文丨(gǔn)明明 章立聪(cōng) 余(yú)经纬

　　跨季(jì)结束后资金利率自低位(wèi)持续(xù)上行，即便税期结束(shù)，资金利率却仍未(wèi)回落(luò)，反而进一(yī)步走(zǒu)高。我们认为主要是源于：①货币政策力度(dù)边际(jì)转(zhuǎn)弱；②税(shuì)期走款叠(dié)加(jiā)4月信贷(dài)投放情况较好，导(dǎo)致银行(xíng)资(zī)金(jīn)融(róng)出(chū)意(yì)愿与能力降低。③资(zī)金较为(wèi)拥挤导致债市敏感(gǎn)度增加。考虑(lǜ)假期(qī)和月末因(yīn)素，预计短期内(nèi)，资金利率下行空间有限，波动幅(fú)度加大，建议投资者关注资(zī)金面(miàn)的边际变化(huà)，警(jǐng)惕流动(dòng)性大幅收紧对(duì)债(zhài)市情绪以及头寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍近期资(zī)金利率持续上行。

　　跨季结束后资金利率自低位持续上(shàng)行(xíng)，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运(yùn)行(xíng)，然而税期结(jié)束后(hòu)却(què)并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上(shàng)行幅(fú)度更大。从隔夜利率角度(dù)观察(chá)，银(yín)行与(yǔ)非(fēi)银机(jī)构间流动性分层现象弱化；此外，隔夜利率与7天利率的期限利(lì)差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒挂。我(wǒ)们认为税(shuì)期结束(shù)，资(zī)金不松，主(zhǔ)要(yào)有以下几点原因：

　　▍其(qí)一，货币政策力(lì)度(dù)边际转弱。

　　稳健(jiàn)的货币政(zhèng)策坚持以我(wǒ)为(wèi)主、稳字(zì)当头，保持(chí)货(huò)币信(xìn)贷合理增长，确(què)保(bǎo)利率水(shuǐ)平合适，在追求经济提振的(de)同时，也注重防范市场(chǎng)过热带来的金(jīn)融风险。在满足广义流(liú)动性供需匹配(pèi)的前提下，货(huò)币工具(jù)力度可能会有所回(huí)摆。从(cóng)央行的具(jù)体操作上来看，MLF小幅增(zēng)量(liàng)续做，逆回购投放低量操作，结构性工具(jù)“有进有(yǒu)退”，均预(yù)示后续政策(cè)将(jiāng)更加(jiā)“精准有力”，流动性(xìng)投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走(zǒu)款叠加4月信贷投放情况较(jiào)好，导致银行资金融出意愿(yuàn)与能力降低(dī)。

　　4月(yuè)18到19日税期缴款，而4月通常是缴税大月(yuè)，因此走款可能对(duì)银行间(jiān)流(liú)动性带来了一定的(de)压力(lì)。此外，参考近期票据利率(lǜ)走势(shì)，预计信贷增(zēng)速较一季(jì)度(dù)将会有(yǒu)所放缓，但4月预(yù)计仍将保持同比(bǐ)多增(zēng)的态势。税期缴款叠加信贷投放，银行系统(tǒng)整体(tǐ)资金流出，因此向同业融出的意愿和(hé)能力(lì)有所降低。

　　▍韵达快递人工客服电话是多少号 韵达可以寄活体宠物吗>其三，资(zī)金较为拥(yōng)挤可能会导致(zhì)债市(shì)脆弱性和敏感度增加(jiā)，且投资者对于(yú)未(wèi)来(lái)一个月(yuè)资(zī)金利率上行(xíng)的担忧增加。

　　从(cóng)质押式回购成交量和我(wǒ)们测算的杠(gāng)杆率来(lái)看，虽(suī)然上(shàng)周受(shòu)资金收紧影(yǐng)响，加杠(gāng)杆情绪有所降温(wēn)，但依然处于历史相对(duì)积极的水平，导致债市敏感度增(zēng)加。此外投资者(zhě)对货币政策力(lì)度以及跨月(yuè)资金(jīn)面情况仍(réng)存担忧，使得(dé)市场上对于(yú)未(wèi)来一个月(yuè)内资金价格上行的(de)预期更为(wèi)强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五(wǔ)一假期(qī)临近，回购资(zī)金的期(qī)限(xiàn)被动拉长，利(lì)率下行(xíng)空(kōng)间有(yǒu)限。韵达快递韵达快递人工客服电话是多少号 韵达可以寄活体宠物吗人工客服电话是多少号 韵达可以寄活体宠物吗ong>

　　月末(mò)往往财政(zhèng)集中支(zhī)出，向市场释放资金；但(dàn)跨(kuà)月前夕银行(xíng)资金融出意愿一般较低，预计(jì)资金波动幅(fú)度较(jiào)大。对(duì)于债市而言(yán)，短期交易(yì)主线或(huò)延续政策与基本面预期(qī)交易，预计(jì)利率(lǜ)以震荡走势为主，建(jiàn)议投资者关注资金面的边际(jì)变化，警惕流动性(xìng)大幅收紧对债市情绪以及头寸管理的(de)影响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货币政策不(bù)及预期；经济复苏节奏不及预期(qī)；银(yín)行(xíng)间市场流动(dòng)性过快收(shōu)紧(jǐn)。