5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布(bù)公告称(chēng)，其(qí)累计有效认购申请份额总额超(chāo)过20亿份(fèn)发行上限，将(jiāng)启(qǐ)动比例(lì)配售。这则小公告体现(xiàn)出市场对这一“中特(tè)估”主题的(de)追(zhuī)捧力度(dù)。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中特估”的行情，市场关注度(dù)非常高，5月15日首(shǒu)批3只央(yāng)企回报ETF发(fā)行，更成(chéng)为这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂。实(shí)际上，早(zǎo)在(zài)去年底(dǐ)及今(jīn)年一季度(世界上有鬼吗真实答案，世界上有没有鬼dù)，一些基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面、情绪面、估值方式(shì)等(děng)问题成为市场关注(zhù)焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特(tè)估(gū)”这些焦点(diǎn)问题。

　　央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积(jī)极追捧(pěng)。不仅华泰(tài)柏(bǎi)瑞(ruì)中(zhōng)证央(yāng)企红(hóng)利(lì)ETF罕见出现启动“比例配售”情(qíng)况，今年(nián)场内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时(shí)，后续有多只国央(yāng)企主题(tí)基金发行，市(shì)场对此充满期待，如5月15日就有3只央(yāng)企(qǐ)回报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能源(yuán)等ETF也将(jiāng)获批发行(xíng)，更有扎堆上报的央国企基金在排队入(rù)市(shì)。

　　这些或成为(wèi)这(zhè)一波“中特(tè)估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基(jī)金经理何龙表示(shì)，央企ETF发(fā)行在(zài)情(qíng)绪(xù)上是构成催化因素的，近期银行股(gǔ)大涨的一个催(cuī)化因素就是(shì)积(jī)极推介相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基金的申(shēn)报发行(xíng)，我(wǒ)认为确实会成为引爆行情的催化剂(jì)，基本(běn)面、资金面、政策面(miàn)都在向(xiàng)好，下半年，中特估有可能独(dú)领风骚(sāo)。”万家基金章恒(héng)更(gèng)是(shì)表(biǎo)示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基金指(zhǐ)数与(yǔ)量化投资部基金经理(lǐ)杨振建就表示，近期密(mì)集申报的国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金(jīn)主(zhǔ)要涉(shè)及“股(gǔ)东回报”、“科技(jì)引(yǐn)领”、“现代能(néng)源”几大主题(tí)，这样的布局可以(yǐ)更好支持央(yāng)国(guó)企的估(gū)值重塑(sù)。

　　“央企(qǐ)ETF的发行(xíng)将成为行(xíng)情进一步(bù)上涨的催化剂。去年(nián)以来公募(mù)基金发行整(zhěng)体(tǐ)平淡，近期多只国央企主题基金申报和(hé)发(fā)行，行情(qíng)火热下(xià)将为市场(chǎng)带来增(zēng)量资(zī)金(jīn)，有望推(tuī)动进一步上(shàng)涨。”杨振建进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业(yè)务(wù)总(zǒng)监王帅认为，公募(mù)基(jī)金积极(jí)布局央国企主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)，一方面是(shì)因为新一轮深化国企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠(dié)加“中特(tè)估”概念，央(yāng)国企(qǐ)上市公司的投资价(jià)值凸显，该主(zhǔ)题的基金将(jiāng)为投(tóu)资者(zhě)提供更丰富的工(gōng)具以参与到央国企投资。另一方面是(shì)落实公募基金行业(yè)高质量发展的要求，引(yǐn)导更(gèng)多(duō)资(zī)金参(cān)与央(yāng)国企改革，更(gèng)好发(fā)挥公募基金服务资(zī)本(běn)市场改革、服务实体(tǐ)经济和(hé)国(guó)家战略(lüè)的(de)作用(yòng)。

　　王帅表(biǎo)示(shì)，未来央企ETF的(de)发行(xíng)将为央企(qǐ)相关(guān)标的和(hé)板(bǎn)块(kuài)带来增量资金，提升交易活跃度，有望(wàng)成为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行情明显，中(zhōng)特估(gū)和(hé)人工智能成(chéng)为两大明显(xiǎn)的主线，而新能源(yuán)等前期热门赛道股冷(lěng)却，在此背景(jǐng)下，一(yī)些(xiē)基(jī)金经理开始调仓(cāng)换股“中(zhōng)特(tè)估概(gài)念”。

　　万(wàn)家基(jī)金基(jī)金经(jīng)理(lǐ)章(zhāng)恒直言(yán)，自己目前重点关注(zhù)三大行业，火电(diàn)、券商、军工，这(zhè)三大行业主(zhǔ)要是央企或地方国(guó)资所在的行业，民营企(qǐ)业占比较(jiào)少。

　　“首先是(shì)基于行(xíng)业本身(shēn)基本面(miàn)在今年会有重大(dà)的向上变化(huà)的(de)机会，比如火电，会受益于煤炭价格(gé)的下跌，扭亏(kuī)为盈(yíng)；券商，会受益于今年市场(chǎng)成交(jiāo)量的放大，盈利(lì)大幅(fú)增长等。同时(shí)，随着国(guó)有(yǒu)企业改(gǎi)革(gé)的推进(jìn)，大概(gài)率这些企业会进(jìn)入一个提质增(zēng)效、释放业(yè)绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中(zhōng)特估是过去5年(nián)10年改革的成果，是非常基本面的，和他过去1至(zhì)2年研(yán)究投资思路也非常(cháng)吻合，为在下半年抓住(zhù)这波中特估的投资机会做好了(le)准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始重(zhòng)视中(zhōng)特估的投资(zī)机会(huì)，判断中特估的(de)机(jī)会未来三年分两个阶(jiē)段。”融通红利(lì)机会(huì)基金经理何龙表(biǎo)示，第一阶段也就是今(jīn)年以数字经济(jì)和“一带一路”的主题普(pǔ)涨性机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高(gāo)的(de)品种，将(jiāng)会迎来(lái)普涨性的机会。第二(èr)阶段是未来(lái)两年，在主题性(xìng)机(jī)会消散以(yǐ)后，基于顶层设计对国央(yāng)经营管(guǎn)理价值导向变化，我们(men)判断经(jīng)营成果随之改(gǎi)变是一个(gè)慢变量，会在(zài)未来两年体现在世界上有鬼吗真实答案，世界上有没有鬼每一个央国企的(de)报表中。

　　何龙强(qiáng)调(diào)，目前在挖掘(jué)公(gōng)司经营层面(miàn)可能发生显著正向(xiàng)变化的个股提(tí)前进(jìn)行布局，比如医药(yào)和消费等行业。

　　其(qí)实一季报已经显(xiǎn)露出不少基金(jīn)在(zài)行动。国金证(zhèng)券研究(jiū)所数据显(xiǎn)示，偏股主(zhǔ)动(dòng)型基(jī)金(jīn)2022年(nián)年报前十大重仓股股票(piào)池中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主动型基金持有股票市值(zhí)比例(lì)仅有1.18％。而2023年(nián)一季(jì)报披露(lù)的持仓中(zhōng)，“中特(tè)估”概念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票(piào)市值比例(lì)提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股(gǔ)主动型基金(jīn)的持仓中，占比明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响(xiǎng)，估计了各基金(jīn)主动加仓(cāng)“中特估(gū)”概念股的市值占(zhàn)2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的偏(piān)股(gǔ)主动型基金(jīn)主动加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基金在2022年(nián)末(mò)不持有“中特估(gū)”概念(niàn)股，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据统计也(yě)显示，一季度主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股央国企的持股市值比(bǐ)重达到2019年以来的(de)新(xīn)高，港股央国(guó)企持(chí)股总市值占港股持股总市值的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度(dù)的(de)32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专门(mén)的股票库

　　可以(yǐ)说(shuō)中国特(tè)色(sè)估值体系，正深刻(kè)影(yǐng)响(xiǎng)基金公司的投研，落实到日常的投研流程(chéng)和实践之中，不(bù)少基金公司在(zài)加大投研力量，更(gèng)有专门构建国(guó)央企股票库。

　　融通红利机会基(jī)金(jīn)经(jīng)理何龙就(jiù)介绍，一方面，从(cóng)顶层(céng)设计改变研究(jiū)员过去对国(guó)央(yāng)企的固定(dìng)思维，需要实(shí)地(dì)考察国央企(qǐ)，并且需(xū)要利用当前(qián)国央企愿意交(jiāo)流的契机，多(duō)花(huā)精(jīng)力去进行跟踪发(fā)现变(biàn)化。

　　另一方面，融通(tōng)基金在行动上(shàng)，要(yào)求(qiú)研究(jiū)员将自(zì)己所覆盖行业世界上有鬼吗真实答案，世界上有没有鬼(yè)的(de)所有国(guó)央(yāng)企构建专(zhuān)门的股票(piào)库，并进(jìn)行长期跟踪，包括(kuò)考察其实地调(diào)研(yán)的的(de)成果，了解国央企经营(yíng)思路(lù)和财务导向的变化，结(jié)合行业趋(qū)势和特征，寻找价(jià)值(zhí)洼地，发现预(yù)期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到(dào)“认(rèn)识”上的重(zhòng)视。他(tā)表示，通过深入学习，对(duì)“中特估”有了(le)更深刻的认识(shí)：首先要认(rèn)识市场体制机制(zhì)、行(xíng)业(yè)产(chǎn)业(yè)结构、主体持续发展能力等方面所体现的(de)鲜明中国元素和发(fā)展阶段特(tè)征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时(shí)代特征和中国特色(sè)、符(fú)合(hé)国(guó)家战略导向(xiàng)的估值体系，而不(bù)是简单套用(yòng)国外的传统(tǒng)估(gū)值模型。

　　“中特估(gū)是(shì)一种(zhǒng)新的提法，但是这个(gè)概念所涉及到的(de)行业和公司，一(yī)直在发生(shēng)的变化。”万家基金经理章(zhāng)恒表(biǎo)示，万家(jiā)基金一(yī)直非常关(guān)注传统产业的(de)变化(huà)，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑等多个(gè)领域，因此也是一定能够(gòu)抓(zhuā)住中(zhōng)特(tè)估这波行(xíng)情(qíng)的机(jī)会的。同时，随(suí)着时局的变化，也在增加相关(guān)行业的(de)研(yán)究(jiū)力量(liàng)。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤(fèng)春表示，积极践行中(zhōng)国(guó)特(tè)色的(de)估值(zhí)体系是资本市场使命，投资者需要(yào)学习领会并针对(duì)原有的估值体系进行(xíng)改(gǎi)造，以适(shì)应现(xiàn)实(shí)的(de)需要。明(míng)确(què)该(gāi)体系的(de)框(kuāng)架是第一位的工作，合理设置指标也非常(cháng)重要，投资者的认可和(hé)实(shí)施(shī)是最终(zhōng)该体系(xì)能否具备长期价值的基础。不过，他(tā)也提(tí)醒，人为(wèi)的拔估值是很大的(de)认知误区，市场化(huà)认可是(shì)基本(běn)的常(cháng)识，不可(kě)误判。

　　体(tǐ)现(xiàn)社会(huì)价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济(jì)的支柱，国(guó)企(qǐ)央企发展要符合国家战略发展发向(xiàng)，更需要承(chéng)担社会公共(gòng)责任等(děng)。而这些都应该考虑进估值体(tǐ)系(xì)之(zhī)中，也(yě)引(yǐn)发(fā)市(shì)场关注。

　　多数受(shòu)访(fǎng)的基金(jīn)经(jīng)理认为，对于国(guó)央企的估(gū)值方式要充分体(tǐ)现企业的社会价值与国家战略价值(zhí)，目前(qián)已经形(xíng)成了初步的企业社会(huì)价值评价(jià)体系。

　　“如何定价国有(yǒu)企业承担社会价值、符合(hé)国家战略发展的价值？首要(yào)任务就构建(jiàn)中国特色的价(jià)值(zhí)评价(jià)体(tǐ)系，改变从以私人股东权益出(chū)发，现金流折现为主要方(fāng)法(fǎ)的单一(yī)价值估值(zhí)体系，转向(xiàng)社会整体(tǐ)价(jià)值观(guān)念、纳入(rù)中国(guó)特(tè)色的ESG评价体系(xì)，充分体现企(qǐ)业的社会价值与国(guó)家战(zhàn)略价值(zhí)。”博时(shí)基金指数与量(liàng)化投资部基金经理杨(yáng)振建表示(shì)。

　　杨振(zhèn)建(jiàn)也(yě)直言(yán)，近年来(lái)国资委(wěi)指导国内团队对于(yú)中国特色(sè)ESG披露与评(píng)价体系不断探(tàn)索，结合国际通(tōng)用规则，目(mù)前已(yǐ)经形成了(le)初步的(de)企业社会价值评(píng)价(jià)体系，其中包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央(yāng)企(qǐ)业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监、基金经理王帅也(yě)认为，“中特估(gū)”应该(gāi)是注重(zhòng)企业(yè)价值的可持续估值，要重视(shì)股东、员工和社会责(zé)任等要素对企业稳健成长的重大(dà)意义(yì)，重视稳定(dìng)的(de)现(xiàn)金(jīn)流、持续增长的盈利、科技创新(xīn)对提升企业内在(zài)价值的积极作用，这样有利于提高(gāo)估值(zhí)定(dìng)价模型的科(kē)学性和(hé)有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实(shí)务工作中，都有成熟的量化指标(biāo)可(kě)以(yǐ)使用，包括(kuò)净资产收益率、营业现金比率(lǜ)、资产负(fù)债率、研发经费(fèi)投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基(jī)金(jīn)经理李欣更细致分析在估值思维(wéi)、估(gū)值结(jié)论、估值判(pàn)断上(shàng)有变化，尤其是估值的(de)方法和指标上，他(tā)认为其包括(kuò)产业链上下游(yóu)的衡量、全要素成本等(děng)，以及在(zài)纵向和横(héng)向(xiàng)上(shàng)的(de)研究，强调政策优惠、产业(yè)发(fā)展(zhǎn)、市场竞(jìng)争力和(hé)可持续发展等各种因(yīn)素与企业(yè)价值的(de)关系(xì)。这些因素在对估值结论和(hé)判断的影响上，也使得中国特色的估值(zhí)体(tǐ)系(xì)与传统的估(gū)值体系有所不同。

　　“所以估值思(sī)维(wéi)的变化，还有(yǒu)估值结论和(hé)估(gū)值(zhí)判断(duàn)的变化(huà)，都是为(wèi)了更好地适应中国的市场和经济特点(diǎn)，提供更精准(zhǔn)、更合理的企业估值信息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏(wèi)凤春直言(yán)，这需(xū)要在实践(jiàn)中进行探索，目(mù)前尚没有公认的指标可以使用。

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