分析师：李超 / 孙欧

　　来源(yuán)：浙商证(zhèng)券宏观研究团队

　　核心观点

　　2023年4月，信贷、社(shè)融(róng)、M2数(shù)据转弱符合我们预期。我们想继续提示居民超额储蓄大概(gài)率仍会继续积累，较难(nán)大量释放至消费(fèi)、购房。结合(hé)4月居民存款数据，我(wǒ)们估算的2020年-2023年(nián)4月(yuè)我(wǒ)国居民超额储蓄体量(liàng)已增长至6.46万亿，相比去(qù)年末继(jì)续增(zēng)加1.61万亿，也(yě)就是(shì)说，即使疫情因素消退，居民(mín)仍(réng)在积累超额储蓄(xù)。我们认为，经济结构转(zhuǎn)型升级(jí)是(shì)导致居民(mín)对未来收入预期悲观(guān)的(de)根本性原因，疫情(qíng)在一定程度上掩盖了其(qí)影响，也(yě)因此居民超额储蓄的释放(fàng)将是一个较为(wèi)缓慢的过程(chéng)。对于后续信用表(biǎo)现，预计二季度市场对(duì)宽(kuān)信(xìn)用的预期波动或明显加大(dà)，可能形成信用(yòng)收紧预期，对于政策工具，我们判断二季度货币政策主(zhǔ)要体现结构(gòu)性(xìng)特征，下半年有望降准、降(jiàng)息。

　　固(gù)定布局(jú) 工具条上设置固定(dìng)宽高背景可以设置被包含(hán)可以完美对齐(qí)背景图和文字(zì)以(yǐ)及制作(zuò)自(zì)己的模板(bǎn)

　　内容摘(zhāi)要

　　>>4月信贷新增7188亿元，信贷较弱符合我们预期(qī)

　　2023年4月(yuè)，人民币贷款新(xīn)增7188亿(yì)元(yuán)，同比多增649亿元，与我们(men)的预测值7000亿元基本一致，低于wind一(yī)致预期的(de)1.13万亿(yì)。4月信贷增速(sù)持平前值于11.8％。我(wǒ)们在4月11日(rì)的报告《3月金(jīn)融(róng)数(shù)据：一季度的(de)强劲信贷对后续或有透支》中(zhōng)提示了(le)一季度信贷的大体量投放(fàng)或对(duì)后续信贷形成一定透支(zhī)，目(mù)前观点得(dé)到验证(zhèng)。

　　4月信贷结(jié)构呈现企业强、居(jū)民弱特征：住户贷款减少2411亿元(yuán)，同比少增(zēng)约241亿元，其中，短期、中长(zhǎng)期贷款分(fēn)别减(jiǎn)少1255、1156亿元(yuán)，同比分别变动约+601、-842亿元；企(qǐ)业(yè)贷款增(zēng)加6839亿元，同(tóng)比多增约1055亿元，其(qí)中(zhōng)，短期(qī)贷款(kuǎn)减(jiǎn)少1099亿元，中长期贷款增加(jiā)6669亿(yì)元，票据融资增加1280亿元，同(tóng)比(bǐ)变动分别约+849、+4017、-3868亿元(yuán)；非银(yín)贷款(kuǎn)增加(jiā)2134亿(yì)元，同(tóng)比多增约755亿元。

　　企业中(zhōng)长期贷(dài)款增加6669亿元，是(shì)过往历年4月的(de)最高值（有(yǒu)数据以(yǐ)来(lái)），占4月企(qǐ)业贷款增量、总(zǒng)贷款增量(liàng)的比重达到97.5％和(hé)92.8％的较高水平。去年4月(yuè)受疫情(qíng)影响，信贷仅增加2652亿（同比少增3953亿），今年同比多增(zēng)达(dá)4017亿元，也是2018年以来4月的最高值(zhí)。我们认为基建、制造业（尤其是(shì)科(kē)创、绿色）、普惠小(xiǎo)微(wēi)等领域是主要(yào)投向(xiàng)，地产为边际(jì)增量。根据央行4月20日新(xīn)闻(wén)发(fā)布会披露数据(jù)，一季度基(jī)建中(zhōng)长期贷款新增2.16万亿元，同比(bǐ)多增7771亿元；制造业中长期贷款新增1.3万亿元，同比多增6237亿元；房地产业中长(zhǎng)期贷款新增6536亿元，同比(bǐ)多增(zēng)3791亿元。3月，多家银行在2022年(nián)年报(bào)业(yè)绩发布(bù)会上表示今年绿色、基建、科创将是重(zhòng)点布(bù)局领(lǐng)域。

　　4月，票据-同业存单利(lì)差（6个(gè)月）持续震荡下行，体现(xiàn)银行(xíng)一定程度“冲票据(jù)”，但由于(yú)去年该状况更(gèng)为突出，因此“票(piào)据融资”项目仍录得大幅(fú)同比少增(zēng)。值得注(zhù)意的(de)是，票据(jù)-同存利(lì)差4月末略有上(shàng)行(xíng)，体现供需(xū)关系(xì)略(lüè)有反转，相关(guān)市场(chǎng)观点认为信贷(dài)或有走强(qiáng)，但(dàn)我们在5月1日发布的(de)报(bào)告《4月数(shù)据预测(cè)：价格(gé)向下(xià)，盈利承压，制造业投资(zī)放缓》中提示，其并(bìng)非是银行卖(mài)盘大(dà)幅增加，而是来自企(qǐ)业贴现量增加所致（票(piào)据利(lì)率下行导致(zhì)企业贴现意愿(yuàn)增强），全月看，利(lì)差下行幅(fú)度达77BP，或反(fǎn)映4月信贷相对较弱，此观点(diǎn)得(dé)到验证。

　　4月(yuè)居民(mín)端贷款即使有去(qù)年的低基数(shù)，仍然表现(xiàn)较弱，尤(yóu)其是(shì)地产(chǎn)销(xiāo)售高频回落(luò)对应(yīng)的居民中(zhōng)长(zhǎng)期贷款再次出现同(tóng)比少增，居民短期贷款同比多增幅度(dù)也明显走(zǒu)弱，与我们对消费、地(dì)产销售相对审慎(shèn)的观点相一(yī)致。展望后续(xù)，低基(jī)数(shù)或使(shǐ)得居民贷款多(duō)月仍有(yǒu)一定同比(bǐ)改善(shàn)，但较(jiào)难大(dà)幅(fú)回暖。

　　4月非银贷款增加2134亿元，信(xìn)贷小月(yuè)非银贷款季节性大增，且银行间体系流动性保持(chí)合理充裕(yù)，数据较高，也进一步黄姓的来源和历史名人和现状，陆终到底是不是黄姓祖先导致社融口径信贷明(míng)显低于人民币贷款口(kǒu)径数(shù)据。

　　>>4月社融新增1.22万亿，同(tóng)比(bǐ)略多增

　　4月(yuè)社会融资规模(mó)增量为1.22万(wàn)亿（同比多增2729亿(yì)元），与我们预期的1.55万亿更为(wèi)接近，wind一致预期为1.72万亿(yì)。4月(yuè)社(shè)融(róng)增速持平前值于10％。

　　结构上，4月同比多增主要来(lái)自未贴(tiē)现(xiàn)银行承兑汇票、人民币贷款、政府债券、非(fēi)标项目及外币贷款(kuǎn)。4月(yuè)未贴现银行(xíng)承(chéng)兑汇(huì)票减少1347亿元，同(tóng)比少减1210亿元(yuán)，去年(nián)4月经济回落+银行表内(nèi)“冲票据”导致表外票据基数较低，而今年经(jīng)济(jì)弱(ruò)修(xiū)复的情(qíng)况(kuàng)下，数(shù)据同比有所改善。

　　4月社融口径人民(mín)币贷款(kuǎn)增加4431亿元(yuán)，同比多增729亿(yì)元(yuán)；外币贷款折合人民币减少(shǎo)319亿元，同比少减441亿元，与进口相关度较高，表现也较为匹配。政府债券净融资4548亿(yì)元，同比多636亿(yì)元。委(wěi)托贷款增加(jiā)83亿元，同比(bǐ)多增85亿元，走势稳健，边际增量(liàng)或来自(zì)公(gōng)积金(jīn)贷款；信(xìn)托贷款增加119亿元，同比多增734亿元，信托贷(dài)款主要受(shòu)地产(chǎn)金(jīn)融政策影响，“十六条”明(míng)确规定(dìng)“支持开(kāi)发贷款、信托贷款等存量(liàng)融资(zī)合理展(zhǎn)期”，金(jīn)融机构继续积极(jí)落(luò)实，支(zhī)撑信托贷款数(shù)据，且融资类(lèi)信(xìn)托(tuō)若(ruò)依据存量比例(lì)压降，则每年压降(jiàng)规模也是同比减少的。

　　4月社融(róng)结构中同比(bǐ)少增主要是直接融资项(xiàng)目：企业债券净融资2843亿元，同比少809亿元(yuán)；非(fēi)金融企业境(jìng)内(nèi)股票融资993亿元(yuán)，同(tóng)比少173亿元(yuán)。受信用(yòng)债收益率低位、企业债务融资(zī)需求回暖的影(yǐng)响，企业债券(quàn)融资稳定，保持(chí)了(le)今年以来(lái)的修复特征。

　　黄姓的来源和历史名人和现状，陆终到底是不是黄姓祖先g>>>M2增速(sù)略有回落(luò)但仍处高位

　　4月末(mò)，M2增(zēng)速下(xià)行(xíng)0.3个百分点至12.4％，与我们的预(yù)测(cè)值完全一致，wind一致预期为(wèi)12.6％。其中(zhōng)，财(cái)政支出大概率(lǜ)保持前(qián)置(zhì)使得M2仍具韧性，但信(xìn)贷转(zhuǎn)弱及去年基(jī)数走高(gāo)使(shǐ)得增速(sù)回落。

　　4月末M1增速较前值(zhí)上(shàng)行0.2个(gè)百分点至5.3％，虽然(rán)去年基(jī)数上行、今年4月地产销售边际转弱，但(dàn)4月末已(yǐ)进入(rù)五一(yī)假期，受益(yì)于居民(mín)消(xiāo)费(fèi)、出行活跃度(dù)提高，居民储蓄存款部分转为企业活(huó)期存款，推升M1增速(sù)，完(wán)全(quán)符(fú)合我们的预期(qī)。M1的主要影响因(yīn)素(sù)是企业活期存(cún)款(kuǎn)，其与消费类(lèi)相(xiāng)关行业的现金流(liú)直接关联，由于我们(men)判断居民(mín)消费、购房活动修复是渐进(jìn)的，幅度可(kě)能相对较弱，预(yù)计M1增(zēng)速大(dà)概(gài)率逐步上行，但(dàn)速(sù)度较为(wèi)缓慢。

　　4月(yuè)末M0同比(bǐ)增速(sù)10.7％，较(jiào)前值回落0.3个百分点(diǎn)，仍处高位，这与2020年(nián)、2022年表现相(xiāng)似，体现经(jīng)济(jì)修复的(de)结构性失衡，三四线城市(shì)及农(nóng)村地区经济改善略弱，导致持币需(xū)求增加(jiā)。

　　>>居民超额储蓄仍(réng)在继(jì)续积累

　　我们想继续提(tí)示(shì)居民超额储蓄(xù)仍在继续积累，预(yù)计未来较难大量释放至(zhì)消费、购(gòu)房。结合(hé)4月居民(mín)存款数据，我(wǒ)们估算的2020年-2023年4月我国(guó)居民超额储(chǔ)蓄体量已增长至(zhì)6.46万(wàn)亿，相较(jiào)上月(yuè)继续增加约5000亿元，相比去年末则已大(dà)幅增加(jiā)了(le)1.61万亿，也就是说，即(jí)使疫(yì)情(qíng)因素消退，居(jū)民仍在积累超(chāo)额(é)储(chǔ)蓄，这(zhè)符合我(wǒ)们此前的判断(duàn)。我们认为(wèi)，经济结构转型升(shēng)级(jí)是导致居民对未(wèi)来收入预期(qī)悲观的根本性原因，疫情在(zài)一(yī)定程度(dù)上(shàng)掩盖了其影响，也(yě)因(yīn)此居民超额储蓄的(de)释放将是一个较为缓(huǎn)慢(màn)的过程。

　　4月人(rén)民币存款减少(shǎo)4609亿(yì)元(yuán)，同比多(duō)减5524亿元。其中，住户存(cún)款减(jiǎn)少1.2万亿元(yuán)，非金融企业存款减少1408亿元，财(cái)政性存款(kuǎn)增加5028亿元，非银行(xíng)业金融机构存款增加(jiā)2912亿元。

　　虽然居民存款(kuǎn)大幅(fú)回落，但我们认为主要是(shì)由于季节性，这与(yǔ)银行季末冲存款(kuǎn)、季初居民存款资金(jīn)重新(xīn)流入理(lǐ)财产品相(xiāng)关；同时，今年也(yě)受假期影(yǐng)响，4月末(mò)已进入(rù)五一假期(qī)，居民消费活动使得储蓄得到(dào)部(bù)分释放（另一个(gè)角度观(guān)察，4月受企业缴税影响，也是企(qǐ)业存款的季节性小月，但今年4月企业存款(kuǎn)增加(jiā)1408亿元，高于(yú)前(qián)两年，我们(men)认为就是受五一假期影响，与M1增速上行相呼应）。但总(zǒng)体看，4月居(jū)民储蓄的回落幅度相对(duì)过往(wǎng)历年4月并不(bù)算大，2021年4月(yuè)居民存款下降1.57万亿，下行幅(fú)度(dù)高于(yú)今年。

　　>>预计二季度货币政策主要体现结构性(xìng)特征，下半(bàn)年有望降(jiàng)准、降息

　　预计一季度信贷的大规模投放或对后续月份有所(suǒ)透支，二季度市场对宽信用的(de)预(yù)期波动或明显加大，可能(néng)形成信用收紧(jǐn)预期(qī)。

　　其一，今年银行(xíng)“开门红”意愿较强(qiáng)，并(bìng)普(pǔ)遍担忧后续利率(lǜ)继(jì)续下行带来(lái)的净息差压力，因此倾向于在年初(chū)增(zēng)加信(xìn)贷投放，这会导致(zhì)后续的信贷额度(dù)在一定程度上受限(xiàn)。

　　其二，4月末政治局会议(yì)对(duì)货币(bì)政策定调是“稳健(jiàn)的货(huò)币政策要精准有力，形成扩大需求的(de)合力”，政策基调和(hé)表述延续(xù)了去(qù)年(nián)底(dǐ)中(zhōng)央经济工作(zuò)会议(yì)的部署，我们认为(wèi)“精准(zhǔn)有力”更加强调货(huò)币政策的结(jié)构性发力，即精准(zhǔn)滴(dī)灌、定(dìng)向支持。预计二季度货(huò)币政策将(jiāng)以(yǐ)结构(gòu)性调控为主，再(zài)贷款仍将发挥主导作(zuò)用。根据(jù)央行官(guān)方数据，截至今(jīn)年(nián)3月(yuè)末，我国结(jié)构(gòu)性货币政策工具余额68219亿(yì)元，去年末(mò)是64465亿元，增加了(le)3754亿元。值得注意的(de)是(shì)，央(yāng)行于1月、2月分别新创(chuàng)设房企纾困专项再贷款、租赁(lìn)住房(fáng)贷款支持计(jì)划两项结构(gòu)性政策工具，额度分(fēn)别800、1000亿(yì)元，新(xīn)工具均针对地产领域(yù)，体现(xiàn)维稳意图。我们预计央(yāng)行(xíng)后续将继续强化对制造业(yè)、科技(jì)、小微、绿色等领域的信贷支(zhī)持(chí)，结(jié)构(gòu)性政策(cè)将继续强(qiáng)化使(shǐ)用。

　　其三(sān)，去(qù)年5、6、9月在政策驱动下(xià)是信贷极高值，而(ér)7月(yuè)是(shì)极(jí)低值，即(jí)二(èr)、三季度的相(xiāng)邻月份间的信(xìn)贷表现波(bō)动较大(dà)，这(zhè)也将(jiāng)对今年的各月构成差异化的基(jī)数(shù)影(yǐng)响(xiǎng)。预计5、6月信贷(dài)同比压力较大，未来(lái)的三个季(jì)度合计看，信贷增量或(huò)有同(tóng)比(bǐ)少(shǎo)增，信贷增速也将是逐步小幅(fú)回落的(de)趋势(shì)，预(yù)计(jì)信贷年末(mò)增速10.5％，较2022年末(mò)回落0.6个百(bǎi)分点。

　　结合我(wǒ)们对(duì)全年(nián)信贷体(tǐ)量的判(pàn)断，我们测算一季度信(xìn)贷增量(liàng)占全年比重或(huò)高(gāo)达45％-47％，处(chù)于历史极高值区间，其中(zhōng)也隐含(hán)了(le)对(duì)下半年可(kě)能再次降(jiàng)准(zhǔn)的判断。由于下半(bàn)年(nián)经(jīng)济(jì)下(xià)行及失业压力均可能(néng)加大(dà)，降准(zhǔn)体现稳增长保(bǎo)就业诉求(qiú)，8月起MLF到(dào)期量较(jiào)大，可能有降准时间窗(chuāng)口(kǒu)。对于降息，预计(jì)美联储可能(néng)在四季度(dù)进入降息周期，中美(měi)两(liǎng)国基本面(miàn)差+货币(bì)政策差收敛，我(wǒ)国(guó)将出现国际(jì)收支、汇率改善机会，货币(bì)政(zhèng)策(cè)宽松空间进一步打开，形成降息预期。

　　对于社(shè)融，预计(jì)1月社(shè)融9.4％的(de)增速水平即(jí)为全年低点，在企业(yè)债券、表外票据有望同比多增的(de)情况下(xià)，预计社融(róng)增速可维持震荡走升，预计年(nián)末升(shēng)至10.3％左右，与名义(yì)GDP增(zēng)速基本匹(pǐ)配；预计(jì)年(nián)末(mò)M2增速10.6％，较2022年末的(de)11.8％和2023年4月的12.4％均有(yǒu)明显回(huí)落(luò)，但仍明显高(gāo)于GDP实际增速(sù)+CPI增速。

　　>>风险提示

　　疫情形势及地产领域(yù)风险(xiǎn)加剧，居民消费(fèi)及购房(fáng)情绪(xù)进一(yī)步(bù)恶(è)化，后续宽信用持续不(bù)及预期。

　　固定(dìng)布局(jú) 工具条上设(shè)置固定宽(kuān)高背景可以设置(zhì)被包含(hán)可以完美对齐背景图和文字以及制作自己的模板(bǎn)

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 黄姓的来源和历史名人和现状，陆终到底是不是黄姓祖先