金融界5月27日(rì)消息 近(jìn)日因为(wèi)昆明国资委的一封声明，让城(chéng)投债成为关(guān)注的焦点，当(dāng)前(qián)地方(fāng)债(zhài)的规模(mó)和地方政府的偿债能力已经越来越被重视。如(rú)何如何(hé)处(chù)置地方债务？

　　中泰证券首(shǒu)席经济学家李(lǐ)迅(xùn)雷发文称，地方债包括地(dì)方一般债(zhài)、专项债和(hé)包括城(chéng)投债(zhài)在内的各种隐形债，其规模究竟有多大(dà)，尚有争议，但增长(zhǎng)迅(xùn)猛。包括银行、保险(xiǎn)、基金(jīn)等(děng)在(zài)内的机构(gòu)投资者(zhě)是地方(fāng)债的主要持有者(zhě)，他们普遍(biàn)担心的还是城(chéng)投债务、非(fēi)标等(děng)地(dì)方政(zhèng)府隐(yǐn)形债(zhài)风险。例如，近期贵州(zhōu)省政府发展研究中(zhōng)心提出，“化(huà)债工(gōng)作推进异常艰难，仅依靠(kào)自身能力已无法得到有效解(也傍桑阴学种瓜中的傍是什么意思，也傍桑阴学种瓜的傍是什么意思句jiě)决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水的(de)背景下，地方(fāng)政(zhèng)府的财权与事权不匹配问题(tí)又凸(tū)显出来。在我国政(zhèng)府杠杆(gān)率(lǜ)水平(píng)并不算(suàn)高的前提下，我国地(dì)方政府的杠杆率水平确实够高了。需要调整中央和地方之间债(zhài)务余额的比例关(guān)系。“今后应加大中央政(zhèng)府的发债(zhài)规模，为地(dì)方经济减负。”他(tā)明(míng)确指(zhǐ)出(chū)。

　　李(lǐ)迅雷认为，在当前中(zhōng)国经(jīng)济转型的关键阶段，维护(hù)地方政府(fǔ)的(de)信用，防(fáng)范区域(yù)性金融风险显得尤为重要，故在城投公司还没(méi)有与政府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的(de)“信(xìn)仰”仍需(xū)要(yào)保持。

　　李迅(xùn)雷建议给予困(kùn)难省(shěng)份一定(dìng)的“托底”支持，在(zài)政(zhèng)策(cè)上大力度支持地方(fāng)政(zhèng)府“化(huà)债(zhài)”。如帮(bāng)助(zhù)地方政府（如城投(tóu)公司(sī)的(de)借新还(hái)旧）降(jiàng)低债务成本、拉长债务期(qī)限（非(fēi)债券类债务展期，如遵义道桥实践银行(xíng)贷款展期(qī)），通(tōng)过政策性银行或商业银行的低息资金(jīn)来降(jiàng)低债务成本，让(ràng)债务更加(jiā)容易(yì)滚续。

　　李(lǐ)迅雷还建(jiàn)议，中央政策上支(zhī)持地方政府通过出让国有(yǒu)资产来(lái)偿债。他表示(shì)这(zhè)类典型案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月、20也傍桑阴学种瓜中的傍是什么意思，也傍桑阴学种瓜的傍是什么意思句20年12月(yuè)茅台集(jí)团两次(cì)公(gōng)告无偿(cháng)划转上市公司共(gòng)计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州(zhōu)茅(máo)台总股本8％，按当时市价计(jì)量市(shì)值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　以(yǐ)下(xià)文字来源李迅雷金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何处(chù)置地方债务的辨证思考》

　　截至2022年末全国城(chéng)投有息(xī)债(zhài)务54.1万亿元

　　城投平(píng)台成为(wèi)地方债务主要体现形式

　　城投债是(shì)指城投企业公开发行的公司(sī)债券(quàn)和(hé)中期票据。按照新预(yù)算法、“43号文”出台明确城投债与地方政(zhèng)府信用脱钩，城投公司定位由(yóu)地方政府(fǔ)投融资(zī)机构转(zhuǎn)变为市场(chǎng)化运营主体，地方政府不(bù)再对城(chéng)投债兜底。但实际上市(shì)场仍然把城(chéng)投债(zhài)看作由地方(fāng)政府背书的高信用(yòng)等级债券。

　　因此(cǐ)城投公司通常都是(shì)地方政府(fǔ)下设的(de)投(tóu)融资机构(gòu)，很难完全(quán)独立成为与政府无关(guān)的(de)纯(chún)市场化的企业。城投的债务主要包括向(xiàng)银行借款和发行(xíng)债券融资这两种方式(shì)，以前一种方式为主，但后一种(zhǒng)债权融资的规(guī)模也(yě)不小，到2022年末，余额(é)估计在13万亿元(yuán)以(yǐ)上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息债(zhài)务快速扩张(zhāng)，每年增速均保(bǎo)持在10％以上(shàng)，到(dào)2022年末，全国(guó)城投(tóu)有息债务为54.1万亿元，相较2011年(nián)的(de)6.4万(wàn)亿(yì)元增长了7倍以上。

城投平台发债余额的(de)增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此，城投平台实际上已经成为地方债务的(de)主要体现形式，规模明显超(chāo)过(guò)地方政府的一般债和(hé)专项债之和。城投平台中，如今，城投平(píng)台的债券余(yú)额大约为13.8万亿元，迄今并无违约(yuē)案(àn)例，说明城投债仍属于地方政府背书的高等级(jí)信用债(zhài)。但是，城投平台的(de)非标违约情况时有发生，银行贷款展(zhǎn)期、调整还贷方式的也比较(jiào)多。

　　地(dì)方政府(fǔ)应确(què)保城(chéng)投债按(àn)时兑付，不能轻易(yì)违约

　　当前(qián)市场对(duì)地方政(zhèng)府债务(wù)增长和财政收入增速(sù)下降(jiàng)甚至(zhì)负增长(zhǎng)的现(xiàn)象(xiàng)普(pǔ)遍(biàn)担心，尤其(qí)对财力(lì)偏弱(ruò)的东(dōng)北(běi)、中西部省份，城投债(zhài)的(de)收益率普遍(biàn)高于东部发达省市(shì)。2022年13个省土地出让金对政府债务(wù)利息覆(fù)盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投拿地之(zhī)后，捉(zhuō)襟(jīn)见肘的情况(kuàng)更(gèng)加明显。

　　河南的永煤债违(wéi)约之后，对河南省乃至全(quán)国的信用债(zhài)市场都造成负(fù)面冲击(jī)，信用分层现象加剧，部分经济偏弱区(qū)域被边缘(yuán)化。例如青海(hǎi)、云(yún)南和天津等近几年融资成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年(nián)融资成本大幅上升，虽然2020年以来融资成本有所下(xià)降，但整体降(jiàng)幅相较全国更(gèng)小。辽(liáo)宁、广西、吉林、重庆(qìng)、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃(sù)2020年(nián)以来城(chéng)投(tóu)债加权(quán)平(píng)均(jūn)票(piào)面利率(lǜ)降幅(fú)也(yě)明显不如全国。

　　当前在经济复苏不及预期(qī)的背景下，投资者的(de)风(fēng)险偏好明显下降。为(wèi)此，地方政府(fǔ)应该确保城投债的按时兑付(fù)。因为违约不(bù)仅(jǐn)不能解决债务问题，反而会恶化(huà)区域信用(yòng)环境，导致地方(fāng)国企融资难、融资贵。从未来区域经济发(fā)展的角度看(kàn)，政府(fǔ)部门仍(réng)需要持续举(jǔ)债来实现经(jīng)济(jì)平稳增长，需要(yào)保持政府信用，不能轻易(yì)违约。

　　建议中央大力度支(zhī)持地方政府“化债(zhài)”

　　因此，当(dāng)前迫(pò)切需(xū)要增(zēng)强城投债(zhài)权人(rén)的持有信(xìn)心，首先要确保城投(tóu)债(zhài)不违约，这(zhè)就意味着(zhe)城投公(gōng)司能够(gòu)具备低成本(běn)的借新还旧能(néng)力。

　　中央(yāng)提出“谁家的孩子谁家抱(bào)”，意味着(zhe)对(duì)地(dì)方(fāng)债不兜(dōu)底，但建(jiàn)议给予困难省份一定的“托底(dǐ)”支持，即在政策(cè)上大力度(dù)支(zhī)持地方政(zhèng)府“化债”，如帮助地方政(zhèng)府（如(rú)城投(tóu)公司的借新(xīn)还(hái)旧）降低债务成本(běn)、拉长债务期限（非债券类债(zhài)务展期(qī)，如遵义道(dào)桥实践(jiàn)银行贷款展期(qī)），通过政策(cè)性银(yín)行(xíng)或商业银行的(de)低息资金来降低债务成本，让(ràng)债务(wù)更加容易滚续(xù)。

　　此外，对于(yú)地方政(zhèng)府可否通过出让国(guó)有资(zī)产来偿债方面，也希望中央给予政策上的支持。因为今年3月1日，国资委(wěi)在对政(zhèng)协十(shí)三届全国(guó)委员会第五次(cì)会议第00503号提案的答复中(zhōng)表示(shì)，将适时出(chū)台制度规定及操作(zuò)细则，探索国有权益份额规范化退出(chū)的(de)有(yǒu)效(xiào)方(fāng)式和途径，充(chōng)分发(fā)挥有限合伙企(qǐ)业的优势，助(zhù)力国(guó)有企业创新发展。

　　通过出(chū)让国(guó)有企业(yè)股权获得收入偿(cháng)还债务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团(tuán)两(liǎng)次公告(gào)无偿划转(zhuǎn)上市公司共计1亿(yì)股股份（合计占贵(guì)州(zhōu)茅(máo)台总股本8％，按当时(shí)市价计量(liàng)市值约为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　在(zài)当(dāng)前中国(guó)经济转型的关键阶段，维护地方政(zhèng)府的信(xìn)用，防范区(qū)域性金(jīn)融风险(xiǎn)显(xiǎn)得尤为重要，故在城投(tóu)公(gōng)司(sī)还没有与政府部门(mén)完全“脱钩”之前，城(chéng)投(tóu)债的(de)“信(xìn)仰”仍需(xū)要保持。

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