金融(róng)界(jiè)5月27日消息(xī) 近日因为昆明国资委的(de)一封声明，让(ràng)城(chéng)投(tóu)债成(chéng)为关注的(de)焦点，当前地方债的规模和地方(fāng)政(zhèng)府的(de)偿(cháng)债能力已经越(yuè)来越(yuè)被(bèi)重视。如何如何处置地方债(zhài)务？

　　中泰(tài)证券首席经济学家李迅雷(léi)发文称(chēng)，地(dì)方债包括(kuò)地方一般债、专项债和包括城(chéng)投债在内的各(gè)种(zhǒng)隐形债，其(qí)规模究竟有多(duō)大，尚有争议，但增长迅猛。包括银行、保险(xiǎn)、基金等在内的机(jī)构投(tóu)资者是地方债的主要(yào)持(chí)有(yǒu)者，他们普遍担(dān)心的(de)还是城投(tóu)债务、非(fēi)标等地(dì)方政府(fǔ)隐(yǐn)形债风险。例(lì)如，近期贵州省政(zhèng)府发(fā)展研(yán)究(jiū)中(zhōng)心提出，“化债(zhài)工(gōng)作推进异常艰难，仅依靠自身能(néng)力已无法(fǎ)得到有效解决。”

　　在李迅(xùn)雷(léi)看来，在土地财政缩水的背景下，地方政府的财(cái)权(quán)与事权不匹配问题又凸显出来(lái)。在(zài)我国政(zhèng)府杠(gāng)杆率水平并不(bù)算高的前提下，我国地方(fāng)政府的杠杆(gān)率水(shuǐ)平确实够高了。需要调整中央和地方之间债务余额(é)的(de)比例关系(xì)。“今后(hòu)应加大中央政(zhèng)府的发债规(guī)模，为地方经济减负。”他(tā)明(míng)确指出。

　　李迅雷认为，在(zài)当前中国(guó)经济转型的关键阶段，维护地方(fāng)政府的信用，防范区域性金融风险显得尤(yóu)为重要，故在城(chéng)投(tóu)公司(sī)还没有(yǒu)与政(zhèng)府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城投债的(de)“信仰”仍需要保(bǎo)持。

　　李迅雷建议(yì)给予(yǔ)困难省份一定的“托底”支持，在政策(cè)上大力(lì)度支持地(dì)方政府“化债”。如(rú)帮(bāng)助地方政府(fǔ)（如城投公(gōng)司的借新还旧）降低债(zhài)务成(chéng)本(běn)、拉长债(zhài)务期限（非债券(quàn)类债务展期，如遵义道桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通(tōng)过政策性银行或商业(yè)银(yín)行的低息(xī)资金(jīn)来降低债务成本，让(ràng)债务(wù)更加容易(yì)滚续。

　　李迅雷还建议，中(zhōng)央政策上支持地方政府(fǔ)通(tōng)过出(chū)让国有资产来(lái)偿债。他表示这类典型案(àn)例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月(yuè)茅台集团两次公(gōng)告无(wú)偿(cháng)划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅台总股本(běn)8％，按当时市价(jià)计量市值(zhí)约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文字来(lái)源李迅雷(léi)金(jīn)融与(yǔ)投(tóu)资(zī)（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置地(dì)方债务的辨(biàn)证思(sī)考》

　　截至2022年(nián)末全国城(chéng)投有息债务54.1万亿元

　　城投平台成为(wèi)地方债务主要体(tǐ)现形(xíng)式(shì)

　　城投(tóu)债是(shì)指城投企业公开发(fā)行(xíng)的(de)公司债券(quàn)和中期(qī)票据。按照新(xīn)预算法、“43号文”出台明确城投债与(yǔ)地方政府信用脱钩，城投公(gōng)司定位(wèi)由地方政府(fǔ)投融(róng)资机构转变(biàn)为市场化(huà)运营主体，地方政府(fǔ)不再对城投债兜底。但(dàn)实际上市场仍然把城(chéng)投债看作(zuò)由地方政府(fǔ)背书的高信(xìn)用(yòng)等级债券。

　　因此(cǐ)城(chéng)投(tóu)公司通常都是地(dì)方(fāng)政府下设的投融资机构(gòu)，很(hěn)难完(wán)全独立(lì)成为与政(zhèng)府无关的(de)纯市场化的企业。城投的债务主要(yào)包括向银行借(jiè)款和发(fā)行债券融资这两种方式，以前一种方式为主(zhǔ)，但后一种债权融资(zī)的规模也不小(xiǎo)，到2022年(nián)末，余额估计(jì)在(zài)13万亿(yì)元以(yǐ)上。

　　总(zǒng)体看(kàn)，2011年以来，全国城投(tóu)有(yǒu)息债(zhài)务快速扩张(zhāng)，每年增(zēng)速均(jūn)保(bǎo)持在(zài)10％以上，到2022年(nián)末，全国(guó)城投有息债务为54.1万亿元，相(xiāng)较2011年(nián)的6.4万亿元增(zēng)长了7倍以上。

城投(tóu)平(píng)台发债余额的增长

图片来(lái)源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平(píng)台实(shí)际上已经成为地方债务(wù)的(de)主要体现形式，规(guī)模(mó)明显超过(guò)地(dì)方政(zhèng)府的一般债和专项债之和(hé)。城(chéng)投平(píng)台中，如(rú)今，城(chéng)投(tóu)平台的债券余额(é)大(dà)约为13.8万亿元，迄今并无违约案(àn)例(lì)，说明城投(tóu)债仍(réng)属于(yú)地(dì)方政府(fǔ)背书的高(gāo)等级(jí)信(xìn)用债。但是，城投平(píng)台的(de)非标违约(yuē)情况时(shí)有发生，银行贷(dài)款展期(qī)、调(diào)整(zhěng)还贷(dài)方式(shì)的也比较(jiào)多(duō)。

　　地(dì)方(fāng)政府应(yīng)确保城投债(zhài)按时兑付，不能轻易违约(yuē)

　　当前市场对地(dì)方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)债务(wù)增(zēng)长和(hé)财政收入增速下降甚至负增长的(de)现象普遍担心(xīn)，尤(yóu)其对财力偏弱的东北、中西部省份，城投(tóu)债(zhài)的收益率(lǜ)普(pǔ)遍(biàn)高于东部发达省市。2022年13个省土地(dì)出让金对政府债务利息(xī)覆盖程度不足(zú)100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣(kòu)除城投拿地之(zhī)后，捉(zhuō)襟见肘的(de)情况更加明(míng)显(xiǎn)。

　　河南的永煤(méi)债(zhài)违约之(zhī)后，对河南省乃至全国的信用债市场都造成负面冲击(jī)，信用分层现象加剧，部(bù)分经济(jì)偏弱(ruò)区域被边缘化。例如(rú)青(qīng)海、云南和(hé)天津等近(jìn)几年融资成本仍在上升；黑(hēi)龙(lóng)江、贵州2017-2019年融(róng)资成(chéng)本大幅上升，虽然2020年以(yǐ)来融(róng)资成(chéng)本(běn)有所下降，但整体(tǐ)降(jiàng)幅(fú)相较(jiào)全国(guó)更小(xiǎo)。辽宁、广(guǎng)西、吉(jí)林、重庆(qìng)、陕西、宁夏和甘肃2020年以(yǐ)来城投债加(jiā)权(quán)平均票面利(lì)率降幅也明(míng)显不如(rú)全国。

　　当前(qián)在(zài)经济复(fù)苏不及(jí)预期的背景(jǐng)下，投资(zī)者(zhě)的风(fēng)险偏好(hǎo)明显下降(jiàng)。为此，地方政府应该确保城投(tóu)债的(de)按时兑(duì)付。因为违约不仅(jǐn)不能解决债务问题，反而(ér)会恶化区域信用环境，导(dǎo)致地方(fāng)国企融资(zī)难、融资贵(guì)。从(cóng)未来区域经济发展的角度看(kàn)，政府部(bù)门仍需要(yào)持续举债来实现经济平稳增长(zhǎng)，需要保持政府信用，不能轻易违约。

　　建议中央大力度支持(chí)地方政府“化债”

　　因此(cǐ)，当前迫切需(xū)要增强城投债权人的持有信心，首先要确保城(chéng)投(tóu)债不(bù)违(wéi)约(yuē)，这就意味着城投公司能(néng)够(gòu)具备低成本的借新还(hái)旧(jiù)能力。

　　中(zhōng)央提出(chū)“谁家(jiā)的(de)孩子谁(shuí)家抱(bào)”，意味着对地方债不(bù)兜(dōu)底，但建议给(gěi)予困难省份(fèn)一(yī)定的“托底”支持，即在政策上大力度支持(chí)地方政府“化(huà)债(zhài)”，如帮(bāng)助地方政府（如城(chéng)投公司的借(jiè)新还旧）降低(dī)债务(wù)成(chéng)本(běn)、拉长债务期限（非债券类(lèi)债务展期(qī)，如(rú)遵义道桥实践(jiàn)银(yín)行贷款展期），通过政策性银行或商业银行的低息(xī)资金来(lái)降低债务成本，让债(zhài)务更加容(róng)易滚续。

　　此外，对于地方政府可否通过出让国有资产来偿(cháng)债方面，也希望(wàng)中央给予政策上的(de)支持。因为今年3月1日，国资委在对(duì)政协十三届全国委员(yuán)会(huì)第五次(cì)会(huì)议(yì)第00503号提案的答复(fù)中表示，将适时出台制(zhì)度规(guī)定及操作细则(zé)，探索国有权益份额规范化(huà)退出的有效方式和途(tú)径，充分发挥有限(xiàn)合伙企(qǐ)业(yè)的优(yōu)势，助力国有企业(yè)创(chuàng)新发(fā)展(zhǎn)。

　　通过出(chū)让国有企(qǐ)业(yè)股权(quán)获得收入偿还债务(wù)，典型(xíng)案(àn)例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集(jí)团两次公告(gào)无偿(cháng)划转上市公司共(gòng)计1亿(yì)股(gǔ)股份（合计占贵州茅台总股(gǔ)本8％，按当时(shí)市价(jià)计(jì)量市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　在当(dāng)前中国经济转(zhuǎn)型(xíng)的关键阶段，维护地方政府的信用，防范区域(yù)性金(jīn)融风险显得尤(yóu)为重(zhòng)要，故在城投公司还没有与政府部门完(wán)全(quán)“脱(tuō)钩(gōu)”之前，城投债的“信(xìn)仰”仍需要(yào)保持。

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