)行业(yè)表现有涨有跌。成长类行(xíng)业(yè)，去年10月末(mò)以来科技占优，新能(néng)源表现(xiàn)较差，在“数据二(èr)十条(tiáo)”等产业政策、以及(jí)以ChatGPT为代(dài)表的人工智能技术(shù)的双重催化(huà)，科(kē)技板(bǎn)块中传媒(méi)（22/10/31至今最大涨幅92％，下(xià)同）、计算机(jī)（51％）、通信（47％）等表现居前，而电力设备(bèi)（7％）、新能(néng)源车(chē)指数（9％）表现明显靠后(hòu)。价值方面，受益于防疫、地产政策优化，22/10以来消费行业(yè)中食品(pǐn)饮(yǐn)料（44％）、地产链中房地产（36％）、建筑装(zhuāng)饰（35％）等行业(yè)阶(jiē)段(duàn)性表现亮眼，而基础化工(gōng)（2％）等行业表现较差(chà)。

　　若我(wǒ)们(men)从今(jīn)年(nián)年初(chū)以(yǐ)来的时间维度(dù)看，成长(zhǎng)板块内(nèi)行业(yè)保持(chí)去(qù)年10月(yuè)以来(lái)的格局，即科技(jì)表现好、新能(néng)源相(xiāng)对弱。再来看价值板(bǎn)块(kuài)，今年以来在“中(zhōng)特估”主题催化下建筑装(zhuāng)饰(shì)（28％）、非银（22％）等行业(yè)表现较好，消费板块整(zhěng)体(tǐ)涨幅相对(duì)靠(kào)后，其中农林(lín)牧(mù)渔（1％）、社服（3％）行业指数走势(shì)明显偏弱，今(jīn)年以来基本处(chù)在“歇(xiē)息(xī)”状(zhuàng)态。

　　指数角度(dù)看，价(jià)值、成长内(nèi)部分化明显。从(cóng)代表性的风格指(zhǐ)数看，风格特征也(yě)并不明确。去(qù)年10月底(dǐ)以(yǐ)来成(chéng)长风格(gé)指(zhǐ)数中科(kē)创50最大涨幅为(wèi)28％（今(jīn)年(nián)初以来最大涨幅为22％，下同）、创业板指为19％（3％）、国证成长为(wèi)19％（2％）、中证500为13％（11％）；价值风(fēng)格指数中(zhōng)国证价值为(wèi)28％（17％）、上证(z重庆小面调料哪个牌子正宗一些呢 重庆小面是碱水面吗hèng)50为27％（6％）、中证100为(wèi)24％（13％）。同种风格的指数(shù)表现不同，其(qí)背(bèi)后源(yuán)于指数的成分(fēn)行业(yè)权重不同。以成(chéng)长风格中创业板指和(hé)科创(chuàng)50为例：22/10月底以来创(chuàng)业板(bǎn)指走势相(xiāng)对(duì)偏(piān)弱，最大涨幅仅为(wèi)19％，其成分行业中表现(xiàn)较弱的(de)电力设备(bèi)权重占比高达35％；而科(kē)创50实现最大涨幅(fú)28％，其(qí)成分行业中涨幅居前的科技行业权重占比(bǐ)高达62％。

　　2.过去是情绪修复，未来(lái)会进入盈利驱动

　　过(guò)去一段(duàn)时间市场是牛市(shì)初(chū)期的情绪修复。回(huí)顾历史上(shàng)牛市上涨(zhǎng)第(dì)一(yī)阶段(duàn)，可以发(fā)现期间市场(chǎng)往往呈现普涨、轮涨的特征，不同(tóng)风(fēng)格(gé)指数表现差异不大：05/06-05/09期间成长(zhǎng)累计(jì)涨18％、价值(zhí)涨19％，08/10-08/12为28％、21％，12/12-13/02为33％、32％，19/01-19/04为45％、32％。普(pǔ)涨、轮涨的背后(hòu)源于市场自底部(bù)起(qǐ)来后，处低位的行业容易受到政(zhèng)策利好和预期(qī)改善的催化，出现短(duǎn)期明显(xiǎn)的(de)上涨，但由(yóu)于此时基本面的(de)趋势尚未明确，该阶(jiē)段行情往往不存在特定的(de)主线(xiàn)，因此风(fēng)格特征并不(bù)明显(xiǎn)。

　　去(qù)年10月以(yǐ)来的这(zhè)轮行情(qíng)中数字经(jīng)济、中(zhōng)特估(gū)表(biǎo)现(xiàn)较好，其本质属于政(zhèng)策和事件驱动下的情绪修复。数字经济方面，去年二(èr)十大报(bào)告提出“加(jiā)快发展数字经济”、“建设现代(dài)化产(chǎn)业体系”，信创(chuàng)指数(shù)率先(xiān)开启一波行情，22/10-22/12期间(jiān)最(zuì)大涨(zhǎng)幅26％。此后相关政策(cè)和(hé)事(shì)件进一步催化市场(chǎng)情绪，政策端22/12国务院印发 “数(shù)据二十条”，23/03成立国家数据局，技术端以ChatGPT为代表的大(dà)模型推出(chū)标志(zhì)人(rén)工智能逐(zhú)步落地(dì)应用(yòng)，政策(cè)和技术双(shuāng)轮驱动下(xià)数(shù)字经济(jì)行(xíng)情持续演(yǎn)绎，今年以来人工智能(néng)指数最大涨(zhǎng)幅达(dá)64％、数字经济指数为38％。中特估方面，本轮中特估(gū)行情也主要来自(zì)低(dī)估值的(de)国(guó)央企的估值修(xiū)复。22/11证监(jiān)会主席提出“中特估”概念(niàn)，政(zhèng)策层(céng)面高度(dù)重视(shì)国(guó)央企价(jià)值实现，相关(guān)政策和事件进一步催化行情(qíng)，在(zài)此背景下中特估相关板块同(tóng)样(yàng)涨(zhǎng)幅明显，本(běn)轮行情中特估指数最大涨幅达(dá)46％。

　　未(wèi)来市场会进入盈利驱动。拉(lā)长时(shí)间(jiān)看，股票是一台“称(chēng)重机”，基(jī)本面决定(dìng)股价涨(zhǎng)跌，盈利趋(qū)势的分化决(jué)定未来风(fēng)格的走向。我们以国证(zhèng)成长/价值指数(shù)刻画(huà)，2010-15年A股整体(tǐ)风格偏成长，背后(hòu)是国证成长指数与价值指(zhǐ)数的归母净(jìng)利润累计同比增速差(chà)从(cóng)10Q2的7.9个百分(fēn)点升至15Q3的(de)15.6个百分点，同期ROE（TTM）的差值从-0.6个百分点升至3.9个(gè)百(bǎi)分点；而2016-18年成长开始跑输的原因(yīn)则是成长(zhǎng)相(xiāng)对价值(zhí)的业绩增速(sù)开始回落，国证成长指(zhǐ)数-价值指数(shù)的归母净(jìng)利润(rùn)累(lèi)计同比增速差(chà)从15Q3的15.6个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)回(huí)落至18Q4的-30.1个百分点，同期ROE的差值从3.9个百分点降至(zhì)-2.1个百分点；到了2019-21年时风格又开始回归成长(zhǎng)，原因(yīn)在于(yú)成长(zhǎng)股的业(yè)绩又开始(shǐ)优于价值股，国证成长指数-价值指数的(de)归母净利润累计(jì)同比增速差从18Q4的-30.1个(gè)百分点(diǎn)升至21Q1的(de)40.8个百分点，ROE的差值从(cóng)18Q4的-2.2个百分点升至(zhì)21Q3的7.3个。

　　本(běn)轮决定市场(chǎng)风格和主线的关键仍在(zài)业绩，未来关(guān)注基本面的趋势。当前全部A股盈(yíng)利仍(réng)处(chù)在底部区(qū)域(yù)，一季(jì)报(bào)数据显示A股盈利的拐(guǎi)点已(yǐ)渐现，全部A股归母净利(lì)润累计同(tóng)比(bǐ)增速已(yǐ)从22Q4的低点0.9％回升至(zhì)23Q1的1.4％，我(wǒ)们预计23年全年增(zēng)速有望达(dá)10％-15％。随着基本面逐(zhú)渐回(huí)升，市(shì)场或由(yóu)前期的(de)政(zhèng)策和事件驱动(dòng)走向(xiàng)盈利驱动(dòng)，关注中(zhōng)报的基本面(miàn)验证情况，以及下半年宏观月度数据的(de)回(huí)升(shēng)情况。展望全年，稳(wěn)增长(zhǎng)政策推动下(xià)现代化产业体系建设，成长盈利增速有望更(gèng)快(kuài)，但风(fēng)格内部盈利增(zēng)速可能仍有分化，例如成(chéng)长风格类指(zhǐ)数(shù)中科创50预计23年(nián)归母(mǔ)净利增(zēng)速达到(dào)60％左右、创业板指预计在23％左右(yòu)，而价(jià)值(zhí)类指(zhǐ)数里中(zhōng)证100 23年(nián)归母净利同比预计(jì)在12％左右(yòu)、上证50预(yù)计在10％左(zuǒ)右。从(cóng)盈利增速差值看(kàn)，未来科创50与上(shàng)证50归(guī)母(mǔ)净利增速(sù)同比差值有(yǒu)望从22年的30个(gè)百分点提升到23年的50个百分点，成长(zhǎng)基本面(miàn)相对优势有望(wàng)扩大。

　　3.市场蓄势阶段行业或再平衡

　　市场全年向(xiàng)上(shàng)趋势不变，阶段性蓄势中。我(wǒ)们在(zài)《旭日初升——2023年中国资本市场展望-20重庆小面调料哪个牌子正宗一些呢 重庆小面是碱水面吗221203》中(zhōng)分析(xī)过(guò)，从牛熊周期、估值(zhí)、基(jī)本面、资金面等维度(dù)来看(kàn)，22年(nián)10月(yuè)底以来A股已经进入新一轮牛(niú)市周期。但牛(niú)市往往难以(yǐ)一蹴而(ér)就(jiù)，我们(men)在《好事多(duō)磨——23年二季度股市(shì)展望-20230401》中就提出二(èr)季度市场可能处蓄势阶(jiē)段，二季度以来(lái)市场表(biǎo)现也(yě)印证着我们的判断。当前(qián)市场(chǎng)正处在牛市初期(qī)，就(jiù)好比冬天(tiān)已(yǐ)过、春天到来，气温整体已在回升，但短(duǎn)期温度仍可能上(shàng)下波动。因此，市场短期可能(néng)出现宽(kuān)幅(fú)震(zhèn)荡的情况，其背后源(yuán)于牛(niú)市初期基本面还不够扎实(shí)，更易(yì)受到其他因素的扰(rǎo)动。目前宏(hóng)观(guān)经济数据显示当前基本(běn)面恢(huī)复尚不扎(zhā)实(shí)：4月PMI指数回落至49.2％；从信贷(dài)数据看，4月新增信贷和(hé)社融数据较一季度均(jūn)明显(xiǎn)走弱；从物(wù)价数据看，4月(yuè)CPI同比继续(xù)明显(xiǎn)回(huí)落至(zhì)0.1％，PPI同比(bǐ)降至-3.6％，显示当前经济复苏仍然(rán)较弱。综(zōng)合来看，当前国内基(jī)本(běn)面回暖(nuǎn)仍需要一个(gè)过程，未来短期内(nèi)市场更可能继续处在蓄势(shì)期。

　　行业阶段性(xìng)再(zài)平衡，全年数字经济(jì)仍(réng)是主线。在政策和事件(jiàn)的催化下数(shù)字(zì)经济、中特估涨幅已经较为明(míng)显，未来决定风格的关键(jiàn)在于(yú)相对基本面趋(qū)势，应关注能够有业(yè)绩落地的持续性机会。此外，当前重(zhòng)视消费结构性机会。

　　着眼(yǎn)全年，数字经济代表的成长空(kōng)间或(huò)更(gèng)大(dà)，去伪存(cún)真的试(shì)金(jīn)石是业绩。我们从4月(yuè)初以(yǐ)来就提出TMT板块出现(xiàn)阶段(duàn)性过(guò)热，未来可能(néng)会(huì)有所(suǒ)休整，过去一(yī)个(gè)月TMT板块(kuài)的股价(jià)表现(xiàn)也(yě)印证了(le)我们的(de)判断，目(mù)前TMT可能仍处在降温期，但从全年维度(dù)看政策和技术(shù)驱动下数(shù)字经济仍是第一主线。从基金调仓经验(yàn)看(kàn)，历史上公募基金调仓(cāng)往往需要一年(nián)，例如(rú) 20-21年公(gōng)募(mù)持仓从白酒转向新能源，公募基金对TMT板块的增持(chí)可(kě)能还(hái)未结束，23Q1基金重仓股中TMT板(bǎn)块超配比例(lì)（相对沪深300行业(yè)占比）仍处在(zài)2013年以来低位。

　　未(wèi)来行情(qíng)或进入由业绩验证的去伪存真阶段，关注政策和技术两条主(zhǔ)线机会。第(dì)一，从政策线看，数字经(jīng)济(jì)已成为现代化(huà)产业体(tǐ)系(xì)的重要支撑，数字(zì)要素(sù)流通体系正在(zài)加快建(jiàn)立(lì)，政府有望加大对数(shù)字安全和(hé)数(shù)字(zì)基建的(de)投入(rù)。去年12月发布的 “数据二十条”为数据要(yào)素市场提供顶层规划(huà)，刚成立的国家数据局有望成为(wèi)顶层文(wén)件落地执行(xíng)的统筹机(jī)构，数据(jù)要素市场化有(yǒu)望加(jiā)速(sù)，这(zhè)也将(jiāng)大(dà)幅提升数字基础设施建设(shè)，根据中国(guó)通服(fú)基建(jiàn)产业(yè)研究院，预计23-25年我国数(shù)据中心(xīn)产(chǎn)业规模复(fù)合(hé)增速将(jiāng)达到25％。第二，从(cóng)技术线看，ChatGPT为代表的人(rén)工(gōng)智能应用落地，大(dà)模型、半导体等上游软(ruǎn)硬(yìng)件领域有望(wàng)率先受(shòu)益。当前科技巨头正加大对AI大模(mó)型的开发，近日谷(gǔ)歌发(fā)布了PaLM 2模型，其(qí)在部分(fēn)逻(luó)辑(jí)和推(tuī)理(lǐ)上的部分结果已超越了GPT-4，AI模型(xíng)市场有望加速发展(zhǎn)，根(gēn)据(jù)观(guān)研天下，预(yù)计22-30年中国自然语言处理市场复(fù)合增(zēng)长(zhǎng)率(lǜ)达到36.5％。AI模型(xíng)的(de)算(suàn)数和推(tuī)理也(yě)将提升对上游硬件的(de)需求，根据亿欧智库(kù)，预计23-25年我国AI芯(xīn)片市场规模复(fù)合增速达31％。

　　我国(guó)消(xiāo)费仍有韧性，关注(zhù)消费结构性机会(huì)。消费方面，促消费一直是(shì)目前政策关注的重(zhòng)点，后续(xù)关(guān)注消费的结构性(xìng)机会。我们在《中国消费的韧性：没有日本式资(zī)产(chǎn)负(fù)债(zhài)表衰退-20230507》中提出，资产端看，我国(guó)房产价格相(xiāng)对趋稳，居(jū)民(mín)财富大幅(fú)缩水(shuǐ)风险较小；从收入端看，国内经济复苏将(jiāng)推(tuī)动收入和消费(fèi)意愿提升。因此我国消费仍具(jù)有韧性，预(yù)计(jì)今年社(shè)零总额(é)增速(sù)有(yǒu)望达8-9％，22-23年(nián)两年平均(jūn)增速为4-5％。从股市(shì)表现看，我们在前(qián)文中提出今年(nián)以来消(xiāo)费行(xíng)业涨幅在(zài)所有行业(yè)中(zhōng)涨(zhǎng)幅(fú)明显偏低，随着基本面改(gǎi)善，消(xiāo)费部(bù)分领(lǐng)域有(yǒu)望迎来(lái)向(xiàng)上的(de)机遇(yù)。结合海(hǎi)通行业分析师和Wind一致预测，预(yù)计23年医药板块中(zhōng)中药净利(lì)增速为20％、医疗服务为50％、创新药(yào)为30％。

　　此外，前期概(gài)念催化下“中特估(gū)”板块热度同样较高，未来行情或也将出现(xiàn)“去伪(wěi)存真(zhēn)”的分化，我们认为可以关注中特(tè)重估三大(dà)可能发力(lì)方向，即关(guān)系(xì)国计民生(shēng)的(de)重大安(ān)全领域、举(jǔ)国体制(zhì)支(zhī)持(chí)的(de)部分科(kē)技领域(yù)、部分盈(yíng)利稳定、现金流充裕(yù)的国企，详见《“中特”重(zhòng)估的三大发力方向——“中特估值”探究系列(liè)8》。

　　风(fēng)险(xiǎn)提示：国(guó)内疫情(qíng)恶化(huà)影响国内经济(jì)；美国经济硬着陆影(yǐng)响全(quán)球经济。

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 重庆小面调料哪个牌子正宗一些呢 重庆小面是碱水面吗